在上篇文章【資產(chǎn)證券化】基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）財稅知識通俗解析（一）中，我們對基礎設施REITs的實施背景、主要政策沿革以及含義和產(chǎn)品種類等內容進行了初步了解。今天這篇文章小伙伴們再共同學習下關于REITs相關的金融術語及交易模式，為我們后續(xù)的財稅處理打好知識基礎。
我們已初步了解，REITs是一種向投資者發(fā)行收益憑證募集資金投資于不動產(chǎn)，由專門投資機構進行管理，并將綜合收益分配給投資者的一種投資基金。REITs產(chǎn)生于20世紀60年代的美國，其底層資產(chǎn)非常豐富，包括基礎設施、住宅、工業(yè)、零售、數(shù)據(jù)中心、醫(yī)療、寫字樓、倉儲、單一經(jīng)營、多元經(jīng)營、木材和度假村等。2021年6月21日，我國首批9只基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金公募REITs在滬深交易所發(fā)行上市，標志著我國正式啟動公募REITs。
雖然REITs起源于房地產(chǎn)領域，但全球基礎設施領域REITs市場占比超30%，美國基礎設施REITs市場占比接近40%，具有相當大的比重。由于我國經(jīng)濟步入存量時代，基礎設施體系規(guī)模龐大且具備大量優(yōu)質資產(chǎn)，存量已達130萬億元，其中，適合作為REITs投資標的的資產(chǎn)規(guī)模超過30萬億元。我國探尋公募發(fā)行REITs已經(jīng)有十余年，受限于政策、法律法規(guī)，只不過一直是私募發(fā)行的類REITs，但類REITs一直無法與國際上標準REITs相提并論。公募REITs的推出是防風險、去杠桿、穩(wěn)投資、補短板的有效政策工具，是投融資機制的重大創(chuàng)新，有助于盤活存量資產(chǎn)，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)，促進基礎設施高質量發(fā)展。 我們知道，財政部、稅務總局公告2022年第3號文件公布了關于基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點兩項稅收優(yōu)惠：（1）對原始權益人向項目公司劃轉基礎設施資產(chǎn)環(huán)節(jié)，適用特殊性稅務處理；（2）在原始權益人向基礎設施REITs轉讓項目公司股權環(huán)節(jié)，允許遞延納稅。文件中提到公募REITs模式下的兩個資產(chǎn)轉讓環(huán)節(jié)：
目前稅收新規(guī)主要針對的是原始權益人在基礎設施REITs設立前的重組階段和設立階段享有稅收優(yōu)惠，但對基礎設施REITs運營、分配等環(huán)節(jié)涉及的稅收，仍按現(xiàn)行稅收法律法規(guī)的規(guī)定執(zhí)行。如果想對稅收政策有更好地理解與把握，小伙伴們需要對基礎設施REITs相關金融術語以及交易模式有比較透徹的認識與理解。
一、基礎設施領域REITs交易模式
根據(jù)《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》（中國證券監(jiān)督管理委員會公告〔2020〕54號）規(guī)定，我國的公開募集基礎設施證券投資基金采用“公募基金+基礎設施資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品結構，基金管理人與基礎設施資產(chǎn)支持證券管理人存在實際控制關系或受同一控制人控制。此外，基礎設施基金需同時符合下列特征： （1）80%以上基金資產(chǎn)（公募REITs）投資于基礎設施資產(chǎn)支持證券（ABS），并持有其全部份額；基金通過基礎設施資產(chǎn)支持證券持有基礎設施項目公司全部股權； （2）基金【通過資產(chǎn)支持證券】（ABS）和【項目公司等特殊目的載體】（SPV）取得基礎設施項目完全所有權或經(jīng)營權利； （3）基金管理人主動運營管理基礎設施項目，以獲取基礎設施項目租金、收費等穩(wěn)定現(xiàn)金流為主要目的； （4）采取封閉式運作，收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金額的90%。
