產(chǎn)品概覽
該項目的發(fā)行規(guī)模為35億元，其中優(yōu)先A1類證券10億元，占比28.57%，預(yù)期收益率為5.7%。優(yōu)先A2類證券21億元，占比60%，次級4億元，占比11.47%，預(yù)期收益率為6.9%。次級全部由原始權(quán)益人石家莊勒泰房地產(chǎn)開發(fā)有限公司認購。從累計發(fā)行的19只類RETIs產(chǎn)品來看，本只位列第四。
基礎(chǔ)資產(chǎn)
石家莊勒泰中心
該只類REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)為石家莊市勒泰中心。標的物業(yè)地理位置優(yōu)越，處于石家莊市城市主軸線交匯處，緊鄰首條地鐵。
從業(yè)態(tài)上來看，石家莊勒泰中心由六層商業(yè)裙樓和地下四層超大型停車場、法國家樂福超市，及46層豪華智能寫字樓、29層5A（LOFT）高檔寫字樓、45層商務(wù)型超高層國際五星級酒店、30層公寓式假日酒店四棟塔樓組成。
由于該只產(chǎn)品尚未披露詳細發(fā)行說明書，根據(jù)證券日報的報道，本次納入類REITs產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)該為石家莊勒泰中心的六層商業(yè)裙樓，建筑體量約40萬平米。該商業(yè)中心于2012年12月18日開業(yè)，出租率在95%以上，日均客流量10萬人次。
類REITs產(chǎn)品累計發(fā)行情況
投資邏輯轉(zhuǎn)變
截止2017年8月5日，我國證券市場共累計發(fā)行19只類REITs產(chǎn)品，合計規(guī)模474.56億元，僅占我國2萬億的存量資產(chǎn)證券化市場的2%左右。
從資產(chǎn)類型來看，涉及寫字樓、商場、門店、酒店、書店、商業(yè)綜合體以及物流地產(chǎn)。
從物業(yè)的城市分布來看，基本處于北京、上海、深圳、廣州等一線城市的核心商業(yè)物業(yè)。
| 項目名稱 | 原始權(quán)益人 | 發(fā)行總額(億元) | 次級占比(%) | 發(fā)行公告日 | 基礎(chǔ)資產(chǎn)類型 |
| 中聯(lián)前海開源-勒泰一號資產(chǎn)支持專項計劃 | 石家莊勒泰 | 35.00 | 11.43 | 2017/8/2 | 綜合體 |
| 招商創(chuàng)融-福晟集團資產(chǎn)支持專項計劃 | 福建福晟 | 17.00 | 2.94 | 2017/6/29 | 寫字樓 |
| 中銀招商-北京凱恒大廈資產(chǎn)支持專項計劃 | 天津中鋒置業(yè) | 30.05 | 18.47 | 2017/3/16 | 寫字樓 |
| 恒泰弘澤-廣州海航雙塔資產(chǎn)支持專項計劃 | 海航旅游 | 27.00 | 0.00 | 2017/3/2 | 酒店/寫字樓 |
| 恒泰弘澤-華遠盈都商業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃 | 華遠地產(chǎn) | 7.36 | 0.00 | 2017/1/24 | 綜合體 |
| 長江楚越-中百一期資產(chǎn)支持專項計劃 | 武漢中百百貨 | 10.40 | 25.00 | 2017/1/4 | 商業(yè) |
| 平安蘇寧廣場資產(chǎn)支持專項計劃 | 蘇寧置業(yè) | 16.80 | 13.69 | 2017/1/4 | 門店 |
| 中信皖新閱嘉一期資產(chǎn)支持專項計劃 | 安徽新華傳媒 | 5.55 | 0.00 | 2016/12/13 | 書店 |
| 中信華夏三胞南京國際金融中心資產(chǎn)支持專項計劃 | 三胞集團 | 30.53 | 0.00 | 2016/12/12 | 商業(yè)/辦公綜合體 |
| 首譽光控-光控安石大融城資產(chǎn)支持專項計劃 | 上海雷泰投資中心 | 25.00 | 36.00 | 2016/9/26 | 商場 |
| 中信華夏蘇寧云享資產(chǎn)支持專項計劃 | 蘇寧云商 | 18.47 | 35.03 | 2016/6/30 | 物流地產(chǎn) |
| 東證資管-青浦吾悅廣場資產(chǎn)支持專項計劃 | 上海新城萬嘉 | 10.50 | 28.57 | 2016/6/17 | 商場 |
| 天風(fēng)-中航紅星愛琴海商業(yè)物業(yè)信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃 | 中航信托 | 14.00 | 7.14 | 2016/6/15 | 商場 |
| 恒泰浩睿-彩云之南酒店資產(chǎn)支持專項計劃 | 云南城投 | 58.00 | 0.00 | 2015/12/23 | 酒店 |
| 招商創(chuàng)融-天虹商場(一期)資產(chǎn)支持專項計劃 | 天虹商場 | 14.50 | 35.00 | 2015/12/14 | 商場 |
