滬深300股指期權(quán)即將推出的消息一出，就引爆了金融圈，作為我國(guó)上市的第一個(gè)指數(shù)期權(quán)產(chǎn)品，將開啟我國(guó)指數(shù)期權(quán)市場(chǎng)的新篇章。2019年12月14日，中國(guó)金融期貨交易所(以下簡(jiǎn)稱中金所)發(fā)布滬深300股指期權(quán)合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，標(biāo)志著滬深300股指期權(quán)合約及規(guī)則準(zhǔn)備工作正式完成。
滬深300股指期權(quán)合約的標(biāo)的為滬深300指數(shù)，合約乘數(shù)為每點(diǎn)人民幣100元，最小變動(dòng)價(jià)位為0.2點(diǎn)，每日價(jià)格最大波動(dòng)限制為上一交易日滬深300指數(shù)收盤價(jià)的±10%，合約月份為當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后3個(gè)季月，行權(quán)方式為歐式，交割方式為現(xiàn)金交割。
我國(guó)資本市場(chǎng)目前已成為全球第二大資本市場(chǎng)，有著全球最大的投資者群體，國(guó)際影響力也大大增強(qiáng)。但與此相反，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)管理體系尚不完整，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的實(shí)力還難以比肩國(guó)際同行，難以完全滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)投融資和風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)的迫切需求。推出股指期權(quán)，對(duì)于推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展有著特殊的意義。一是發(fā)展股指期權(quán)市場(chǎng)是完善我國(guó)資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系的關(guān)鍵舉措；二是股指期權(quán)能夠改善投資者交易行為，推動(dòng)股票市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展；三是期權(quán)能夠推動(dòng)證券公司等金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。
滬深300股指期權(quán)合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則發(fā)布
2019年12月14日，中國(guó)金融期貨交易所(以下簡(jiǎn)稱中金所)發(fā)布滬深300股指期權(quán)合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，標(biāo)志著滬深300股指期權(quán)合約及規(guī)則準(zhǔn)備工作正式完成。
2019年11月10日至11月15日，中金所就滬深300股指期權(quán)合約及相關(guān)規(guī)則向社會(huì)公開征求意見。在征求意見期間，中金所通過網(wǎng)上公開征求意見的方式，廣泛聽取市場(chǎng)各方的意見和建議。從此次征求意見情況看，市場(chǎng)參與者對(duì)中金所設(shè)計(jì)的滬深300股指期權(quán)合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則普遍表示認(rèn)可。
下一步，中金所將在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)下，以“四個(gè)敬畏、一個(gè)合力”為指引，扎實(shí)做好滬深300股指期權(quán)上市的各項(xiàng)工作，確保產(chǎn)品平穩(wěn)推出、穩(wěn)步運(yùn)行。
股指期權(quán)與股指期貨有何不同？
滬深300股指期權(quán)和股指期貨盡管都與滬深300指數(shù)有關(guān)，但卻是兩個(gè)完全不同的合約。從下圖來(lái)看一下兩者之間存在的差異。
交易代碼這里不得不詳細(xì)的舉例說(shuō)明,一個(gè)完整的期權(quán)合約代碼是這個(gè)樣子的。
股指期權(quán)和股指期貨的漲跌停板的限制存在較大的區(qū)別，股指期貨的漲跌停很好計(jì)算，在上一個(gè)交易日的結(jié)算價(jià)上。假定滬深300股指期貨結(jié)算價(jià)為3800，那么股指期貨的漲停板為4180（3800 380），跌停板為3420（3800-380）?？磮D：
滬深300股指期權(quán)的漲跌?？删筒灰粯恿?，假定滬深300指數(shù)還是處于3800，IO2001—C—3800期權(quán)合約的權(quán)利金為50元。請(qǐng)看圖：
股指期權(quán)和股指期貨都是基本的場(chǎng)內(nèi)衍生品，都是有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具并具有一定的杠桿性。但是，兩者在買賣雙方的權(quán)利義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)收益特征、保證金制度和合約數(shù)量上均有較大區(qū)別。