基于我國公募基金采用“公募基金+基礎設施資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品結構及政策文件規(guī)定，我們可以勾勒出目前我國公募REITs的基本投資架構簡圖：
二、公募REITs交易結構解析
根據(jù)《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》的規(guī)定，我國的基礎設施公募REITs采用“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的雙SPV結構，即公募基金通過基礎設施資產(chǎn)支持證券持有基礎設施項目公司的全部股權，再通過項目公司間接取得基礎設施項目完全所有權或特許經(jīng)營權。我國首批公募REITs整體框架結構比較規(guī)范，目前都是“封閉式公募基金—資產(chǎn)支持專項計劃—項目公司—項目”的結構，該架構設計借鑒【類REITs的雙SPV構架】，這種安排是由于根據(jù)《人民銀行 銀保監(jiān)會 證監(jiān)會 外匯局關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（銀發(fā)〔2018〕106號）等政策規(guī)定，公募產(chǎn)品主要投資標準化債權類資產(chǎn)以及上市交易的股票，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權。即公募基金產(chǎn)品不能直接投資于實業(yè)，只能投資標準化產(chǎn)品。
同時由于在我國目前的制度環(huán)境下，資產(chǎn)專項計劃作為契約型產(chǎn)品，其本身無法突破投資者200人的限制，而公募基金對接資產(chǎn)專項計劃可以改變產(chǎn)品的私募性質?？紤]到公募基金無法直接投資于未上市公司股權，而資產(chǎn)支持專項計劃在過去幾年的資產(chǎn)證券化交易中與商業(yè)地產(chǎn)融合度較高，資產(chǎn)支持證券亦被認可為“國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他證券及其衍生品種”，符合當前法律條件下的公募基金投資標的，故資產(chǎn)專項計劃可以有效充當公募基金與項目公司之間的中轉站。所以，當前“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的雙SPV結構是當前立法成本最低，也是最優(yōu)的結構選擇。 根據(jù)《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》的操作指引，我們可以將上述我國公募REITs的基本投資架構簡圖進行拓展：
1、確保資金投向問題
為了保障募集資金的投向，《指引》要求80%以上基金資產(chǎn)投資于【基礎設施資產(chǎn)支持證券】，并持有其全部份額，其余20%基金資產(chǎn)應當投資于利率債，AAA級信用債，或貨幣市場工具。該要求與國際成熟市場的標準化REITs產(chǎn)品對資金投向的嚴格要求相似，保障了投資者的利益。
2、100%項目股權問題
在資產(chǎn)支持證券項下，若項目公司對于相關基礎設施的股權或特許經(jīng)營權不夠明晰，應該進行相關資產(chǎn)剝離、重組，以確保公募基金通過基礎設施資產(chǎn)支持證券持有基礎設施項目公司全部股權或特許經(jīng)營權。
3、對外借款上限VS分紅下限
此外，與國際成熟市場的標準化REITs產(chǎn)品類似，《指引》亦規(guī)定了公募基金對外借入資金的上限和對投資者分紅的下限，《指引》規(guī)定基礎設施基金直接或間接對外借入款項，應當遵循基金份額持有人利益優(yōu)先原則，不得依賴外部增信，借款用途限于基礎設施項目日常運營、維修改造和項目收購等，且基金總資產(chǎn)不得超過基金凈資產(chǎn)的140%，同時固定收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配利潤的90%。
