來源：數米基金網
數米觀點：
目前，市場上的指數基金跟蹤的大多是價格指數而非收益指數，價格指數對上市公司分紅派息(現金股利)不作除權調整，任指數自由回落，更多地反映了買賣價差所賺取的收益，較收益指數來說更容易被超越。
ETF聯接基金在降低了投資門檻的同時也帶來一些額外的成本，因此投資者應權衡利弊，選取最適合的渠道進行被動投資。
市值加權指數容易受一群市值較大的樣本股的影響，更多地反映了市值較大股票的波動，也可能出現某些行業(yè)“超配”的現象，投資者需了解被投資規(guī)模指數的行業(yè)分布情況，并將其作為決策因素之一。
等權指數能在中長期提供“再平衡溢價”；嚴格執(zhí)行分散化投資，是價值投資、均值反轉理念的有效實踐；在震蕩市中有較好的表現。然而，隨著成份股數量增加，等權策略的成本會成比例增加甚至大于收益，不適用于大型綜指；“強者恒強”現象也會使等權指數表現不如市值加權指數。
投資者在確定跟蹤指數時需兼顧代表性與跟蹤成本，在選擇指數基金時應同時考慮規(guī)模、費率與跟蹤誤差等因素，權衡多付出的費用是否能帶來“額外的收益”、“交易的便利”或“更大的覆蓋率”，力爭選擇出最合適的投資標的。
1. 指數表現一覽
表一 各指數歷史表現一覽(截至2014年2月8日)：
| 指數名稱 | 收盤點位 | 春節(jié)兩周表現 | 最近三個月 | 最近一年 | 最近三年 | 今年以來 | 2010年以來 |
| 上證50 | 1475.343 | -1.78% | -7.06% | -27.77% | -25.06% | -6.31% | -42.23% |
| 上證中盤 | 2269.428 | -0.02% | 1.60% | -6.92% | -27.45% | -2.19% | -29.87% |
| 上證小盤 | 2901.031 | 1.28% | 3.68% | 0.10% | -22.38% | -0.03% | -18.08% |
| 上證指數 | 2044.497 | -0.48% | -2.93% | -15.95% | -26.96% | -3.38% | -37.61% |
| 深證100P | 2593.35 | -2.00% | -2.68% | -17.23% | -32.75% | -4.04% | -38.54% |
| 深證200P | 3362.546 | 1.47% | 12.03% | 17.42% | - | 5.85% | - |
| 深證700P | 4590.257 | 2.86% | 15.99% | 31.58% | - | 8.39% | - |
| 深圳綜指 | 1098.685 | 0.84% | 10.10% | 13.32% | -8.30% | 3.88% | -8.55% |
| 中小板指P | 5111.619 | 0.16% | 6.76% | 9.21% | -17.51% | 2.65% | -9.24% |
| 創(chuàng)業(yè)板指P | 1532.687 | 3.25% | 26.55% | 86.23% | 48.43% | 17.50% | 53.27% |
| 滬深300 | 2212.483 | -1.48% | -4.14% | -20.18% | -28.10% | -5.04% | -38.12% |
| 中證500 | 3957.671 | 1.93% | 9.03% | 9.67% | -14.53% | 3.36% | -11.76% |
數據來源：恒生聚源
說明：創(chuàng)業(yè)板指數于2010年6月1日發(fā)布，深證200P與深證700P于2011年9月1日發(fā)布，故上述3個指數2010年以來表現可能無法真實反映其收益情況。
春節(jié)前后市場呈現小幅震蕩行情，大盤指數與創(chuàng)業(yè)板成長股指數之間仍呈現背離的走勢，隨著創(chuàng)業(yè)板屢創(chuàng)新高，上證50指數(2474.595, -3.47, -0.14%)點位已低于創(chuàng)業(yè)板，揭示了市場對成長風格堅定的態(tài)度。數米基金研究中心認為，中小創(chuàng)業(yè)板在一季度前仍存在機會，但創(chuàng)業(yè)板的估值泡沫也相應在增大，一季度后創(chuàng)業(yè)板風險加大，可能出現一定程度的回調。
2. 各類市場指數與ETF的比較
價格指數與收益指數
在各個行情軟件中，同時存在兩個深證100，一個是深證100P(3900.136, 16.76, 0.43%)(399330)，另一個是深證100R(4643.487, 19.96, 0.43%)(399004)。上述兩個深證100的區(qū)別在于：前者是價格指數，而后者是收益指數。價格指數對上市公司分紅派息(現金股利)不作除權調整，任指數自由回落；而收益指數則考慮紅利再投資，對上市公司分紅派息進行除權調整以保持指數不因上市公司派息因素產生變動。
