在上一篇讀書筆記中，我們系統(tǒng)描述了德國金融體系的幾個顯著優(yōu)勢，其中包括“強企業(yè)、弱金融”、“物價水平能在數(shù)十年保持相對穩(wěn)定”等特點。(一起讀書《金融的謎題》|①關(guān)于德國金融，你所不知道的那些事兒)
眾所周知，任何國家的金融體系都不是懸空而立的，其往往是具體政治、經(jīng)濟、社會環(huán)境中的產(chǎn)物，德國也是如此。自19世紀(jì)以來的200多年的歷史演進中，德國金融體系經(jīng)歷了波瀾壯闊、跌宕起伏的變遷，才形成了具有鮮明德國特色的金融模式。
要想對德國金融業(yè)的現(xiàn)狀有更深入的理解，首先需要對德國金融的發(fā)展史有所了解。但兩百年的德國金融史很難在一篇文章描述清楚，本篇讀書筆記中，我們只能對德國金融的發(fā)展史進行簡單的梳理，對德國金融史上具有重要意義的事件進行較為詳細(xì)的描述，以便大家能夠更好的理解“德國金融體系為何是這樣”。
時間回到151年前，普魯士首相俾斯麥已成功統(tǒng)一德國，全球正在進行第二次工業(yè)革命，德國經(jīng)濟實現(xiàn)快速趕超，德國金融業(yè)正式迎來了大發(fā)展時代。之后的四十年間，德國從一個“詩人和思想家”的民族轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙怨に嚰记?、金融和工業(yè)組織以及物質(zhì)進步為特征的民族”，主要表現(xiàn)在以下幾方面：
一是與產(chǎn)業(yè)高度關(guān)聯(lián)的股份銀行不斷壯大。由于法國巨額戰(zhàn)爭賠款帶來了充足的資金來源，而1870年的公司法降低了股份公司的設(shè)立門檻和銀行發(fā)行債券的門檻，股份銀行的發(fā)展迎來了春天。比較有代表性的銀行比如德意志銀行、德國商業(yè)銀行等都在這一時期建立并發(fā)展，這些銀行致力于為產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供信貸，因此也被稱為產(chǎn)業(yè)銀行，這些產(chǎn)業(yè)銀行的壯大也被認(rèn)為是德國快速工業(yè)化和實現(xiàn)經(jīng)濟趕超的秘訣。與此同時，隨著股份銀行的不斷擴張，行業(yè)內(nèi)部不斷兼并重組，從而催生了一批大銀行。
二是在股份銀行不斷壯大的同時，儲蓄銀行和信用社也得到了快速發(fā)展。這就形成了商業(yè)銀行、儲蓄銀行、信用社三支柱的銀行體系。
三是股票市場大發(fā)展。很多人印象中，德國是銀行主導(dǎo)型的金融體系，股票市場一直不發(fā)達。實際上，在19世紀(jì)末20世紀(jì)初，德國的股票市場與美國旗鼓相當(dāng)。1900年，德國柏林證券交易所上市的公司有700家，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期紐約證券交易所的123家。
保險業(yè)也獲得了長足發(fā)展。一戰(zhàn)前德國已經(jīng)有962家壽險公司、48家財產(chǎn)和意外傷害保險公司、101家消防和建筑保險公司，保險公司資產(chǎn)總額占金融機構(gòu)資產(chǎn)總額達到8.5%。
與此同時，德國在貨幣調(diào)控、金融監(jiān)管等方面也有所發(fā)展，設(shè)立德意志帝國銀行作為中央銀行，在1878-1913年期間，德國貨幣增速平穩(wěn)，物價平均增速低，時常出現(xiàn)通貨緊縮；金融監(jiān)管方面，1875年德國銀行法頒布，賦予了特定銀行發(fā)行貨幣權(quán)。金融國家化方面，柏林在19世紀(jì)末20世紀(jì)初已經(jīng)成為重要的國際金融中心，僅次于倫敦和巴黎。