4、原始權益人門檻要求
基礎設施公募REITs對于準入的項目原始權益人設置了較高的門檻，要求原始權益人對項目公司有完全股權，有較高的綜合實力，且項目開展效益良好，運營歷史良好?！吨敢芬笤紮嘁嫒讼碛型耆袡嗷蚪?jīng)營權利，不存在重大經(jīng)濟或法律糾紛，且不存在他項權利設定，基礎設施基金成立后能夠解除他項權利的除外；主要原始權益人企業(yè)信用穩(wěn)健、內部控制健全，最近3年無重大違法違規(guī)行為。
5、基礎設施項目門檻要求
發(fā)改委在《關于做好基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點項目申報要求》中亦對項目本身做出了要求，一是基礎設施項目權屬清晰、資產(chǎn)范圍明確，發(fā)起人（原始權益人）依法合規(guī)擁有項目所有權、特許經(jīng)營權或運營收費權，相關股東已協(xié)商一致同意轉讓；二是項目運營時間原則上不低于3年；三是現(xiàn)金流持續(xù)穩(wěn)定且來源合理分散，投資回報良好，近3年內總體保持盈利或經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為正。預計未來3年凈現(xiàn)金流分派率（預計年度可分配現(xiàn)金流/目標不動產(chǎn)評估凈值）原則上不低于4%；項目原則上運營3年以上，已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，投資回報良好，并具有持續(xù)經(jīng)營能力、較好增長潛力；現(xiàn)金流來源合理分散，且主要由市場化運營產(chǎn)生，不依賴第三方補貼等非經(jīng)常性收入。
6、相關服務機構門檻要求
同時，基礎設施公募REITs對相關運營和執(zhí)行機構亦提出了較高的要求，包括基金管理人、基金托管人和資管計劃管理人等，要求基金管理人和資產(chǎn)支持證券管理人需為同一實控人下關聯(lián)方。基礎設施運營管理機構具備豐富的同類項目運營管理經(jīng)驗，配備充足的運營管理人員，公司治理與財務狀況良好，具有持續(xù)經(jīng)營能力；發(fā)起人（原始權益人）、基金管理人、基礎設施運營管理機構近3年在投資建設、生產(chǎn)運營、金融監(jiān)管、工商、稅務等方面無重大違法違規(guī)記錄，項目運營期間未出現(xiàn)安全、質量、環(huán)保等方面的重大問題。
三、REITs相關金融術語解析
資產(chǎn)證券化過程中的主要業(yè)務參與人：
1、基礎設施基金，是指基金通過【特殊目的載體】持有基礎設施項目的整體架構。
2、基礎設施資產(chǎn)支持證券，是指依據(jù)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》等有關規(guī)定，以基礎設施項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付來源，以【基礎設施資產(chǎn)支持專項計劃】為載體，向投資者發(fā)行的代表基礎設施財產(chǎn)或財產(chǎn)權益份額的有價證券。
3、基礎設施，包括倉儲物流，收費公路、機場港口等交通設施，水電氣熱等市政設施，污染治理、信息網(wǎng)絡、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等其他基礎設施，不含住宅和商業(yè)地產(chǎn)。
4、基礎資產(chǎn)，是指符合法律法規(guī)規(guī)定，權屬明確，可以產(chǎn)生獨立、可預測的現(xiàn)金流且可特定化的財產(chǎn)權利或財產(chǎn)?；A資產(chǎn)可以是單項財產(chǎn)權利或者財產(chǎn)，也可以是多項財產(chǎn)權利或者財產(chǎn)構成的資產(chǎn)組合，其中財產(chǎn)權利或財產(chǎn)，其交易基礎應當真實，交易對價應當公允，現(xiàn)金流應當持續(xù)、穩(wěn)定；基礎資產(chǎn)可以是企業(yè)應收款、租賃債權、信貸資產(chǎn)、信托收益權等財產(chǎn)權利，基礎設施、商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)或不動產(chǎn)收益權，以及中國證監(jiān)會認可的其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權利。但基礎資產(chǎn)需為非負面清單中基礎資產(chǎn)，負面清單列明的是不適宜采用資產(chǎn)證券化業(yè)務形式，或者不符合資產(chǎn)證券戶按業(yè)務監(jiān)管要求的基礎資產(chǎn)。
