11月最后一個(gè)交易日，香港股市在石油相關(guān)股票的拖累下，恒生指數(shù)收跌。相反，中國(guó)大陸股市持續(xù)上揚(yáng)，上證綜指“七連陽(yáng)”，上周五創(chuàng)出2011年8月以來(lái)新高；同時(shí)， 滬深兩市成交金額激增逾7100億元人民幣，更創(chuàng)“人類歷史上一國(guó)股市單日成交額的最大值”。
最新數(shù)據(jù)報(bào)告顯示，截至上周三為止的一周，中國(guó)股票基金資金流出7.65億美元，主要受累于交易所交易基金（ETF），扭轉(zhuǎn)了之前兩周資金凈流入態(tài)勢(shì)。我曾在8月發(fā)表的《境外投資者為何對(duì)滬港通疑慮重重？》一文中提到：“從業(yè)內(nèi)反饋看，不少國(guó)際以及香港市場(chǎng)人士對(duì)滬港通啟動(dòng)初期采取觀望態(tài)度。更有業(yè)界人士表示，不會(huì)立即參與其中，反而將繼續(xù)持有通過(guò)QFII（合格的境外機(jī)構(gòu)投資者）機(jī)制買(mǎi)入的中國(guó)大陸股票?！?/p>
基于最新概況，我們剖析滬港通啟動(dòng)初期交投冷淡的主因以及其未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。
香港財(cái)政司司長(zhǎng)曾俊華的博客，最近特意撰文為滬港通辯護(hù)，他表示，雖然有些朋友對(duì)滬港通首周成交量偏低感到失望，但他仍聲稱對(duì)該機(jī)制的長(zhǎng)遠(yuǎn)效益充滿信心。在他看來(lái)，成交額偏低是投資者客觀考慮了各種因素后，最終沒(méi)有選擇在滬港通啟動(dòng)后“一窩蜂盲目入市”，這其實(shí)并不是壞事。不過(guò)，從實(shí)際情況看，“一窩蜂入市”情況其實(shí)在該機(jī)制啟動(dòng)首日就曾出現(xiàn)過(guò)。當(dāng)日下午二時(shí)，“北上交易”已用盡每日130億元人民幣限額。隨后“北上”交易額大跌，自11月19日起已經(jīng)是每日不足30億元人民幣。至于“南下”的交易則更為慘淡，開(kāi)通首日僅為17.68億元人民幣，距離每日105億元限額甚遠(yuǎn)，11月19日起每日交易金額不足3億元。
11月28日港交所主席周松崗在出席電臺(tái)節(jié)目時(shí)表示，盡管滬港通啟動(dòng)后交易量低于預(yù)期，但他對(duì)此并不擔(dān)心。他認(rèn)為，該機(jī)制是長(zhǎng)期制度，當(dāng)下最重要的是其能夠平穩(wěn)運(yùn)行，且啟動(dòng)后不會(huì)出現(xiàn)錯(cuò)漏。他還解釋說(shuō)，港股通交投更為冷清，主要是因?yàn)锳H股價(jià)差在滬港通開(kāi)通后縮窄，令投資者難以短期套利，同時(shí)內(nèi)陸機(jī)構(gòu)投資者還未有機(jī)會(huì)進(jìn)場(chǎng)投資H股，再加上內(nèi)陸個(gè)人投資者50萬(wàn)元人民幣的投資門(mén)檻，以及他們之前早已有其他的渠道投資港股所致。
事實(shí)上，在滬港通試點(diǎn)實(shí)施之前，我就很擔(dān)憂該機(jī)制存在的諸多限制。它不能買(mǎi)賣(mài)深交所上市的證券產(chǎn)品，不能買(mǎi)賣(mài)上交所上市的債券、基金等問(wèn)題確實(shí)是一大瓶頸。相反，QFII與RQFII則不受此限制。
額度限制、交易成本等問(wèn)題，短期將成為國(guó)際投資者選擇繼續(xù)沿用 QFII，或限量性的參與滬股通的重要考量。更何況，滬港兩地藍(lán)籌估值不會(huì)馬上接軌，AH股溢價(jià)很難完全被抹平，因此，滬港通成交低迷，實(shí)是有跡可尋的。
此外，由于投資者憂慮該機(jī)制保障不足，導(dǎo)致歐洲基金卻步，是造成滬港通開(kāi)通后成交低迷最主要原因。