一般來說，指數基金跟蹤的是價格指數，如創(chuàng)業(yè)板ETF跟蹤的是創(chuàng)業(yè)板P(399006)而不是創(chuàng)業(yè)板R(399606)。對比純收益指數而言，價格指數更多地反映了買賣價差所賺取的收益，更容易實施跟蹤策略，但也更容易被戰(zhàn)勝。
場內ETF與ETF聯接基金
所謂ETF聯接基金，就是以投資ETF為主的基金，可看作是FOF的一種?；鸸芾砣藢⒎蓊~持有人的資金投入到限定的ETF產品上，并預留一部分流動資金應對日常申贖。ETF聯接基金將打包的ETF資產零售，拓寬了基金銷售的渠道，讓更多沒有股票交易賬戶、資金量較小的散戶購買到指數基金，也可間接幫助基金公司增加ETF規(guī)模。目前，一些場內規(guī)模較大的場內ETF都設有相應的聯接基金，如華安180ETF(510180)及其聯接基金(040180)、易方達創(chuàng)業(yè)板ETF(159915)及其聯接基金(110026)等。
然而， ETF聯接基金在降低了投資門檻的同時也帶來一些額外的成本，比如：申贖費用、贖回資金T+3日到賬等。因此，投資者應權衡利弊，選取最適合自己的渠道實施被動投資策略。
以下給出上交所場內ETF的交易規(guī)則：
表二 上交所場內ETF交易規(guī)則
| 交易時間 | 上海證券交易所的開市時間： 周一至周五的上午9:30-11:30和下午1:00-3:00(節(jié)假日除外) |
| 交易方式 | 在交易日的交易時間通過任何一家證券公司委托下單 |
| 開戶 | 需開立上海證券交易所A股賬戶或基金賬戶 |
| 交易單位 | 100 份基金份額為1 手， 并可適用大宗交易的相關規(guī)定 |
| 交易價格 | 每15 秒計算一次參考性基金單位凈值(IOPV)，大約等于“上證50指數/1000”，供投資者參考 |
| 價格最小變動單位 | 0.001元 |
| 漲跌幅限制 | 10% |
| 交易費用 | 無印花稅，傭金不高于成交金額的0.3%，起點5元。 |
| 清算交收 | T日交易，T＋1日交收 |
來源：上交所網站
等權指數與市值加權指數
指數基金市場上還存在一些“小眾”產品，比如跟蹤等權指數的指數基金。所謂等權，是指賦予每個指數成份股相同的權重，并通過定期調整，確保單個成份股保持權重相等的一種策略。例如，成份股中有50只股票，一開始即按照每只股票2%的比例投資，但經過半年后由于個股漲跌不一，投資組合權重發(fā)生變化，故等權組合需重新調整成份股比例使每只成份股的投資比例達到2%。
相比于市值加權指數，等權指數對各成份股“一視同仁”，不容易出現大盤股“劫持”指數的現象。我們經?？梢栽诠稍u中看到諸如石化雙雄護盤、銀行股拉升指數之類的評論，說的就是一些大盤股及大盤股集中的行業(yè)對市場指數舉足輕重的影響。
從13年底深圳交易所1524只股票的流通市值分布來看，流通市值排名前12.5%的股票占據了50%流通市值，相當于用200只股票就能刻畫深市50%以上的市值。從累計分布的尾端看，約57.5%的小盤股僅代表了20%的市值，對市值加權指數的影響很小。
圖一 深圳交易所1524只股票累計流通市值圖
(按流通市值從大到小排列)--2013年12月31日
數據來源：恒生聚源
說明：橫軸表示股票個數的累計百分比，從1/1594=1.5736%到1594/1594=100%
縱軸表示將流通市值從大到小排列，前百分之k的股票所占據的流通市值比例
此外，由于大盤股一般為金融地產股，造成大盤股指數從一定程度上淪為金融地產行業(yè)指數，違背了分散化投資的原則。以上證50為例，成份股中權重最大的10只股票有7只為金融股，而金融股占整個指數權重比例就達到63%(見上期研報)，這導致投資者的收益與金融板塊之間的相關性過大。從某種意義上來說，投資上證50、滬深300(3572.843, 6.55, 0.18%)這樣的大盤指數與金融地產行業(yè)ETF無顯著區(qū)別。
等權指數就可以很好地解決上述兩個問題，并額外提供一種所謂的“再平衡溢價”(rebalancingpremium，詳情見paper: VolatilityHarvesting: Why does diversifying and rebalancing create portfolio growth? ByPaul Bouchey, Vassilii Nemtchinov, Alex Paulsen and David M.Stein)。研究表明，等權指數提供的“再平衡溢價”在一定程度上可以抵消調倉所需的交易成本，從而創(chuàng)造一定的超額收益。
為了更好地解釋“再平衡溢價”，我們以萬科A(12.75, -0.10, -0.78%)(000002)與蘇寧云商(11.68, -0.02, -0.17%)(002024)為例，將不同持股比例下固定權重策略(在50%-50%下即為等權策略)的收益與持有至到期策略的收益進行比較，得到表三(時間周期為2009至2013共五年)。從表中可以看出，若每年進行再平衡以保證組合權重的一致性，最高可超越持有至到期策略的回報11.7%。
表三 萬科A權重從0%至100%時持有到期策略組合(Buy& Hold)與每年再平衡固定權重組合的收益率比較(2009年至2013年)
