導(dǎo)語：
聽老媽罵老爸虧錢的故事，在好奇心的驅(qū)動下
@502的牛 走上炒股之路。他覺得自己的商業(yè)眼光并不犀利，所以更偏愛格雷厄姆式的價值投資，喜歡瞅得見便宜，而不是摸不著的成長，“先立足于不敗，而后求勝”。
雖然信奉價值投資，但他也會參考股價趨勢所帶來的信息，因為“市場是非常聰明和有效的，股價的變動經(jīng)常常走在基本面前，股價趨勢也包含著市場情緒”。
查看原圖——正文——“聽多了媽媽罵老爸虧錢，好奇心驅(qū)使走上炒股不歸路”問：哪一年入市的，有多久了？這些年下來收益如何？502的牛：接觸股市是2005年剛上大學(xué)那會，然后模擬投資了一年多，在2007年初上證3000點入的市場，也算有10年之久了。2009年畢業(yè)后，就拿工資不斷投入，自己算的A股年化收益率是21%，9年的A股投資中只有2010年和2013收益率分別跑輸滬深300指數(shù)2個及4個百分點。港股2011年進(jìn)入，年化收益率大概在10%。B股賬戶由于單一持倉，大概3年5、6倍的樣子。
問：為何會步入股市呢？您的預(yù)期年化收益率是怎么樣的？502的牛：我爸是新中國第一代的股民，從小聽多了他被媽媽罵虧錢，我就比較好奇為什么會虧錢，而我叔在銀行工作，所以高考就報了中南財經(jīng)政法大學(xué)的金融學(xué)專業(yè)，進(jìn)入大學(xué)后，專業(yè)的優(yōu)勢自然會更進(jìn)一步接觸到股市。我預(yù)期的年化收益率不高就15%，每五年資產(chǎn)翻一倍，我就非常滿意了，達(dá)不到也沒關(guān)系，事實上如果能夠幾十年保持這一收益率，足以稱上世界一流的投資大師了。
問：您現(xiàn)在管理幾位數(shù)的股票資產(chǎn)？在個人或家庭的流動資產(chǎn)中占到幾成？502的牛：我現(xiàn)在管理著七位數(shù)的股票資產(chǎn)，我比較激進(jìn)，除了買房工資絕大部分都用來投資股票了，股票資產(chǎn)占家庭流動資產(chǎn)中約九成。
“財務(wù)自由=正確理念指引+長期堅持不懈的投資”問：您覺得靠股市實現(xiàn)財務(wù)自由可能嗎？ 502的牛：只有少數(shù)的人能夠在正確的投資理念指引下，通過長期的堅持不懈地投資最終獲得財務(wù)自由。
我的信心來源于：1）對中國經(jīng)濟(jì)的長期看好，中國在許多方面仍然很落后，人們的消費水準(zhǔn)低，許多行業(yè)仍然存在廣大的增長空間，伴隨中國經(jīng)濟(jì)的崛起，必然會存在許多優(yōu)秀的公司在發(fā)展，這些公司股票的價值也會隨之增長。
2）中國資本市場不成熟，存在著許多極為不合理和可笑的現(xiàn)象，這些都為理智和獨立思考的投資提供了獲取超額收益的機(jī)會。
問：能介紹下您的職業(yè)嗎？對投資有何影響？502的牛：我目前的職業(yè)是在一家中小板上市公司從事信息披露與投資者關(guān)系管理，目前這份工作讓我理解了什么是公司、公司運(yùn)營體系、公司治理等，多了份內(nèi)部的看公司的視角?？梢钥吹焦敬蠊蓶|之間是怎么博弈，股東和管理層如何博弈，也知道實體項目的進(jìn)展是很慢的，存在著許多不確定因素，不會像資本市場炒作那般迅速，幫我樹立什么是好公司、優(yōu)秀公司的認(rèn)識。
