常規(guī)的股權(quán)投資盡調(diào)分為商業(yè)盡調(diào)、財(cái)務(wù)盡調(diào)和法律盡調(diào)，PE/VC機(jī)構(gòu)自身一般重點(diǎn)做商業(yè)盡調(diào)，財(cái)務(wù)盡調(diào)委托會(huì)計(jì)師事務(wù)所完成，法律盡調(diào)委托律師事務(wù)所完成。

表1：盡調(diào)中的分工

實(shí)戰(zhàn)中盡調(diào)的手段很多，包括高管訪(fǎng)談、企業(yè)走訪(fǎng)、行業(yè)專(zhuān)家訪(fǎng)談、同類(lèi)企業(yè)訪(fǎng)談、產(chǎn)業(yè)鏈上下游訪(fǎng)談、行業(yè)報(bào)告查閱。其核心目的是發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，明晰企業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際操作中，盡調(diào)需重點(diǎn)考察和評(píng)估如下五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題。

真實(shí)性風(fēng)險(xiǎn)是最基礎(chǔ)的，也是最致命的風(fēng)險(xiǎn)。如果項(xiàng)目的主要經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)與實(shí)際有重大出入，幾個(gè)主要數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系有問(wèn)題，這樣的項(xiàng)目是首先被斃掉的。比如我們接觸到的某集團(tuán)公司，對(duì)外聲稱(chēng)年收入600億元，但是營(yíng)業(yè)收入與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流入差距非常大，同時(shí)公司存在無(wú)形資產(chǎn)不計(jì)提攤銷(xiāo)等現(xiàn)象。雖然這家集團(tuán)公司在項(xiàng)目上只是作為擔(dān)保方，但最終還是確定不投。

這樣的問(wèn)題也有很多知名案例，比如輝山乳業(yè)造假，旺民長(zhǎng)富造假——一個(gè)種植藍(lán)莓和五味子的吉林農(nóng)業(yè)公司，最高年利潤(rùn)僅數(shù)千萬(wàn)，卻對(duì)外宣稱(chēng)凈利潤(rùn)高達(dá)5.3億元，其投資方霸菱亞洲專(zhuān)門(mén)發(fā)文剖析和復(fù)盤(pán)其投資歷程。

針對(duì)這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，盡早發(fā)現(xiàn)盡早規(guī)避，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的方法有很多，最簡(jiǎn)單的一條就是花大量的時(shí)間同企業(yè)在一起。只有這樣，你才會(huì)知道員工的作息時(shí)間、設(shè)備的負(fù)載率、產(chǎn)品的銷(xiāo)售情況、同行的各項(xiàng)指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，在此基礎(chǔ)上，你再審核各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的勾稽關(guān)系，這樣才能保證所有的投資判斷是建立在實(shí)際業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，而不是建立在虛假數(shù)據(jù)之上。

每個(gè)投資人的投資邏輯不盡相同，我總結(jié)的投資邏輯主要是問(wèn)以下幾個(gè)問(wèn)題（見(jiàn)圖一）：

圖一：投資邏輯的幾個(gè)問(wèn)題

投資人在盡調(diào)中需要帶著問(wèn)題做盡調(diào)，如果這家公司能滿(mǎn)足你的投資邏輯或者機(jī)構(gòu)的投資邏輯，就是好的標(biāo)的公司。單純說(shuō)這個(gè)比較枯燥，下面我就舉例來(lái)說(shuō)。

圖二：行業(yè)是否可投的標(biāo)準(zhǔn)

上面的圖二是金沙江創(chuàng)投朱嘯虎在全球創(chuàng)業(yè)周中國(guó)站上演講的一張圖，這張圖很好地說(shuō)明了行業(yè)是否可投的標(biāo)準(zhǔn)，行業(yè)可投的標(biāo)準(zhǔn)無(wú)非是兩點(diǎn)：一是行業(yè)規(guī)?；蛐袠I(yè)潛在規(guī)模巨大，二是公司在產(chǎn)業(yè)鏈中占主導(dǎo)位置。在產(chǎn)業(yè)鏈位置中，如果你的用戶(hù)使用頻次高、供給方需接入系統(tǒng)的數(shù)量多，無(wú)疑會(huì)處于產(chǎn)業(yè)鏈有利的位置。在同一個(gè)領(lǐng)域里的最佳商業(yè)模式會(huì)整合相同領(lǐng)域里的次佳商業(yè)模式，就比如滴滴卡位出租車(chē)之后，在擁有龐大用戶(hù)基數(shù)后進(jìn)軍代駕和租車(chē)領(lǐng)域，迅速橫掃這兩個(gè)領(lǐng)域的原有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，高頻應(yīng)用打低頻應(yīng)用是非常有效的。

關(guān)于“解決了哪些痛點(diǎn)，提升了哪些效率”，是針對(duì)創(chuàng)新的商業(yè)模式而言的，可以用俞軍的產(chǎn)品價(jià)值分析法：