| 萬科權重 | 組合收益-B&H | 組合收益-Fixed Weight |
| 0.00% | 17.66% | 17.66% |
| 5.00% | 18.37% | 20.49% |
| 10.00% | 19.08% | 23.13% |
| 15.00% | 19.80% | 25.57% |
| 20.00% | 20.51% | 27.80% |
| 25.00% | 21.23% | 29.82% |
| 30.00% | 21.94% | 31.61% |
| 35.00% | 22.65% | 33.19% |
| 40.00% | 23.37% | 34.53% |
| 45.00% | 24.08% | 35.64% |
| 50.00% | 24.79% | 36.52% |
| 55.00% | 25.51% | 37.16% |
| 60.00% | 26.22% | 37.56% |
| 65.00% | 26.94% | 37.71% |
| 70.00% | 27.65% | 37.62% |
| 75.00% | 28.36% | 37.29% |
| 80.00% | 29.08% | 36.71% |
| 85.00% | 29.79% | 35.88% |
| 90.00% | 30.50% | 34.81% |
| 95.00% | 31.22% | 33.49% |
| 100.00% | 31.93% | 31.93% |
然而，等權策略并非完美無缺。首先，當資產相關性很高，或“二八”分化比較嚴重時，等權策略在短期內并不能提供上述“超額收益”，反而會因為調倉成本使其弱于市值權重指數的表現；其次，隨著成份股數量的增加，等權組合的調倉成本越來越大，不太適合樣本股數量較大的綜合指數，投資者需權衡成本與收益之間的關系；最后，等權策略實施的間隔、成份股調整等因素會影響等權指數的表現。
綜上所述，等權策略的優(yōu)勢為：中長期提供“再平衡溢價”；嚴格執(zhí)行分散化投資，是價值投資、均值反轉(mean-reversion)理念的實踐；在震蕩市中有較好的表現。
劣勢為：隨著成份股數量增加，成本會成比例增加甚至大于收益，不適用于大型綜指；投資效果受再平衡策略實施間隔的影響；“強者恒強”現象會使等權指數表現不如市值加權指數。
選擇跟蹤指數：在代表性與成本之間權衡
投資指數基金前應先確定跟蹤指數，投資者可根據投資風格選擇相應的指數，在大盤、中盤、小盤、成長、價值、特定行業(yè)中選擇適合自身投資目標的指數。
對于指數來說，成份股數量越多，指數的代表性越好，但單位跟蹤成本所減少的跟蹤誤差也相應比較小，故需要權衡兩者的得失。一般來說，規(guī)模越大的指數基金應對申贖的資金量越充足，大額申贖所造成的跟蹤誤差也相對較小。投資者需了解被跟蹤指數的行業(yè)分布、成份股所在市場，成份股基本風格等，選取代表性較好且跟蹤成本(包括跟蹤誤差)相對可控的指數化產品進行投資。
費率方面，一般而言增強指數型基金的管理費托管費高于場外標準指數型基金，而場外標準指數型基金的投資成本高于場內ETF(包括其聯接基金)，故投資者在比較兩只跟蹤相同指數的基金時也需關注其費率水平，權衡多付出的費用是否能帶來“額外的收益”、“交易的便利”或“更大的覆蓋率”。
3. 指數基金投資建議
| 風格 | 指數 | 指數基金 | 代碼 | 理由 |
| 滬市大盤 | 上證180 | 萬家180 | 519180 | 雖然成份股數量較多，但重倉金融股的程度較上證50而言相對較輕。該基金規(guī)模較大，跟蹤誤差較小，適合長期定投。 |
| 滬市小盤 | 上證380 | 南方上證380ETF及其聯接基金 | 510290 202025 | 由于尚無跟蹤上證100指數的產品出現，故只能退而求其次選擇更具代表性的380指數。該基金規(guī)模較跟蹤相同指數的基金大，跟蹤誤差相對可控，聯接基金可使場外中小投資者分享到滬市小盤股的投資收益。 |
| 深市大盤 | 深成指 | 融通深成 | 161612 | 深成指行業(yè)分布較上證50更分散，體現出一定的成長性，成份股數量較少、流動性較好，有利于跟蹤策略的有效實施。目前大盤藍籌處于估值洼地和歷史地位，具備長期投資價值。 |
| 深市平衡 | 中小板P | 華夏中小板ETF | 159902 | 介于創(chuàng)業(yè)板成長股與主板價值風格之間，不少個股都入選大盤股指數(如深證100)，趨于平衡風格。另外，場內ETF的規(guī)模較大，流動性較好。 |
| 深市成長 | 創(chuàng)業(yè)板P | 易方達創(chuàng)業(yè)板及其聯接基金 | 159915 110026 | 目前市場的成長風格有望延續(xù)，創(chuàng)業(yè)板指的100只個股能有效代表其風險收益關系。該基金份額正逐步增加，適合通過被動投資方式介入創(chuàng)業(yè)板行情的投資者。 |
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