整體來看，從普魯士統(tǒng)一德國到一戰(zhàn)前，德國金融業(yè)得到了快速發(fā)展。沿著大銀行勃興、三支柱銀行體系形成、股票市場快速發(fā)展三條主線，德國金融體系的基本框架得以確立，德國金融獨特性開始顯現(xiàn)，金融發(fā)展達到了一個高峰。有研究表明1913年德國金融發(fā)達水平甚至高于1980年。
好景不長，一戰(zhàn)的爆發(fā)直接終結(jié)了德國金融的大發(fā)展時代。隨著一戰(zhàn)爆發(fā)，德國為籌集巨額軍費，放棄金本位制，發(fā)行不與黃金儲備掛鉤的紙馬克，導(dǎo)致貨幣發(fā)行失控，物價飛漲。巨額的軍費支出給德國帶來了沉重的財政負(fù)擔(dān)。一戰(zhàn)結(jié)束后，德國政府債務(wù)利息支出高達1913年德國財政收入的4倍。與此同時，作為戰(zhàn)敗國，德國面臨巨額賠償款，更是使德國財政狀況雪上加霜。
面對巨額的財政赤字，德國或許可以拒絕還債，但這違反了戰(zhàn)爭期間達成的默契；或者可以征收資本稅，雖然當(dāng)時德國常常有人提出征資本稅的建議，但是德意志帝國議會一直不同意將征收資本稅作為解決國家困難的一種方式。最終，德國政府采取了貨幣貶值的方法來“沒收”債券持有人的財富。德意志帝國銀行通過發(fā)行貨幣進行融資，印發(fā)鈔票來支付賠款，但這導(dǎo)致貨幣發(fā)行進一步失控，通脹率急劇攀升，造成了歷史上著名的“魏瑪式通脹”。
一戰(zhàn)前，德國馬克與美元的比值是：1美元=4.2馬克；
到1919年，1美元=8.9馬克；
到1923年10月，1美元=252.6億馬克；
到1923年11月15日，1美元=4200億馬克。
科佩爾·卡森在《德國近現(xiàn)代史》一書中，這樣寫道：“那時候是德國瘋狂失常的日子，人們?nèi)粘Ｕ勗捦ǔＵ劦降奶鞖鈫栴}已經(jīng)讓位于討論每天的美元行情。在德國，美元已經(jīng)成為衡量價值的標(biāo)準(zhǔn)，物價的調(diào)整不是以馬克而是以美元計算。事態(tài)發(fā)展之快，竟使造紙廠和印刷廠都供應(yīng)不上所需的紙幣，三百多家造紙廠和兩千多家印刷廠二十四小時日夜不停地為國家銀行提供所需的鈔票。”
“通脹給工人、尤其是中產(chǎn)階級帶來了災(zāi)難和痛苦。物價的飛漲遠(yuǎn)超過工資的提高，一磅黃油的價格相當(dāng)于好幾天的勞動報酬，一雙靴子的價錢相當(dāng)于六個星期的工資，一套衣服的價錢則相當(dāng)于二十個星期的工資。那些依靠固定收入和銀行存款生活的人自然是受傷最嚴(yán)重的，當(dāng)最糟糕的物質(zhì)沖擊結(jié)束后，這一經(jīng)歷帶給人們心里的震蕩仍久久不能平復(fù)。這些人遭受了經(jīng)濟上和精神上的雙重摧殘，這種摧殘給魏瑪時期的德國留下了永難愈合的創(chuàng)傷?！?/p>
通過了解這段歷史，我們或許可能更好的理解，二戰(zhàn)結(jié)束后的數(shù)十年來，德國中央銀行為何一直執(zhí)著堅守著對保持物價穩(wěn)定的承諾。1949年-1996年，德國的年均通脹率只有2.8%，大大低于其他發(fā)達國家。即使是在經(jīng)歷石油危機的年份，德國的年均通脹率依然低于5%，而其他歐洲國家基本都在10%以上。這是血與淚的教訓(xùn)才鑄就的信念。