“香港踩雷業(yè)績造假公司，升華對價值投資的認(rèn)知”問：您的投資之路大體可分為幾個主要時期？各個時期的投資操作思路是怎樣的、如何學(xué)習(xí)的？有哪些讓您印象深刻/投資思維發(fā)生轉(zhuǎn)變的事？502的牛：我的投資之路大體可以分為3個時期。第一，上大學(xué)時期，金融學(xué)的專業(yè)優(yōu)勢讓我學(xué)習(xí)了許多諸如經(jīng)濟(jì)學(xué)、會計等學(xué)科，為投資打下了一定的基礎(chǔ)，在大學(xué)里信奉價值投資理念的，并且進(jìn)行了初步的投資實踐。
第二個時期，我第一份工作在北京中能興業(yè)投資咨詢公司工作，雖然我只在那呆了幾個月時間，但讓我的投資認(rèn)識有了質(zhì)的飛躍。這家公司為很多金融機(jī)構(gòu)提供券商研究員財務(wù)建模培訓(xùn)，讓我系統(tǒng)地解了研究公司的方法。
第三個時期是2011年我初進(jìn)入香港市場，買中了不少財務(wù)造假公司，促使我識別財務(wù)造假的水平大有長進(jìn)，對公司治理及如何避開價值陷阱的認(rèn)識更為深刻。踩中的造假公司，我后來也一一揭露，文章當(dāng)時都上了雪球頭條。
進(jìn)入港股市場讓我眼界大為開闊，我才發(fā)現(xiàn)原來真正意義上的格雷厄姆式的價值投資在中國也是存在的，并且也能夠取得很好的效果。
查看原圖問：2015年的收益如何？大股災(zāi)回撤大嗎？502的牛：2015年收益率在10%左右。雖然早在三、四月份就覺得市場炒的比2007年還要瘋，但是手中的大藍(lán)籌還是很低估的，就仍然繼續(xù)持股不動，最多回撤了30%+，現(xiàn)在只要再漲百分之十幾就可以恢復(fù)到2015年最高時候的市值了。
問：最近這幾年一直是做藍(lán)籌股？502的牛：買得下手只有藍(lán)籌，港股以中小盤為主。現(xiàn)在我一半的資產(chǎn)在A股，主要配銀行、白酒、家電、醫(yī)藥，集中在四五只。另一半在港股，大概買了十幾只股票，有景區(qū)、消費、賭場、資產(chǎn)管理公司、天燃?xì)?、醫(yī)藥、地產(chǎn)、商業(yè)零售、財經(jīng)公關(guān)等，港股可以選擇的余地更多些，風(fēng)險較高也更為分散。
“投資理念方法：商業(yè)眼光不犀利，但可以買便宜股”問：能講講您的投資理念和方法嗎？502的牛：我信奉價值投資，但也會參考股價趨勢所帶來的信息。市場并不總是正確和有效，這為價值投資提供空間。我更傾向于傳統(tǒng)的格雷厄姆式的價值投資，判斷已知的和靜態(tài)的價值更為擅長，我的商業(yè)眼光似乎并不過犀利，遠(yuǎn)期和動態(tài)的價值很難判斷得出來，所以我買的股大部分有低市凈率的特征。
為什么我也并不排斥趨勢投資？因為市場是非常聰明和有效的，你知道或者不知道的信息，市場價格都包括。股價的變動經(jīng)常常走在基本面前，股價趨勢也包含著市場情緒。當(dāng)一個行業(yè)指數(shù)或者個股向下突破長期均線時，就該開始關(guān)注手中的個股是否存在遺漏的利空因素了。當(dāng)大盤指數(shù)開始向下突破長期均線，不妨考慮對沖策略，當(dāng)然，如果是估值高又向下突破長期均線，就可以拋掉股票了。
查看原圖問：能講講您所理解的格雷厄姆價值投資嗎？502的牛：記得格雷厄姆大概是說過一個股票的價值來源自其資產(chǎn)、盈利或分紅以及前景。一個公司的盈利會大幅變動，但是公司的凈資產(chǎn)卻不會，所以格式的價值投資更為看重公司的凈資產(chǎn)或者說重置后的凈資產(chǎn)，更注重資產(chǎn)負(fù)債表分析而不是市場流行的損益表分析。
