主題：為貫徹落實黨中央國務院關(guān)于深化投融資體制改革、積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率、保持基礎(chǔ)設(shè)施補短板力度等決策部署，支持國家重大戰(zhàn)略實施，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進一步提升資本市場服務實體經(jīng)濟能力，促進基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量發(fā)展，近日中國證監(jiān)會與國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》，標志著境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點正式起步。
主持人：國盛建筑行業(yè)首席分析師 夏天
1、對于本次政策的詳細解讀
我國基建行業(yè)經(jīng)過二三十年的高速發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)進入了存量時代，從98年以來形成的存量基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模大概是幾十萬億，沉淀的資本金也有十萬億級別的規(guī)模。而截止目前，社會資本參與基建的量并不多，PPP是其中一個方式，以前還有BT、BOT的方式，但對于廣大老百姓來說，幾乎沒有渠道來參與基礎(chǔ)設(shè)施投資。相比美國看，市政債券余額接近20萬億美元，同時還有無數(shù)的基金作為基礎(chǔ)設(shè)施投資的渠道，這些在我國是非常缺乏的。
這個時候我國發(fā)布基礎(chǔ)設(shè)施REITs的政策，可能主要考慮的背景包括：1）大量存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)需要盤活、尤其是資本金需要退出的渠道，否則所有投資人都難以有新的投資能力，市場需要這樣一個工具；2）可以解決投資基建資本金不足、降低地方政府杠桿、化解債務風險；3）之前確實也已經(jīng)醞釀了很長時間，這個政策其實也是證監(jiān)會、發(fā)改委那邊經(jīng)過了2年多的持續(xù)研究調(diào)研，才推出來的，站在這個時點上，我們面臨的可能是一個基礎(chǔ)設(shè)施新的景氣周期即將來臨，穩(wěn)定經(jīng)濟、穩(wěn)定GDP、穩(wěn)定就業(yè)的需求很大程度需要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)來滿足。國家目前雖然發(fā)了很多專項債，但作為投資基礎(chǔ)設(shè)施項目，資本金沒有渠道退出，現(xiàn)在出臺這個政策，就是盤活資本金的目的，降低企業(yè)杠桿，提升企業(yè)再投資能力。所以說這個政策對于基建行業(yè)來說是一個重大的事情，相當于把行業(yè)天花板撬開了一個口子，大幅提升企業(yè)的持續(xù)投資能力，現(xiàn)在大量的企業(yè)就是存在缺乏持續(xù)投資能力的問題，而這個政策有望極大促進行業(yè)發(fā)展。
REITs是什么東西呢？概括來說可以是ABS產(chǎn)品+公募，這個產(chǎn)品可以在交易所市場流通，老百姓可以像買基金一樣買這個產(chǎn)品，它是一個權(quán)益型產(chǎn)品，比如某SPV公司擁有一個高速公路收費權(quán)，那么讓REITs發(fā)行受讓這個SPV所有股權(quán)，就相當于把SPV公司拆成了一個一個小基金，通過公募來發(fā)行流通。以前老百姓沒有方式來參與基礎(chǔ)設(shè)施投資，現(xiàn)在提供了這樣的方式，而且它的波動很小，收益率相對穩(wěn)定，是一種有債性的股權(quán)型基金。對于老百姓來說，相當于有了幾千億上萬億的規(guī)模補充了普通老百姓的投資領(lǐng)域，另外保險資金、資管產(chǎn)品等金融機構(gòu)也可以配置這類賺取相對穩(wěn)定收益的資產(chǎn)，這是對資本市場的一個巨大的補充，同時也能讓更多的資金來參與到中國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。
目前政策是處于試點階段，提出了許多要求，包括基礎(chǔ)資產(chǎn)是否合規(guī)、是否是國家支持戰(zhàn)略方向、是否是比較好的區(qū)域等，文件里也提到的“優(yōu)先支持京津冀、長江經(jīng)濟帶、雄安新區(qū)、粵港澳大灣區(qū)、海南、長江三角洲等重點區(qū)域”。
這一輪20多個省的30多萬億基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)是一次精準的基建補短板，跟以前撒胡椒的方法完全不同，基建投資的有效性將會比以前強得多。這個跟我國抗擊疫情理性逐步出臺經(jīng)濟推進計劃是有相關(guān)性的，有個典型邏輯就是：以前是基礎(chǔ)設(shè)施債性資金的政策支持，而這次是權(quán)益性資金，讓成熟穩(wěn)定能產(chǎn)生現(xiàn)金流的項目可以發(fā)行這樣的REITs產(chǎn)品。
可能受益這個政策的方向包括：1）目前就持有這樣基礎(chǔ)資產(chǎn)的一些公司，包括交通、物流、環(huán)境治理、信息網(wǎng)絡(luò)等領(lǐng)域的公司；2）對于想進入這個行業(yè)的公司、以及金融機構(gòu)會有一個大的推動，因為市場提供了這樣一個退出渠道，會吸引更多的人去參與。而公司（龍元建設(shè)）本身在這個行業(yè)已經(jīng)經(jīng)營五六年了，后續(xù)的項目也會更加考慮使用這個退出渠道，其他的包括建筑央企、國企以及包括金融機構(gòu)等各類參與這個基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域的公司都可能會有發(fā)展機會。
2、基建項目的整體回報率偏低，是否對于社會資本的吸引力不夠？以后能做的項目是否也會偏少？