為了抑制惡性通脹，魏瑪政府實施了財政貨幣改革，于1923年發(fā)行地產(chǎn)抵押馬克以替換紙馬克，并于1924年發(fā)行帝國馬克，德國物價水平終于在1924年之后恢復(fù)穩(wěn)定。為了避免再次陷入大通脹，德國于1924年發(fā)布了《銀行法》，賦予了德意志帝國銀行獨立于聯(lián)邦政府的地位，對政府借款進行了嚴(yán)格限制。
盡管通脹最終得到了控制，但是德國金融業(yè)的發(fā)展卻遭受沉重打擊。受惡性通脹影響，大量儲戶存款流失國外。德國大銀行不斷合并或收購規(guī)模較小的銀行。股票市場方面，由于股票被認(rèn)為具有抗通脹的性質(zhì)，惡性通脹時引發(fā)了一波股票發(fā)行熱潮，但是好景不長，隨著上市公司并購帶來大量退市，新的IPO數(shù)量急劇萎縮，德國股票市場也難逃厄運，保險業(yè)也是如此。
二戰(zhàn)結(jié)束后，德國物價再次出現(xiàn)快速上漲，經(jīng)濟迅速惡化為以貨易貨，帝國馬克的貨幣職能近乎喪失。或許是吸取了一戰(zhàn)后惡性通脹的教訓(xùn)，這次德國貨幣改革取得了巨大成功。1948年6月，“西占區(qū)”即美戰(zhàn)區(qū)、英戰(zhàn)區(qū)和法戰(zhàn)區(qū)開始用“德國馬克”替代帝國馬克，兌換比例為10：1，除了勾銷政府債務(wù)外，其他債務(wù)按同比例縮減，減少貨幣供應(yīng)量。同時輔以放開價格管制、引入市場經(jīng)濟等措施，使得長期累積的通脹壓力得到了平穩(wěn)釋放，生產(chǎn)秩序和生產(chǎn)能力迅速恢復(fù)，這不僅促使德國民眾重拾貨幣穩(wěn)定的信心，同時這些措施還為德國保持貨幣長期穩(wěn)定和戰(zhàn)后經(jīng)濟奇跡奠定了基礎(chǔ)。時至今日，德國仍將1948年貨幣改革視為20世紀(jì)50年代經(jīng)濟奇跡的根源。
在這個時期，貨幣改革的巨大成功，使得物價保持長期穩(wěn)定，穩(wěn)定文化也得以形成和鞏固。三支柱的銀行體系得以延續(xù)，證券化率也保持相對穩(wěn)定，金融發(fā)展水平大體穩(wěn)定，幾乎無大規(guī)模金融風(fēng)險發(fā)生。
兩德合并后，德國出乎意料地進入了長時間的經(jīng)濟平庸期，經(jīng)濟增速大幅低于美國和英國，甚至不如法國和意大利，一度被稱為“歐洲病夫”。1993-2005年，德國GDP年均增長率只有1.2%，而美國英國分別高達3.4%和3.1%，法國、意大利也分別達到了2.1%和1.4%。這種差異以及美國在IT行業(yè)的大爆發(fā)驅(qū)動著德國金融全力向盎格魯-撒克遜模式轉(zhuǎn)型，包括持續(xù)推進資本市場改革，限制銀行權(quán)力，設(shè)立支持創(chuàng)新的“新市場”。
1990年，德國出臺了“金融市場第一促進法”，首次將投資者保護作為目標(biāo)，廢除了股票交易稅；1994年，德國出臺了“金融市場第二促進法”，用以拓寬風(fēng)險投資基金的法律形式、禁止內(nèi)部人交易和設(shè)立聯(lián)邦證券交易監(jiān)督辦公室。1997年，德國更是設(shè)立了類似于美國納斯達克的“新市場”。之后德國又出臺了一系列促進資本市場發(fā)展的相關(guān)法律。但是整體來看，德國轉(zhuǎn)型效果并不明顯，證券化率顯著低于主要發(fā)達國家水平，“新市場”曇花一現(xiàn)，泡沫破滅后于2003年6月被關(guān)閉。德國金融體系的銀行主導(dǎo)型雖有弱化，但與美國、英國乃至法國相比，遠(yuǎn)未實現(xiàn)向資本市場主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變。