5、特殊目的載體SPV（Sepecial Purpose Vehicle ），是資產(chǎn)證券化過程中的核心。SPV的組織形式很多，有公司型、信托型以及有限合伙模式。在資產(chǎn)證券化過程中，SPV并不參與基礎資產(chǎn)的經(jīng)營過程，其作用主要表現(xiàn)在作為一個獨立主體（實現(xiàn)破產(chǎn)隔離）持有基礎資產(chǎn)，并且是資產(chǎn)證券化的發(fā)行方。
6、原始權益人（發(fā)起人），是指基礎設施基金持有的基礎設施項目的原所有人，是轉移其合法基礎資產(chǎn)用于融資的機構。 7、參與機構，是指為基礎設施基金提供專業(yè)服務的評估機構、會計師事務所、律師事務所、外部管理機構等專業(yè)機構。 8、基金管理人，是指憑借專門的知識與經(jīng)驗，運用所管理基金的資產(chǎn)，根據(jù)法律、法規(guī)及基金章程或基金契約的規(guī)定，按照科學的投資組合原理進行投資決策，謀求所管理的基金資產(chǎn)不斷增值，并使基金持有人獲取盡可能多收益的機構。在基礎設施REITs中主動運營管理基礎設施項目，以獲取基礎設施項目租金、收費等穩(wěn)定現(xiàn)金流為主要目的 9、資產(chǎn)支持證券管理人，是指為資產(chǎn)支持證券持有人之利益，對專項計劃進行管理及履行其他法定及約定職責的證券公司、基金管理公司子公司，經(jīng)中國證監(jiān)會認可，期貨公司、證券金融公司、中國證監(jiān)會負責監(jiān)管的其他公司以及商業(yè)銀行、保險公司、信托公司等金融機構，可參照適用。 10、基金托管人，是指為資產(chǎn)支持證券持有人之利益，按照規(guī)定或約定對專項計劃相關資產(chǎn)進行保管，并監(jiān)督專項計劃運作的商業(yè)銀行或其他機構。 11、資產(chǎn)服務機構，是指為基礎資產(chǎn)管理服務，發(fā)起人一般會承擔資產(chǎn)服務機構的角色；
12、信用評級機構，是指通過收集資料、盡職調查、信用分析、信息披露及后續(xù)跟蹤，對原始權益人基礎資產(chǎn)的信用質量、產(chǎn)品的交易結構、現(xiàn)金流分析與壓力測試進行把關，從而為投資者提供重要的參考依據(jù)，保護投資者權益，起到信用揭示功能；
13、外部擔保機構,為資產(chǎn)證券化按時足額償付提供外部增信（例如不可撤銷的連帶責任擔保）引入外部增信以提升證券品質，具體包括差額補足、流動性支持、保證擔保，以及其他隱含的增信措施的表述。
14、中證登,為資產(chǎn)證券化的登記結算機構，負責資產(chǎn)證券化的登記、托管、交易過戶、收益支付等。
15、證券交易所,為資產(chǎn)證券化提供流通場所。
16、主承銷商/推廣機構，不僅是承銷發(fā)行，更具備交易協(xié)調功能。
17、律師事務所，律師事務所對發(fā)起人及其基礎資產(chǎn)的狀況進行盡職調查，明確業(yè)務參與人的權利義務，擬定相關法律文件，揭示法律風險確保資產(chǎn)證券化過程符合法律法規(guī)規(guī)定。
18、會計師事務所，會計師事務所需對基礎資產(chǎn)財務狀況進行盡職調查和現(xiàn)金流分析，提供會計和稅務咨詢，為特殊目的機構提供審計服務。在產(chǎn)品發(fā)行階段，會計師需要確保入池資產(chǎn)的現(xiàn)金流完整性和信息的準確定，并對現(xiàn)金流模型進行嚴格的驗證，確保產(chǎn)品得以按照設計方案順利償付。
【未完待續(xù)...】
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