歐洲主要基金監(jiān)管機(jī)構(gòu)盧森堡證券金融監(jiān)督委員會(huì)（CSSF）指出，滬港通未能全方位保障投資者權(quán)益，上千只大型歐洲基金由于受到歐盟監(jiān)管，未能及時(shí)參與滬港通買(mǎi)A股。該機(jī)構(gòu)質(zhì)疑滬港通機(jī)制是否符合歐洲有關(guān)保管資產(chǎn)的條例——?dú)W盟可轉(zhuǎn)換證券集合投資計(jì)劃（UCITS），部分滬港通托管行已表明不能確保。而由于香港近2000只基金中，超六成在盧森堡注冊(cè)，香港當(dāng)局肯定會(huì)密切關(guān)注此事，相信解決問(wèn)題困難不大，但確實(shí)需要幾個(gè)月時(shí)間。
誠(chéng)然，零售基金涉及環(huán)球投資者及多個(gè)市場(chǎng)，監(jiān)管相對(duì)嚴(yán)格。CSSF希望確定，如果出現(xiàn)股票托管銀行或滬港通其中一家交易所破產(chǎn)的情況，歐盟投資者透過(guò)滬港通買(mǎi)入的A股能獲得充分保護(hù)，特別是UCITS中的投資產(chǎn)品。但律師與行業(yè)人士稱，一些基金托管機(jī)構(gòu)表示不能確保符合UCITS相關(guān)規(guī)定。據(jù)了解，目前港交所、本港多家離岸注冊(cè)基金公司及其他金融機(jī)構(gòu)正與海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)就修改基金銷(xiāo)售文件等問(wèn)題溝通，希望可以獲準(zhǔn)通過(guò)滬港通買(mǎi)賣(mài)A股。
而且，從目前的情況來(lái)看，通過(guò)滬港通買(mǎi)賣(mài)A股的投資者，以散戶及對(duì)沖基金為主，令該機(jī)制每日使用量差過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。同時(shí)，投資者仍然需要時(shí)間熟習(xí)內(nèi)陸A股及H股市場(chǎng)，預(yù)期海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)零售基金參與后，會(huì)帶動(dòng)整體滬港通交投回升。
綜合前瞻，在中國(guó)政府持續(xù)放寬流動(dòng)性的預(yù)期下，滬港股市升浪或延續(xù)至明年農(nóng)歷新年。不過(guò)，明年2月底、3月業(yè)績(jī)披露期投資者也需要小心，若企業(yè)盈利未能達(dá)兩位數(shù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)情況又跟不上股市漲幅，市場(chǎng)或會(huì)覺(jué)醒及出現(xiàn)陣痛，屆時(shí)會(huì)可能調(diào)頭回落。
也有券商認(rèn)為，只要市況好轉(zhuǎn)，會(huì)有更多的投資者踴躍參與滬港通，這一觀點(diǎn)有一定道理。滬股通開(kāi)始時(shí)反應(yīng)不俗，只因存在不能當(dāng)日沽出（T+0）的技術(shù)問(wèn)題，令客戶參與興趣不大。當(dāng)投資者習(xí)慣這“新常態(tài)”后，中長(zhǎng)線反應(yīng)會(huì)好轉(zhuǎn)。港股通因?yàn)槟壳翱赏顿Y的股份數(shù)目較少，故大陸來(lái)港投資不多，一旦覆蓋的港股數(shù)目增加，將吸引更多大陸資金來(lái)港。
目前滬港通開(kāi)通已逾半月，慘淡的交投狀況雖令人擔(dān)憂，但不能因此簡(jiǎn)單否定這一戰(zhàn)略金融創(chuàng)新計(jì)劃的前景，長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)過(guò)初期的磨合以及相關(guān)問(wèn)題的逐步解決，該機(jī)制未來(lái)走穩(wěn)可期。
（作者為皇府金延投管有限公司首席投資總監(jiān)）
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