我理解的格式投資的精髓是由于股價低于凈資產(chǎn)已經(jīng)很多，經(jīng)營再惡化，股價也跌不到哪去，經(jīng)營一般就收個股息和靠凈資產(chǎn)繼續(xù)增長，收益率也還可以，萬一運(yùn)氣好，碰上經(jīng)營情況好轉(zhuǎn)或者催化劑事件的發(fā)生，股價則會一飛沖天。先立足于不敗，而后求勝。最后格式投資必須要分散，靠的是大概獲勝。
問：趨勢投資如何與格雷厄姆的價值投資做到協(xié)調(diào)呢？502的牛：趨勢投資和價值投資只有在市場處于兩個極端(極貴和極便宜）的時候能做到協(xié)調(diào)，其他時候往往是矛盾的，必需選擇相信其中一個。比如說2007年的時候上證指數(shù)3000點，其實已經(jīng)是比較貴了，有知名私募3000點清倉，從價值的角度事實上也是對了（日后跌了1600點），但是瘋狂了可以再瘋狂，價值投資也是會利用人性的，你可以賣掉也可以繼續(xù)持有，但是不要買入。
關(guān)鍵是市場可以瘋狂到什么時候，這點誰都不知道，而從趨勢的角度看上證指數(shù)的60日、120日均線什么時候才跌破的呢？從6000點跌到5000點的時候，這時候市場情緒沒了，勢力沒了，從估值的角度也是奇貴無比，在5000點的時候不論價值還是趨勢投資都在發(fā)出一個賣出的指示。
同樣的一幕在2015年的6、7月份又發(fā)生了，對于絕大部分個股，當(dāng)時長期均線跌破，估值比2007年時還貴，除了賣還有什么選擇呢？
相反，2016年1月份，香港恒指在估值已經(jīng)很低的情況下，又不斷受各種利空因素攻擊，便宜，跌，再便宜，再跌，有價值但沒有勢起不來，直到2月底，市場才又慢慢走上短期均線，所以我認(rèn)為恒指現(xiàn)在是閉著眼睛隨便買，最恐慌的時候已經(jīng)過去了。
其他時候價值與趨勢確實是沖突的，特別在不貴又不便宜的情況，股價可以反復(fù)震蕩，信價值不會交易，但是能夠確保沒有什么你完全沒有意識到，但是市場價格已經(jīng)包含的利空信息嗎？如果真的存在，價格往下突破，你要不要選擇相信趨勢？這就考驗對公司的信心，對公司價值的理解了。
查看原圖“基本面選股的三步走”問：目前的投資決策流程是怎樣的？502的牛：投資決策流程，第一通過金融數(shù)據(jù)庫篩選出初步的股票范圍，篩選可以是財務(wù)數(shù)據(jù)+估值數(shù)據(jù)或者單純的估值數(shù)據(jù)，主要是凈資產(chǎn)收益率，收入、利潤增長率、三大現(xiàn)金流凈額及相互關(guān)系，有息負(fù)債率，市盈率，市凈率等指標(biāo)，更為詳細(xì)的財務(wù)分析就是占比大的科目的具體分析了。此外，也可以按照事件來篩選，在金融數(shù)據(jù)庫的新聞或者研究報告中輸入搜索例如篩選資產(chǎn)剝離、股權(quán)激勵、新業(yè)務(wù)、新股東、戰(zhàn)略、變革等關(guān)鍵詞匯。我也會看關(guān)注的雪球網(wǎng)友提到的標(biāo)的。第二步就是關(guān)注研究了，詳細(xì)的研究把近幾年的重要公告都讀一遍，最好在看看同行業(yè)競爭公司的報告，簡單的研究看看近幾年的年報，關(guān)注業(yè)務(wù)的連續(xù)性，關(guān)注公司是否言行一致，說什么，做什么，做的是否和說得一致，做的最終到底有沒有在財務(wù)數(shù)據(jù)上反映。第三，參考股價趨勢。如果股票處于非常明顯的長期下降趨勢，各項中長期均線都是往下走的，我不會買入，起碼等到向上突破中長期均線。對于一些危機(jī)事件造成股價快速下跌，我會等站上短期均線買入。看不清趨勢或者中長期趨勢上升，我又很看好公司，會無腦買入。當(dāng)然，上面說的是我愿意這么折騰的時候我就這么干，大部分時間我不會這么折騰，公司不錯又低估，我會發(fā)工資后就不斷地買和持有。
