以上是橡樹資本創(chuàng)始人霍華德·馬克斯在最近與沃頓商學(xué)院的在線活動中分享的最新觀點。霍華德一方面重申了他在之前的投資備忘錄（點此查看）中提到的“保持投資，更加謹(jǐn)慎”，他認(rèn)為在市場的風(fēng)險隨著參與者的高風(fēng)險行為提升，越是這種時候越要更加小心謹(jǐn)慎。但是他同時認(rèn)為必須保持投資，橡樹資本這段時間的投資策略就是在嚴(yán)控風(fēng)險的情況下盡量保持滿倉。霍華德指出，在低收益時代的五種投資策略中，只有尋求阿爾法收益才能獲取高收益，也就是要努力去找到那些小眾的投資領(lǐng)域或者杰出、有洞見的投資經(jīng)理。提到加杠桿的行為，霍華德認(rèn)為杠桿絕不是投資的解藥，它只是一個放大器，會讓你在賺錢的時候賺更多，虧的時候也會加倍虧損，杠桿只會讓你熬過熊市的可能性變小。霍華德對疫苗的研發(fā)情況十分樂觀，他認(rèn)為雖然大規(guī)模接種還面臨著重重挑戰(zhàn)，但是已經(jīng)可以預(yù)見疫情得到控制的那一天在一步步臨近。在疫情下，霍華德向商學(xué)院學(xué)生給出的建議是，利用疫情帶來的更多時間（不用通勤、社交活動減少）去閱讀積累，因為廣泛的閱讀是從事投資的必修課。談及中國，霍華德認(rèn)為中國就像一個少年，雖然現(xiàn)在還面臨著各種問題，但大家都清楚他會有一個美好的未來。相比之下，歐洲和日本就像是老年人，而美國，在100年來都沒有遇到過真正的對手，現(xiàn)在他遇到了。最后，提及美國的宏觀政策，霍華德認(rèn)為美財政部和美聯(lián)儲在衰退時期遵循了凱恩斯主義，干預(yù)刺激經(jīng)濟，但是在繁榮時期卻沒有填補政府赤字——這是非常糟糕的情況。聰明投資者精譯了對話，分享給大家——（點此查看萬字全文）艾麗卡：下午好，我是沃頓商學(xué)院院長艾麗卡·詹姆斯（Erica James），歡迎參加第十期霍華德·馬克斯投資者系列活動，這個系列活動是由沃頓校友霍華德·馬克斯在2014年開啟的。霍華德·馬克斯是橡樹資本聯(lián)合創(chuàng)始人，自橡樹資本在1995年成立以來，他一直負(fù)責(zé)公司的發(fā)展方向和戰(zhàn)略決策，并致力于讓公司堅守他的投資哲學(xué)。今天的活動將由克里斯·蓋西教授 （Prof. Chris Geczy）主持。
“保持投資，更加謹(jǐn)慎”是我們這些年的投資座右銘
高風(fēng)險行為會提升市場風(fēng)險，這種情況下更要提高警惕
克里斯：謝謝大家在線參加這次活動，這是我們第一次在線上舉辦，但估計不會是最后一次，相信大家對霍華德·馬克斯和他的橡樹資本都很熟悉了。多年來，他和夫人對沃頓商學(xué)院幫助良多，謝謝你這些年的貢獻(xiàn)。本次活動會有實現(xiàn)錄制好的問題，在節(jié)目過程中大家也可以在線提問。下面讓我們正式開始，我的第一個問題與你之前的投資備忘錄（Coming into Focus）有關(guān)，你在其中提到，橡樹資本會保持投資，但會更加謹(jǐn)慎，現(xiàn)在一個多月過去了，你的想法是否有什么變化，現(xiàn)在有什么新的感悟？霍華德：如你所說，“保持投資，更加謹(jǐn)慎（Moveforward, with cautious）”是我們近年來的投資座右銘。我對當(dāng)下市場的看法如下：2 高度不確定性；2 低預(yù)期回報（因為美聯(lián)儲大幅降息）；2 高資產(chǎn)價格；2 想在低回報時期取得高回報的投資者選擇進(jìn)行風(fēng)險更高的投資。當(dāng)其他人采取高風(fēng)險的行為時，我們更需要謹(jǐn)慎行事。