首先這個不是債券，而是基金，是權(quán)益型的東西，具體的收益率目前還不能確定。第二，就算是債券形式也是非常有吸引力的，有一些資金就是需要配置這樣的穩(wěn)定收益的產(chǎn)品，基建REITs會成為他們理想的配置品種。發(fā)出來的項目收益率可能在5%-8%的樣子，但基金是會波動的，也可能波動到更高，最終收益率是不確定的。從板塊上看，預計多領(lǐng)域會齊頭并進，監(jiān)管方可能會多選一些有代表性的項目共同推進，包括市政、公路、水務、水電氣熱、倉儲物流、固廢處理、信息網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等新老基建領(lǐng)域都有可能同時推出來。
3、基建REITs是否涉及所有權(quán)轉(zhuǎn)移的？跟現(xiàn)在ABS是否有實質(zhì)性的區(qū)別？
REITs跟ABS不同，ABS是對基建項目SPV公司應收債權(quán)或者收益權(quán)進行證券化，而REITs應該是對基建項目SPV公司股權(quán)的一種公開交易方式。不過實際的操作方法還需要看發(fā)出來的案例，我們認為是偏公司股權(quán)的方式。
現(xiàn)在發(fā)行ABS沒有實現(xiàn)公募，而是在債券的市場上銷售，個人是無法購買的。基建REITs是公募的，是基金公司發(fā)行的產(chǎn)品，個人是可以購買的，流動、交易機制不一樣也會推動產(chǎn)品定價方式不一樣，市場的活躍度也會完全不一樣。
4、文件里要求“通過購買同一實際控制人所屬的管理人設(shè)立發(fā)行的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券”，為何要設(shè)立這樣的條件，是否會導致初期規(guī)模不會很大？
這是個交易結(jié)構(gòu)的設(shè)置，資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品是要和基金要對應起來，不是對于投資人的限制。符合這個條件的基金公司很多，基金做這個產(chǎn)品可以用子公司或者資本公司，也可以是證券公司作為管理人，量比較大，基本上不受影響。
5、倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)這些領(lǐng)域，是否涉及地產(chǎn)領(lǐng)域？
這次完全不涉及地產(chǎn)，這次很清晰，就是基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。比如倉儲物流方面，公共的倉儲，每個人使用是進行收費的那種。
6、海外公募REITs的受益來源于運營和增值，國內(nèi)的是否也有增值部分？
國內(nèi)也可以有，比如高速公路股權(quán)做成REITs，但是賣了之后如果有人溢價收購股權(quán)，就涉及增值。其中有人會問國有資產(chǎn)流失的問題，這個國有資產(chǎn)對于柜臺一對一的交易管理的非常嚴格，但放在公開市場交易時，就不會有太多限制，因為他是公允的交易價格。
7、如果REITs的回報率達到5-10%，考慮到發(fā)行費用、管理費用，那么基礎(chǔ)設(shè)施的回報率的要求會比較高，市場上達到這個要求的可能不多，這如何實現(xiàn)呢？
第一，公開市場發(fā)售的基金具有波動性，有債性，但不是債，收益具備想象空間，價格的定價不會定的很死，預計發(fā)行費用也不會很高；第二，這個是為了解決大量企業(yè)資本金的問題，無論是央企還是民企都有這個訴求，不僅僅是解決部分債務的問題，而是解決資本金，這個是非常大的不同。
8、是否主要受益的對象是政府、央企、國企來盤活在手資產(chǎn)來降低負債率？
當然是這樣。不在乎是誰，包括民營企業(yè)，只要持有這樣的資產(chǎn)，都會受到這次政策的促進，政策的目的就是為了讓你回籠資金，獲得再投入的能力。
9、如果很多公募基金一起發(fā)行，供應很大，會不會造成優(yōu)質(zhì)項目溢價高？
短期內(nèi)不會造成這種情況，也不會一下子這么大供應量。一年做個兩三千億規(guī)模對于基金公司而言都是不事，尤其是可能他都不夠混合基金來配置。還有大量保險資金的投資需求，保險資金直接投資基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)有非常高的要求，而這個口子開了之后，他們可以通過購買公募基金來投資基建領(lǐng)域，那么這個量是海量的，他們對于這種偏債的股權(quán)產(chǎn)品需求非常大。
10、比如甘肅省的政府投資紅線也基本達到了，是否意味著可以讓他們盤活存量基礎(chǔ)資產(chǎn)回籠資金提供了許多便利？
以前投資基建項目，轉(zhuǎn)出去的途徑非常少，除非是股權(quán)直接交換，而且國有資產(chǎn)的審計非常復雜?，F(xiàn)在公募通過公開市場定價，就不存在這樣的問題，從一對一的交易變成了一對多，流動性會大大提高。
11、預計規(guī)模會有多大？
毛估在前期至少是幾千億級的規(guī)模，后期就不知道了。中國形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)幾十萬億規(guī)模，沉淀的資本金也有十萬億級別的規(guī)?！，F(xiàn)在國內(nèi)就是缺乏這樣的基礎(chǔ)資產(chǎn)退出的渠道，而基建REITs真正使國家投資基建變成了讓老百姓投資基建。
12、會不會倒逼基礎(chǔ)設(shè)施收費變得更加規(guī)范，或者更加有市場化的定價？
是肯定的，尤其是對于沒有做的項目而言，肯定是要對這些交易結(jié)構(gòu)、商務條件設(shè)置地更加規(guī)范和透明，讓后續(xù)退出更加順利。
13、存量基建的項目平均回報率大概多少？
基建平均回報率從經(jīng)驗上看，80%的項目落在6%-12%之間。從市場接受度看，這個收益率完全沒有問題，而且如果項目預期收益率有上升的空間，那么發(fā)行的定價都是存在吸引力的。
14、沉淀的資本金大概是十萬億的級別，其中結(jié)構(gòu)大概如何？
三大頭：高速鐵路、高速公路、市政工程，這3大領(lǐng)域大概占據(jù)2/3的比重。
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