首先，期權(quán)買賣雙方權(quán)利和義務(wù)不對(duì)等，而期貨買賣雙方權(quán)利與義務(wù)對(duì)等。期貨的買賣雙方在到期日必須按照交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行交割，沒有放棄交割的可能。與期貨不同，期權(quán)交易的是權(quán)利。買方支付權(quán)利金后取得相應(yīng)的權(quán)利，而不承擔(dān)履約的義務(wù)；賣方賣出權(quán)利收取權(quán)利金，須承擔(dān)履約的義務(wù)。
其次，期權(quán)與期貨的風(fēng)險(xiǎn)收益特征不同。期權(quán)的損益與標(biāo)的資產(chǎn)的漲跌是非線性關(guān)系，兩者不存在固定的比例關(guān)系；而期貨的損益與標(biāo)的資產(chǎn)漲跌之間存在一定的比例關(guān)系。
再次，期權(quán)與期貨的保證金制度不同。期權(quán)買方通過支付權(quán)利金獲取權(quán)利但不承擔(dān)履約義務(wù)，無(wú)需繳納保證金；期權(quán)賣方收取權(quán)利金并承擔(dān)履約義務(wù)，為了保證期權(quán)合約的履約，需要繳納保證金。期貨買賣雙方都需要繳納保證金。最后，期權(quán)合約的數(shù)量多于期貨合約。一般而言，期貨在每個(gè)合約月份上只有一個(gè)合約；而期權(quán)在每個(gè)合約月份上存在多個(gè)不同行權(quán)價(jià)格的看漲和看跌期權(quán)合約，因此合約數(shù)量較多。
滬深300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)有何不同？
證監(jiān)會(huì)正式啟動(dòng)擴(kuò)大股票股指期權(quán)試點(diǎn)工作，并且按程序批準(zhǔn)上交所、深交所上市滬深300ETF期權(quán)，中金所上市滬深300股指期權(quán)。上交所擬于12月上市交易滬深300ETF期權(quán)合約（標(biāo)的為華泰柏瑞滬深300ETF，代碼510300），深交所期權(quán)標(biāo)的為嘉實(shí)滬深300ETF（159919）。兩個(gè)期權(quán)傻傻分不清楚，滬深300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)到底有什么不同了？其實(shí)這二者存在較大的差異，滬深300ETF期權(quán)本質(zhì)上和已經(jīng)上市交易的50ETF期權(quán)類似，掛鉤的標(biāo)的是基金而不是指數(shù)。所以最后交割的時(shí)候也是用實(shí)物進(jìn)行交割。不妨用已經(jīng)上市50ETF期權(quán)來(lái)說(shuō)明。以下就是50ETF期權(quán)合約。
從ETF期權(quán)的合約就會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)期權(quán)和股指期權(quán)存在較大的差異。合約太長(zhǎng)，簡(jiǎn)單的解析一下股指期權(quán)和ETF期權(quán)的差異，即使不能讓你了如指掌，也能讓你略知一二。
以上表中的差異只是從整體上來(lái)說(shuō)，如果涉及到細(xì)節(jié)事情就變得麻煩起來(lái)，比如合約乘數(shù)、最小變動(dòng)價(jià)位、合約價(jià)值的計(jì)算、保證金的核算以及最后的行權(quán)了結(jié)等等。由于ETF期權(quán)已經(jīng)有先例，50ETF期權(quán)自從2015年上市以來(lái)，運(yùn)行狀況良好，而且投資者對(duì)50ETF期權(quán)的認(rèn)識(shí)和運(yùn)用都已經(jīng)趨向成熟，那么滬深300ETF期權(quán)在很大程度上是借鑒50ETF期權(quán)的經(jīng)驗(yàn)。作為國(guó)內(nèi)首支股指期權(quán)，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)還是一個(gè)全新的合約，以下重點(diǎn)介紹滬深300股指期權(quán)的核心制度。
期待已久的期權(quán)新品種又為投資者增添風(fēng)險(xiǎn)管理利器。面臨當(dāng)前已上市的50ETF期權(quán)、即將上市的滬深300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)管理的差異性已然成為眾多投資者當(dāng)前關(guān)注的焦點(diǎn)。鑒于當(dāng)前300ETF期權(quán)合約條款細(xì)則尚未公布，這里我們重點(diǎn)從標(biāo)的資產(chǎn)層面解讀其在風(fēng)險(xiǎn)管理層面的細(xì)節(jié)差異，助力投資者適時(shí)運(yùn)用適宜的期權(quán)工具實(shí)現(xiàn)適當(dāng)合理的風(fēng)險(xiǎn)管理。
（1）套保對(duì)象的差異性
截止到今天，期權(quán)已經(jīng)和即將上市品種的標(biāo)的資產(chǎn)主要圍繞有藍(lán)籌股特性的50ETF和300ETF以及滬深300股指（見表1）。聯(lián)系到股票指數(shù)信息來(lái)看，上市期權(quán)品種和上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)有一定的關(guān)系。換言之，和上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)相關(guān)性較大的投資組合均可借助期權(quán)品種來(lái)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。針對(duì)相關(guān)性不大的投資組合，運(yùn)用期權(quán)品種也僅能對(duì)沖掉和上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)相關(guān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