“500字，洞穿財務(wù)報表”
問：您一般是如何看財務(wù)報表的？502的牛：財務(wù)報表里最重要的是資產(chǎn)負(fù)債表，各項資產(chǎn)是盈利的來源，它在報表里排名第一，所蘊(yùn)含的信息遠(yuǎn)豐富過利潤表。資產(chǎn)負(fù)債表，資產(chǎn)科目按照占比從大排到小，優(yōu)先側(cè)重分析占比大的科目，同同行業(yè)對比，同歷史對比，了解變動原因。一般來說，現(xiàn)金比例越高（除去融資因素）的公司我越喜歡。應(yīng)收賬款越低越好，好的公司不會允許別人欠它很多。關(guān)注固定資產(chǎn)的比例，是否靠不斷資本支出才能維持利潤或形成增長，關(guān)注在建工程，看看在建項目對未來的影響。負(fù)債科目，關(guān)注有息負(fù)債，有息負(fù)債越低越好，因為好的公司根本不需要借有息負(fù)債，靠用別人免費的錢就能夠得到融資，即經(jīng)營性占款，通過應(yīng)付賬款，預(yù)收賬款，就能籌措到無息資本。利潤表，關(guān)注營業(yè)收入和利潤的成長性和波動性，營業(yè)收入增長構(gòu)成，凈利潤的可持續(xù)性，是否依靠營業(yè)外收入，一次性的投資收益等。現(xiàn)金流量表，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額持續(xù)最好持續(xù)大于凈利潤，投資性現(xiàn)金流凈額最好比較小，如果比較大，看能否推動凈利潤的高速增長?；I資性現(xiàn)金流，規(guī)避頻繁通過股權(quán)融資的公司。最后就是一些例如凈資產(chǎn)收益率之路的財務(wù)比例分析了。財務(wù)報表分析其實可以展開更多，有興趣可以關(guān)注我寫的書，有專門一章講報表分析。
問：您現(xiàn)在是如何對個股進(jìn)行估值的呢？502的牛：其實估值并不是一成不變的一套機(jī)械公式。我之前有寫過一篇《估值的體系》（
https://xueqiu.com/2751308955/42617693），認(rèn)為先要認(rèn)清公司的價值分別有清算價值、賬面價值、重置價值、盈利價值、成長價值以及不同所有者不同價值。這每一種價值背后都對于不同的估值方式和投資策略，例如清算的價值首要分析資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險，盈利的價值可以用市盈率和股息收益率反映，成長價值用PEG，現(xiàn)金流折現(xiàn)，不同所有者不同價值可以考慮類似并購協(xié)同的效益所帶來的價值了。
當(dāng)然，萬能的機(jī)械估值公式我也發(fā)明了一個，也比較喜歡用，應(yīng)該可以普遍使用70%的公司，叫做《估值五要素模型》(
https://xueqiu.com/2751308955/21489163）。我認(rèn)為一個公司的市凈率高低可以由五個要素共同決定，即增長空間、增長速度、增長效率、ROE（凈資產(chǎn)收益率）、風(fēng)險。除了增長空間這一要素?zé)o法具體量化外（要人為給個權(quán)重），其他因素都可以量化，帶入到估值公式中計算出合理的市凈率倍數(shù)。
