在市場(chǎng)波動(dòng)較大的情況下，投資波動(dòng)率比投資方向要有效的多，最理想的工具便是期權(quán)，盡管目前國內(nèi)市場(chǎng)不存在利率期權(quán)，但國債期貨基差本身就是一個(gè)期權(quán)，即可以通過期現(xiàn)貨的組合來構(gòu)造期權(quán)。
看漲期權(quán)（多1523+空T1512）。
如果收益率繼續(xù)下行，10年期貨合約的CTD券會(huì)切換至7年期國債1514，這樣非CTD券的基差會(huì)拉大，而且10年期現(xiàn)貨久期會(huì)大于期貨，收益率下行現(xiàn)貨上的收益會(huì)大于期貨上的虧損。而一旦下跌，CTD券是1523，理論上與國債變化同步。當(dāng)然，如果二者變化不同步，比如期貨下跌幅度小于現(xiàn)貨，投資者則可以直接用手中的現(xiàn)貨進(jìn)行交割，因此最大的損失在建立頭寸時(shí)已經(jīng)確定，也就是買入期權(quán)的期權(quán)費(fèi)（現(xiàn)貨價(jià)格與國債發(fā)票價(jià)格的差值）。根據(jù)我們的測(cè)算，如果期權(quán)費(fèi)為0.3元，那么該期權(quán)需要在收益率下行至2.9%時(shí)才能有收益。
看跌期權(quán)（多1514+空T1512）。構(gòu)造邏輯與看漲期權(quán)相似，只是盈利方式期權(quán)費(fèi)為0.3元，那么該期權(quán)需要在收益率下行至3.1%時(shí)才能有收益。
跨式期權(quán)（多1514+多1523+空T1512）。
在《CTD券切換全知道》中，我們?cè)赋?0年國債期貨的CTD券切換并不會(huì)切換至剩余期限為8/9這樣的可交割券，而是在10年和7年之間直接切換，再加上這些交割券非常不活躍，因此中久期債券很難出現(xiàn)《國債基差交易》中所言的跨式期權(quán)。
但實(shí)際上，通過7年、10年的現(xiàn)券加上期貨，可以構(gòu)造出跨式期權(quán)。把前面看漲和看跌期權(quán)進(jìn)行組合，這樣無需判斷方向，只要波動(dòng)夠大，均會(huì)獲得比較可觀的收益。
上述模擬中，期權(quán)費(fèi)用基本是取得期現(xiàn)價(jià)差的均值水平。從歷史數(shù)據(jù)看，期限價(jià)差基本在-0.5-0之間。另外，由于需買入現(xiàn)貨，占用資金，這樣的期權(quán)費(fèi)用并未考慮資金的成本。
期貨代替現(xiàn)券，增加期權(quán)收益（多T1512+空1603）。
由于當(dāng)前主力合約期貨價(jià)格明顯低于現(xiàn)券，投資者可以用跨期套利的模式代替上述的期權(quán)。即建立T1512合約的多頭頭寸代替期權(quán)策略中的現(xiàn)券，由于主力合約IRR為負(fù)，可以增厚收益（即如9月T1509交割時(shí)的情況）。當(dāng)然，當(dāng)前跨期價(jià)值維持在低位，有可能出現(xiàn)抬升，但投資者可以持有至交割獲得現(xiàn)券，即可鎖定收益。由于1514不能用于T1603合約交割，會(huì)影響策略的效果，特別是當(dāng)收益率低于3%時(shí)，投資者選擇1514交割的概率會(huì)增大。不過，同期限的國債定價(jià)差異不大，如果交割得到1514，投資者換成1523的成本應(yīng)該較低。