表1. 權(quán)益類期權(quán)即將和已經(jīng)上市品種信息
資料來(lái)源：國(guó)泰君安期貨金融衍生品研究所整理
具體到期權(quán)應(yīng)用上，和滬深300指數(shù)相關(guān)性較大的期權(quán)品種有：上證300ETF期權(quán)、深證300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)。這三個(gè)期權(quán)品種中，上證300ETF期權(quán)和深證300ETF期權(quán)屬于現(xiàn)貨交割，滬深300股指期權(quán)屬于現(xiàn)金交割。但值得注意的是，在兩家交易所參與現(xiàn)貨交割的300ETF期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)卻截然不同。除此之外，300ETF雖然是跟蹤滬深300指數(shù)而設(shè)立的被動(dòng)指數(shù)型基金，但是和滬深300指數(shù)仍然具有一定跟蹤誤差。投資者在運(yùn)用其進(jìn)行套保時(shí)要注意該細(xì)節(jié)問題。和上證50指數(shù)相關(guān)性較的期權(quán)品種為已經(jīng)上市的50ETF期權(quán)。50ETF期權(quán)自上市以來(lái)交易運(yùn)行平穩(wěn)，眾多投資者已經(jīng)有所參與，我們這里不再詳細(xì)贅述。
（2）套保細(xì)節(jié)中套利策略的可能性
套保對(duì)象的差異性帶來(lái)了期權(quán)選擇的差異性，期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)同根同源的特性為套保帶來(lái)操作細(xì)節(jié)性差異的同時(shí)，也帶來(lái)套利策略的可能性。譬如，兩只300ETF期權(quán)定價(jià)不合理時(shí)，300ETF期權(quán)間的套利或者滬深300股指期貨之間的套利均有機(jī)會(huì)產(chǎn)生。另外，從期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)品種間的相關(guān)性，我們可以進(jìn)一步延伸到期權(quán)間的套利操作，譬如，50ETF和300ETF或存在波動(dòng)率套利的可能性。關(guān)于后續(xù)套利策略的研究，國(guó)泰君安期貨金融衍生品研究所將在推出“股指期權(quán)系列”文章有所展示，同時(shí)會(huì)在其公眾微信號(hào)“gtjaqh_jryspyjs”刊載，敬請(qǐng)各位投資者朋友持續(xù)關(guān)注。
（3）期權(quán)市場(chǎng)容量的差異性分析
雖說(shuō)2015為期權(quán)元年，但是50ETF期權(quán)真正為投資者不斷關(guān)注卻是在成交量和持倉(cāng)量不斷創(chuàng)新高的2018—2019年。受限于首只期權(quán)交易運(yùn)行平穩(wěn)的客觀需求以及期權(quán)投資者培育體系初步建立的現(xiàn)實(shí)，2015年的期權(quán)市場(chǎng)容量整體偏小，這在一定程度上對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)模提出一定的制約性。我們認(rèn)為，雖然前有50ETF期權(quán)已為投資者提供了較大的實(shí)踐窗口，但是300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)初期市場(chǎng)容量或比50ETF期權(quán)初期要大，但是仍然不適宜于規(guī)模十億及百億等以上規(guī)模投資組合快速進(jìn)入市場(chǎng)建立風(fēng)險(xiǎn)管理操作體系。沖擊成本和市場(chǎng)容量或是大型機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注要素。
統(tǒng)計(jì)近期已上市和即將上市的期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)信息（如下表2），對(duì)比300ETF，華夏上證50ETF自期權(quán)上市以來(lái)做到了“充分發(fā)揮ETF期權(quán)經(jīng)濟(jì)功能，推動(dòng)期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)健康發(fā)展”。結(jié)合海外經(jīng)驗(yàn)，金融類期權(quán)成交規(guī)模約為標(biāo)的資產(chǎn)成交規(guī)模的20-40倍。從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看，伴隨金融期權(quán)市場(chǎng)的跨越性迅速發(fā)展，其容量足以容納大型機(jī)構(gòu)投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理需求。另外鑒于期權(quán)實(shí)物和現(xiàn)金交割的差異性，比較即將上市的三個(gè)期權(quán)品種，我們預(yù)判股指期權(quán)活躍性和市場(chǎng)容量無(wú)論在上市初期還是發(fā)展后期都將表現(xiàn)突出，或超ETF期權(quán)的市場(chǎng)規(guī)模。