| 恒泰浩睿-海航浦發(fā)大廈資產(chǎn)支持專項計劃 | 上海浦發(fā)大廈置業(yè) | 25.00 | 0.00 | 2015/12/1 | 寫字樓 |
| 中信華夏蘇寧云創(chuàng)二期資產(chǎn)支持專項計劃 | 蘇寧云商 | 33.35 | 0.00 | 2015/7/13 | 門店 |
| 中信華夏蘇寧云創(chuàng)資產(chǎn)支持專項計劃 | 蘇寧云商 | 43.95 | 0.00 | 2015/2/3 | 門店 |
| 中信啟航專項資產(chǎn)管理計劃 | 中信證券 | 52.10 | 29.94 | 2014/5/21 | 寫字樓 |
由于我國當(dāng)前的稅收政策及法律環(huán)境所限制，從已經(jīng)發(fā)行的19只類REITs產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，在設(shè)計交易結(jié)構(gòu)時，為提高評級、降低發(fā)行利率，通常還會引入集團公司做擔(dān)保，基礎(chǔ)物業(yè)資產(chǎn)無法產(chǎn)生持續(xù)經(jīng)營現(xiàn)金流時，擔(dān)保機構(gòu)有義務(wù)繼續(xù)還款。而從該單產(chǎn)品的宣傳來看——“首單不依賴主體信用評級”，說明該單產(chǎn)品除了傳統(tǒng)的由發(fā)行人認購次級以結(jié)構(gòu)化的方式做內(nèi)部增信外，并未提供集團公司對優(yōu)先級擔(dān)保增信。
該只產(chǎn)品的成功發(fā)行具有巨大的參考意義，這說明在資金端，投資人的投資邏輯正在發(fā)生改變，向真正的資產(chǎn)證券化靠攏，即完全依賴資產(chǎn)本身的現(xiàn)金流來判斷投資價值。
而由于過去幾年大資管市場的發(fā)展，投資人的“信仰”大多建立在強主體的信用邏輯上，即用“非標做債”的一套思路來判斷資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資價值。往往糾結(jié)到最后，依然回歸到了看發(fā)行人、看擔(dān)保人的老路上來。
從投資人的角度，穿透到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的底層，真正核心的準繩只有一個，那就是“現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和可預(yù)測性”。
為什么會是石家莊
下一單非一線城市商業(yè)物業(yè)類REITs 會花落誰家?
在金融圈，涉及到不動產(chǎn)資產(chǎn)證券化領(lǐng)域業(yè)務(wù)對接時，無論你是投資人還是各類專業(yè)中介結(jié)構(gòu)，在對接項目的時候，90%以上的項目篩選標準為“一線城市優(yōu)質(zhì)商業(yè)物業(yè)、二線城市核心商業(yè)物業(yè)”。拋開產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、基礎(chǔ)資產(chǎn)本身、原始權(quán)益人的分析以外，背后更高一層的判斷邏輯是“城市發(fā)展”。
不難理解的是，由于商業(yè)物業(yè)的資本化屬性，我們在判斷其價值的時候往往關(guān)注兩個核心指標：凈現(xiàn)金流量和資本化率。而資本化率較多受國家宏觀經(jīng)濟政策以及區(qū)域內(nèi)供求關(guān)系（同時考慮資產(chǎn)端和資金端）影響。凈現(xiàn)金流量則是核心中的核心，而且是易于入手分析的操作性指標。
凈現(xiàn)金流量則涉及到商業(yè)物業(yè)的租賃情況、出租率以及租金價格水平，其背后的邏輯是一個區(qū)域乃至一個城市的人口凈流入及消費升級。 因此，在篩選項目的時候就陷入了到底是項目優(yōu)先還是城市優(yōu)先的判斷？這個問題其本質(zhì)就是“精確的錯誤和模糊的正確之爭”。
為什么是石家莊，也許下圖能夠從一個角度說明這個問題：
統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，過去的五年內(nèi)，以上城市人口凈流入超過50萬人以上。天津以207在萬居首，后面依次是北京、深圳、廣州、重慶。而人口凈增超過50萬以上100萬以下的有6個城市，分別是鄭州、成都（不含簡陽）、武漢、上海、長沙、石家莊。
毫無疑問，中國未來至少五年的城市發(fā)展趨勢，是大都市圈、區(qū)域城市群。如果說過去十年甚至更長時間的城市化，是農(nóng)村走向城市的話，在未來必然是三四線城市人口向一線、二線核心區(qū)域城市聚攏。而伴隨著城市中產(chǎn)階級的崛起以及消費升級的驅(qū)動，必然涌現(xiàn)以新的內(nèi)容為載體的優(yōu)質(zhì)商業(yè)物業(yè)
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