LV姐說：護城河是由巴菲特提出的理念，本文針對傳統(tǒng)企業(yè)的“護城河”價值進行了討論，描述了什么樣的企業(yè)才有真正的護城河。
具有傳統(tǒng)護城河企業(yè)一般情況下他的投入資本回報率要高于他自身的增長率。只有再這種情況下，企業(yè)所創(chuàng)造的現(xiàn)金才會大于他消耗的現(xiàn)金。因此。如果想保持比較高的現(xiàn)金創(chuàng)造能力，就要求產(chǎn)品高收益和較低的增長率。也就是說企業(yè)的產(chǎn)品具有壟斷特性或者不可替代性，而市場空間已接近天花板。具有這樣具有傳統(tǒng)護城河企業(yè)，到底有沒有價值？如果有，是什么類型的企業(yè)？
一、資本維持型企業(yè)的困境與消費特壟斷型、低增長率企業(yè)
理論上講，只有當(dāng)公司收益大于股息支付，并且留存收益能夠增加公司價值時，其公司才能創(chuàng)造價值。從這一觀點出發(fā)，只有留存收益進行再投資時，就會有增加公司價值的可能性。但格雷厄姆告誡我們，不是所有企業(yè)都會將留存收益再投資就會增加公司價值的。事實上，大多數(shù)企業(yè)必須將留存收益投入到維持現(xiàn)有業(yè)務(wù)方面，比如說廠房設(shè)備的更新等等。格雷厄姆說留存收益會增加企業(yè)價值，但絕大多數(shù)情況是留存收益只是用來維持現(xiàn)有業(yè)務(wù)，而不是增加企業(yè)價值。
格雷厄姆這一觀點在通常情況下是正確的，但是具有消費特性的壟斷企業(yè)確實例外。從長期來看，具有消費特性的壟斷企業(yè)的留存收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過平均水平。這類企業(yè)根本不需要將留存收益用于更新廠房和設(shè)備。但可能將其用于收購新企業(yè)或者再投資于現(xiàn)有業(yè)務(wù)以擴大生產(chǎn)規(guī)模。非消費品壟斷性企業(yè)一般情況下所需資本規(guī)模巨大，公司很少甚至沒有資金來增加股東收益。我們可以想象一下，在經(jīng)濟下行周期當(dāng)中，如果一家企業(yè)運營需要持續(xù)的資金以維持現(xiàn)有業(yè)務(wù)，當(dāng)缺乏資金時，一個小的問題都可能導(dǎo)致公司陷入長期困境，從而失去其市場領(lǐng)導(dǎo)地位。而對于能產(chǎn)生充裕豐厚現(xiàn)金流的公司而言，他又財力應(yīng)付各種困難，如果這樣的公司是市場領(lǐng)導(dǎo)者，一旦經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，其市場領(lǐng)導(dǎo)地位將更加牢固。
二、傳統(tǒng)護城河制造類企業(yè)與傳統(tǒng)護城河消費壟斷型企業(yè)
通貨膨脹意味著價格水平持續(xù)上升，傳統(tǒng)護城河制造類企業(yè)面臨著當(dāng)勞動力和原材料價格上漲時，增產(chǎn)會導(dǎo)致企業(yè)采取降價策略一刺激需求。在這種情況下生產(chǎn)成本會超過產(chǎn)品價格，企業(yè)因此會虧損。這常常又會迫使企業(yè)減產(chǎn)，直到超額需求消失，然而這往往需要很長的時間過程。有時候企業(yè)虧損會向雪球一樣越滾越大，生存和競爭力能力會急速下滑。
消費壟斷型企業(yè)往往可以根據(jù)通貨膨脹水平自由調(diào)價，但產(chǎn)品需求不會因此下降或者下降不足以導(dǎo)致以上情況的發(fā)生。不管整體的通貨膨脹水平有多高，他們都可以保持較高的利潤。白酒、日常消費品都是因為通貨膨脹上漲了，但這些產(chǎn)品需求依然旺盛。
對傳統(tǒng)護城河制造類企業(yè)而言，生產(chǎn)成本會增加，但產(chǎn)品價格可能下降。但對于消費壟斷型企業(yè)生產(chǎn)成本的上升可以通過產(chǎn)品價格上調(diào)來進行抵消。這類企業(yè)在面對通貨膨脹往往具有較強的抗通脹能力。
因此，對于具有傳統(tǒng)護城河企業(yè)，這樣的企業(yè)往往具有低增長率高收益率的特征。但從現(xiàn)金流經(jīng)濟學(xué)和對經(jīng)濟周期敏感度方面來評估，消費壟斷型企業(yè)可以作為長期投資的品種。他們比起高資本維持型企業(yè)和傳統(tǒng)護城河制造類企業(yè)更具有穩(wěn)定性和持續(xù)性。