表2.已上市和即將上市的權(quán)益類期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的成交信息
注：這里較為特殊的滬深300指數(shù)成交量之所以銳減是受監(jiān)管因素導(dǎo)致
資料來(lái)源：WIND、國(guó)泰君安期貨金融衍生品研究所
一言概之，不同期權(quán)品種下的風(fēng)險(xiǎn)管理既具有普適性又具有標(biāo)的資產(chǎn)屬性所帶來(lái)的差異性。投資者在運(yùn)用期權(quán)來(lái)完善其投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)，唯有充分將期權(quán)靈活性和差異屬性相融合才能在市場(chǎng)大放異彩。
券商和期貨公司相關(guān)人士表示，股票股指期權(quán)工具的增加對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)管理工具的多元化提供和投資策略的進(jìn)一步豐富起到了積極作用。綜合場(chǎng)內(nèi)期權(quán)、期貨的成交和持倉(cāng)來(lái)看，預(yù)計(jì)2020年和2021年場(chǎng)內(nèi)衍生品交易規(guī)模將分別達(dá)到164.11萬(wàn)億元、237.01萬(wàn)億元。
廣發(fā)證券非銀研究組預(yù)計(jì)，隨著交易規(guī)則逐步松綁，股指期貨流動(dòng)性將不斷提升，同時(shí)，按照300%、100%、50%的年增速來(lái)預(yù)測(cè)2019年、2020年和2021年股指期貨成交金額，對(duì)應(yīng)分別為62.96萬(wàn)億元、125.92萬(wàn)億元、188.88萬(wàn)億元；加上國(guó)債期貨等，綜合場(chǎng)內(nèi)期權(quán)、期貨，預(yù)計(jì)2019年、2020年和2021年場(chǎng)內(nèi)衍生品交易規(guī)模將分別達(dá)到91.07萬(wàn)億元、164.11萬(wàn)億元、237.01萬(wàn)億元。
方正中期期貨期權(quán)研究員馮世佃認(rèn)為，滬深300ETF期權(quán)和滬深300股指期權(quán)獲準(zhǔn)上市，這預(yù)示著期權(quán)市場(chǎng)將得到進(jìn)一步發(fā)展，同時(shí)，利好市場(chǎng)、提升A股的配置價(jià)值，機(jī)構(gòu)對(duì)沖手段將進(jìn)一步豐富。由于新上市的期權(quán)品種追蹤的滬深300指數(shù)，對(duì)于私募來(lái)說(shuō)，能夠進(jìn)行精準(zhǔn)對(duì)沖、細(xì)化風(fēng)險(xiǎn)管理；私募在權(quán)益 期權(quán)(利用期權(quán)對(duì)沖功能)、固收 期權(quán)(利用期權(quán)以小博大功能)或純期權(quán)(利用期權(quán)策略靈活性)策略中均可大展身手，豐富自身產(chǎn)品種類，提高產(chǎn)品收益。
此外，不少量化私募當(dāng)前在50ETF期權(quán)套利上已經(jīng)積累不少經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于新上市的期權(quán)品種，還可以在跨品種、跨市場(chǎng)之間套利，不僅可以提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，也可以提升A股自身定價(jià)的準(zhǔn)確性。
《滬深300股指期權(quán)合約》及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則
12月14日晚，中金所發(fā)布《滬深300股指期權(quán)合約》及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則的通知。通知稱，《滬深300股指期權(quán)合約》《中國(guó)金融期貨交易所股指期權(quán)合約交易細(xì)則》《中國(guó)金融期貨交易所交易細(xì)則》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所結(jié)算細(xì)則》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所結(jié)算會(huì)員結(jié)算業(yè)務(wù)細(xì)則》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所套期保值與套利交易管理辦法》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所信息管理辦法》（修訂版）、《中國(guó)金融期貨交易所交易者適當(dāng)性制度管理辦法》和《中國(guó)金融期貨交易所交易者適當(dāng)性制度操作指引》已報(bào)告中國(guó)證監(jiān)會(huì)，現(xiàn)予以發(fā)布。
以上合約、規(guī)則自2019年12月23日起實(shí)施，2017年6月28日發(fā)布的《金融期貨投資者適當(dāng)性制度實(shí)施辦法》和《金融期貨投資者適當(dāng)性制度操作指引》同時(shí)廢止。
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責(zé)任編輯：趙彬 主管：李靖琴
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