產(chǎn)品價(jià)值=（新體驗(yàn)-舊體驗(yàn)）-替換成本

以各類(lèi)上門(mén)O2O產(chǎn)品舉例，比方說(shuō)上門(mén)理發(fā)，新的體驗(yàn)是上門(mén)剪頭發(fā)，舊的體驗(yàn)是去門(mén)店理發(fā)，實(shí)際上作為女性，我既不會(huì)讓理發(fā)師到公司，也不愿意他們來(lái)家里，新體驗(yàn)和舊體驗(yàn)相比是負(fù)數(shù)，對(duì)于簡(jiǎn)單的男士理發(fā)，可能是正向收益。而替換成本是認(rèn)知、獲取、學(xué)習(xí)使用一個(gè)App并支付費(fèi)用。如果這個(gè)費(fèi)用高于到店的費(fèi)用，對(duì)價(jià)格敏感的用戶(hù)立刻把前面僅有的正體驗(yàn)變成負(fù)體驗(yàn)，如果費(fèi)用比到店理發(fā)更低，這個(gè)又不合理，因?yàn)槔戆l(fā)師實(shí)際付出了更多（包括路費(fèi)），如果得不到更多收益，邏輯很難成立。

關(guān)于“模式快速?gòu)?fù)制性”比較好理解，這里不再闡述。而“為什么是現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)”更多的是告訴自己，為什么以前不投而是現(xiàn)在投這個(gè)領(lǐng)域，是什么樣的外部環(huán)境發(fā)生了變化。關(guān)于“防御壁壘”是標(biāo)的企業(yè)護(hù)城河有多深，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手需要花多大代價(jià)能切分你的蛋糕。

核心團(tuán)隊(duì)是最重要也最不確定的風(fēng)險(xiǎn)因素，PE/VC機(jī)構(gòu)中真正把看“人”提升到方法論高度的鳳毛麟角，比如真格基金基于過(guò)往的投資經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，總結(jié)出一套自己的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。我比較偏好的核心團(tuán)隊(duì)是瘋魔的核心團(tuán)隊(duì)，創(chuàng)始人需要有狂野的夢(mèng)想，具備執(zhí)著甚至偏執(zhí)的特性，有強(qiáng)烈的感染力和領(lǐng)導(dǎo)力，有腳踏實(shí)地的執(zhí)行力，同時(shí)具備逆商。這樣的團(tuán)隊(duì)不可多得，在具體項(xiàng)目上，我們不能要求每個(gè)團(tuán)隊(duì)都能做到，最起碼的要求是團(tuán)隊(duì)足夠優(yōu)秀，在過(guò)往工作或生活中已經(jīng)證明過(guò)自己。

圖三：優(yōu)秀核心團(tuán)隊(duì)的五大標(biāo)準(zhǔn)

投資最終投的是企業(yè)未來(lái)，財(cái)務(wù)報(bào)表反應(yīng)的僅僅是企業(yè)過(guò)去。如何合理預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的營(yíng)收和增長(zhǎng)最終決定了這筆投資能否有回報(bào)，以及有多少回報(bào)。這個(gè)預(yù)測(cè)需要搭建細(xì)致的財(cái)務(wù)模型，同時(shí)需要有關(guān)鍵的合理的假設(shè)。預(yù)測(cè)的難易程度根據(jù)項(xiàng)目所處的階段，如果是互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目，項(xiàng)目所處中早期階段，這類(lèi)項(xiàng)目很難預(yù)測(cè)合理的營(yíng)收和利潤(rùn)，可以退而求其次，測(cè)算單用戶(hù)價(jià)值，以及用戶(hù)的增長(zhǎng)和用戶(hù)規(guī)模。如果是PE階段項(xiàng)目，企業(yè)已有穩(wěn)定的營(yíng)收和盈利，則財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)的理想結(jié)果是盡可能接近企業(yè)增長(zhǎng)的合理軌跡，在此基礎(chǔ)上，我們測(cè)算IRR（內(nèi)部收益率），以及評(píng)估財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)出現(xiàn)偏差的風(fēng)險(xiǎn)大小。

企業(yè)處于各個(gè)階段，每個(gè)階段需要明確自身的戰(zhàn)略重心，只有正確的戰(zhàn)略規(guī)劃才能實(shí)現(xiàn)最終的目標(biāo)。

表二：不同階段的企業(yè)戰(zhàn)略重心

在做盡調(diào)評(píng)估時(shí)，如果企業(yè)在以上五個(gè)方面做得比較好，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)影響投資的實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)；或者存在較大風(fēng)險(xiǎn)但是在未來(lái)一段時(shí)間可以規(guī)避或解決的，那可以判斷這個(gè)項(xiàng)目具有投資的可行性。

在此基礎(chǔ)上，再評(píng)估財(cái)務(wù)和法律的一些常規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，比如個(gè)稅和五險(xiǎn)一金的規(guī)范問(wèn)題，收入確認(rèn)是否合理的問(wèn)題，注冊(cè)資本是否實(shí)繳到位的問(wèn)題，IPO可能存在的合規(guī)性問(wèn)題，經(jīng)營(yíng)許可證是否具備或是否完整的問(wèn)題等等，至此整個(gè)盡調(diào)工作完成，最終形成投或不投標(biāo)的企業(yè)的結(jié)論。

（注：文中提及的公司名稱(chēng)、個(gè)人姓名僅僅是文章論述的需要，不存在廣告宣傳的意圖。）