正如巴菲特所說：別人貪婪我恐懼（The less prudence with which others conduct their affairs, the greater prudence with which we must conduct our own）。更多的高風(fēng)險行為會讓這個市場變得風(fēng)險更高，所以近年來我們始終貫徹“保持投資，更加謹(jǐn)慎”——這意味著我們會毫不猶豫的投資，每天都投資，而且盡量保持滿倉，但是要時刻保持謹(jǐn)慎。我們投資的類別都是風(fēng)險資產(chǎn)，我們會對各類風(fēng)險資產(chǎn)都采取風(fēng)險控制程序，我們相信好的風(fēng)控是獲取穩(wěn)定回報的最好途徑。2020年初，我們的組合構(gòu)建就遵循了謹(jǐn)慎原則，我們不可能知道這一年會發(fā)生什么意外，也不知道怎樣的事件會終結(jié)持續(xù)10年的牛市和經(jīng)濟復(fù)蘇，但我們認(rèn)為目前的市場面對突如其來的沖擊會異常脆弱。然后，沖擊發(fā)生了，而且是誰也沒有預(yù)料到的疫情沖擊。2020年2月份的時候，還沒有幾個人知道Corona Virus和COVID（新冠病毒）這兩個詞怎么拼，但很快我們就遭遇了沖擊，股市很快崩盤。標(biāo)普指數(shù)從2月19日的約3380點直線下跌到3月23日的2230點——短短一個多月時間下跌了33.9%。但很快，美聯(lián)儲和財政部就啟動了救市計劃，美聯(lián)儲宣布擴表，之后股市很快反應(yīng)，大家都說這是一次“死貓反彈”，之后市場開始在跌停和漲停之間反復(fù)橫跳，最終觸底。再之后，市場開始直線向上，8月末，標(biāo)普指數(shù)突破3500點，較最低點大漲56%，之后市場經(jīng)歷了一段橫盤震蕩，前段時間又創(chuàng)出歷史新高。在3月中旬的時候，市場壓力巨大，大家都希望賣出，當(dāng)時我們的投資策略非常激進(jìn)，買入了很多資產(chǎn)。但現(xiàn)在，我們更加小心謹(jǐn)慎幾十年來，我們一直在做高收益?zhèn)屠鴤耐顿Y，期間經(jīng)歷了三次危機，第一次高收益?zhèn)C時在1990到1991年；第二次發(fā)生在2001到2002年；第三次就是2008全球金融海嘯。每次危機發(fā)生的時候，我們都看到公司的業(yè)績下滑、證券價格下跌、保證金追加、熔斷，人們開始傾向于賣出證券，直到最后演變?yōu)榭只判話伿邸@給了我們以低價買入的絕佳機會，我們此前的確也都這么做了。但這次的情況比較特殊，疫情仍在肆虐，比任何此前任何時候都嚴(yán)重，盡管由于疫苗即將大面積接種，我們可以預(yù)見到它的結(jié)束，但是目前的經(jīng)濟情況遠(yuǎn)低于2019年的水平，同時證券價格卻位于歷史高點。我認(rèn)為現(xiàn)在的不確定性依然存在，而且由于美聯(lián)儲將利率降到了0，目前的預(yù)期回報率甚至比一年前的水平更低了。現(xiàn)在資產(chǎn)價格高漲，高風(fēng)險行為再度出現(xiàn)。以典型的養(yǎng)老計劃為例，它需要的最低回報率是7%，但現(xiàn)在現(xiàn)金的回報率是0；國債回報率不到1%；高等級債回報率只有2%；高收益?zhèn)貓舐室膊坏?%；同時股票的預(yù)期回報在5%到6%。以上這些數(shù)字無論你怎樣取平均數(shù)，都無法達(dá)到7%，所以人們不得不去尋找其他的投資品類或?qū)で笸顿Y機構(gòu)的幫助以獲得高收益，在低回報時代取得可觀收益的挑戰(zhàn)仍舊存在，而且逐漸成為當(dāng)前最主要的挑戰(zhàn)。