問：擇時方面是如何做的，如何把握買賣點的？502的牛：大部分時間不做擇時，低估，公司發(fā)展正常就持續(xù)買入，或持有不動。估值貴+向下突破均線（60日、120日）就會擇時賣出了。危機(jī)事件，短期均線20日均線走穩(wěn)就可買入。也有其他信號可以判斷，例如炒作的一線龍頭股走軟，而二、三線的概念股還走強(qiáng)，有所分化，外加換手率高，估值高，新聞天天播，大概就是大頂部區(qū)域了。
“不買自己不懂的，不買太貴和高風(fēng)險股票”問：在風(fēng)險控制的方面如何做的？502的牛：第一，不要買自己不懂的證券品種；第二不要買得太貴；第三，不要買高風(fēng)險特征的公司股票（包括財務(wù)造假，風(fēng)格激進(jìn)，騙子公司，高有息負(fù)債等）；第四，分散投資，投資組合。
問：在控制回撤方面您是如何做的呢？502的牛：價值投資應(yīng)該不是通過交易控制回撤，它沒有止損的概念，只有止錯，看錯認(rèn)賠出場。價值投資通過篩選優(yōu)秀的公司，內(nèi)在價值的增長以及安全邊際和投資組合控制凈值的大幅下滑。要想平滑曲線也可以，價值投資+跌破長期均線上股指期貨空頭。
“發(fā)掘公司造假的五條法則”問：辨別財務(wù)報表的真假對規(guī)避投資風(fēng)險也重要，能否結(jié)合您的經(jīng)歷談?wù)?，您一般是如何做的嗎?/strong>
502的牛：利潤調(diào)節(jié)一般并不容易發(fā)現(xiàn)，財務(wù)造假到一定程度，就會有諸多信號發(fā)出警報信息。我構(gòu)建了一個財務(wù)造假識別的框架，通過動機(jī)分析、報表質(zhì)量分析、同行業(yè)對比、事件信號、調(diào)研這五個方面，能夠大致判斷公司假賬風(fēng)險，在我書里有比較詳細(xì)介紹。
一、動機(jī)分析。一般而言，舞弊公司的治理都很糟糕，有動機(jī)，再有機(jī)會，舞弊的概率就很高。財務(wù)舞弊的動機(jī)存在以下幾種：管理層業(yè)績考核、騙借款、股票上市、再融資、防止退市、股票套現(xiàn)和股權(quán)擔(dān)保、內(nèi)部人的侵占等。
二、報表質(zhì)量分析。期末的所有者權(quán)益=期初所有者權(quán)益+當(dāng)期利潤-現(xiàn)金紅利，因此如果虛增了利潤必然導(dǎo)致虛增資產(chǎn)。利潤=收入-費用，因而想要虛增利潤，要么虛增收入，要么少計費用。尋找利潤夸大的蛛絲馬跡就從資產(chǎn)、收入、費用這三大塊入手，造假公司的報表往往難看，質(zhì)量不高，某些會計科目會顯得異常，并且科目與科目之間、科目與業(yè)務(wù)之間邏輯可能會出現(xiàn)混亂。造假公司交稅少，分紅少，融資多。
三、同行業(yè)對比。造假公司在與同行業(yè)公司進(jìn)行對比時更能顯出異常。一個是對比行業(yè)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，例如行業(yè)地位，產(chǎn)能、產(chǎn)銷量等，此外造假公司的財務(wù)數(shù)據(jù)與其他正常公司也會存在明顯的結(jié)構(gòu)差異。
（東窗事發(fā)前便刊登的文章：
中國綠色食品：https://xueqiu.com/2751308955/22105111
中國泰豐床品：https://xueqiu.com/2751308955/25473395 ）