銀行方面，從20世紀(jì)90年代起，面對傳統(tǒng)大企業(yè)客戶融資需求的放緩，大銀行為了尋求新的利潤增長點，開始發(fā)展投行業(yè)務(wù)，整體經(jīng)營變得更為激進，規(guī)?？焖贁U張，業(yè)務(wù)國際化進程加快。但是由于基金經(jīng)營且成為美國次貸市場和次貸證券化的重要參與者，這一轉(zhuǎn)型也導(dǎo)致大銀行收到國際金融危機的嚴(yán)重沖擊而陷入困境。儲蓄銀行和信用社則與大銀行相反，他們堅守傳統(tǒng)的貸款業(yè)務(wù)、傳統(tǒng)的管家銀行模式和國內(nèi)業(yè)務(wù)，雖然資產(chǎn)規(guī)模有所下降，但是資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，并沒有受到國際金融危機明顯沖擊。此外，20世紀(jì)90年代以來，“華盛頓共識”成為主流意識形態(tài)，私營性質(zhì)的嚴(yán)格利潤導(dǎo)向的機構(gòu)被認(rèn)為是市場經(jīng)濟標(biāo)準(zhǔn)模式乃至理想模式，銀行私有化浪潮席卷全球。但是德國儲蓄銀行和政策性銀行都未受到私有化浪潮波及，公共銀行占比保持穩(wěn)定，并位于發(fā)達國家中最高水平。
保險業(yè)和養(yǎng)老金方面也有較大發(fā)展。2018年底，德國保險公司的總資產(chǎn)占金融業(yè)資產(chǎn)比重達到17.2%；養(yǎng)老金占金融業(yè)資產(chǎn)比重提高至5.1%。
整體看來，金融體系總體上契合經(jīng)濟社會發(fā)展的需要，能通過演進維持其適應(yīng)性，這也是德國金融體系歷史變遷的重要特征。
在過去的200多年，德國金融體系經(jīng)歷了“發(fā)展-倒退-穩(wěn)定-再發(fā)展”的迂回曲折過程。19世紀(jì)70年代至一戰(zhàn)前，是德國金融的大發(fā)展時代，金融體系基本框架逐漸形成，金融發(fā)展水平快速提高。在大發(fā)展時代，德國缺乏長期資本而又需要長期資本大規(guī)模集中投入的情況下，德國金融體系演化出能夠提供長期資本的產(chǎn)業(yè)銀行。
兩次世界大戰(zhàn)期間是德國金融的“大逆轉(zhuǎn)”時代，金融發(fā)展水平較一戰(zhàn)前出現(xiàn)了全方位的倒退。在一戰(zhàn)后期，惡性通脹使得德國金融業(yè)出現(xiàn)倒退，但是通脹的陰影也促使著后期德國中央銀行一直執(zhí)著堅守著對保持物價穩(wěn)定的承諾。
二戰(zhàn)后至兩德合并期間，是金融業(yè)穩(wěn)定發(fā)展時代，整體水平變動不大。德國金融體系成為支撐德國經(jīng)濟奇跡的重要因素。
而兩德合并以來，德國金融開始大轉(zhuǎn)型，主要金融發(fā)展指標(biāo)出現(xiàn)明顯上升，超過了一戰(zhàn)前的水平。在大轉(zhuǎn)型時代，德國金融體系避免了過度金融化、私有化，經(jīng)受住了國際金融危機和歐債危機的沖擊，避免了嚴(yán)重金融危機的發(fā)生。但是德國金融體系在股票市場和風(fēng)險投資方面發(fā)展不盡人意，這也在一定程度上制約了未來德國經(jīng)濟發(fā)展。
參考文獻
張曉樸，《金融的謎題》
金德爾伯格，《西歐金融史》
科佩爾·卡森，《德國近現(xiàn)代史》
維爾納·阿貝爾斯豪塞，《德國戰(zhàn)后經(jīng)濟史》
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