四、事件信號。一些事件和信號能夠從側(cè)面預(yù)警上市公司的造假風(fēng)險，例如，生活奢靡、高層頻繁變動高層、大股東套現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押、管理層、大股東過分關(guān)心股價、頻繁變更會計師事務(wù)所、頻繁股權(quán)融資、頻繁地收購、資產(chǎn)重組和剝離、股權(quán)關(guān)系錯綜復(fù)雜。
五、調(diào)研。我曾經(jīng)購買過$寶峰時尚(01121)$ ，根據(jù)公司網(wǎng)站公布的銷售店鋪地址，我找到了附近4家店鋪，發(fā)現(xiàn)銷售冷清，一段時間后，我竟然驚奇地發(fā)現(xiàn)這四家店鋪全部都消失了，聯(lián)想到寶峰時尚公司官網(wǎng)已經(jīng)長達(dá)半年沒用更新公司新聞，寶峰時尚還是新發(fā)行股票，我幸運(yùn)地以賺錢的價格賣出該公司股票，后來該股票從最高1.44元跌到了最低0.33元，業(yè)績出現(xiàn)變臉。另一個案例是我在淘寶網(wǎng)上搜青蛙王子，成交量很少。市場份額排名在它前面的強(qiáng)生嬰兒，和后一位的郁美凈網(wǎng)絡(luò)銷量都遠(yuǎn)高過它，后來也被人爆出造假做空了。
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“提高之路：掌握基礎(chǔ)，理論指導(dǎo)實踐，總結(jié)歸納”
問：您覺得投資精力應(yīng)該主要用在什么地方？現(xiàn)在研究范圍主要在哪些方面？
502的牛：搜索投資機(jī)會和研究分析。沒有特定方向，但是太具備專業(yè)知識的公司一般不會深入研究，研究了也看不懂。
問：知行合一是件很難的事，您如何將投資理念與想法結(jié)合起來？
502的牛：先掌握一定的基礎(chǔ)知識，再通過一定的理論指導(dǎo)才進(jìn)行投資實踐，在投資的實踐中，不斷歸納總結(jié)，寫成貼子更能幫助自己形成嚴(yán)密的思維邏輯。
問：您是如何鍛煉自己的投資心態(tài)，避免心情為股價干擾的？
502的牛：如果真的信價值投資那一套，股價變動是不容易影響到心情，公司的價值都在不斷增長，耐心持有必有回報。進(jìn)行投資組合分散，避免單一重倉，某一兩只股票股價變動也就不會那么急躁了。
問：能否推薦三本您覺得有價值的書，并說明您的理由。
502的牛：《價值投資：從格雷厄姆到巴菲特》，豆瓣評分8.8分，該書系統(tǒng)地闡述了價值的源泉首先來自資產(chǎn)，其次是收益，最后是成長，讀完該書就會了解到整個價值的的演變與進(jìn)化，格雷厄姆認(rèn)清了價值的第一層面，而巴菲特繼續(xù)前行豐富了價值三源泉。
《價值：公司金融的四大基石》，豆瓣評分8.5分，本來想推薦麥肯錫的《價值評估》但太專業(yè)，就推薦這本公司估值的扛鼎之作，簡明的語言系統(tǒng)闡述了價值理論，見解深刻，讀了令人啟發(fā)。
我厚著臉皮推薦自己寫的《超額收益：價值投資在中國的最佳實踐》么。爭取這本書成為中國人寫講價值投資的經(jīng)典。書里有我對價值投資的觀點，內(nèi)容涉及宏觀看法、行業(yè)選擇、公司分析、價值評估、構(gòu)建組合、投資策略等價投每一個核心要素，又輔以80余個A股、港股正反案例，希望能夠令讀者系統(tǒng)和深刻地理解價值投資，對投資思維真的有所啟發(fā)。
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