一、QE1的定義
貨幣量化寬松，是指中央銀行在實(shí)行零
利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動性，以改變市場主體對利率和匯率的預(yù)期，恢復(fù)市場信心，刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策。與傳統(tǒng)工具不同，量化寬松被視為一種非常規(guī)貨幣政策操縱工具。
二、QE1產(chǎn)生背景
次貸危機(jī)爆發(fā)初期，由于金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)損失嚴(yán)重，主要經(jīng)濟(jì)體需求持續(xù)下降，美國出現(xiàn)了信貸緊縮現(xiàn)象，貨幣市場上聯(lián)邦基金利率升至6%左右，超出
美聯(lián)儲原定5.25%的目標(biāo)水平。為了降低市場利率，美聯(lián)儲連續(xù)7次下調(diào)聯(lián)邦市場利率，至2008年底，利率已降至0%-0.25%的低位，實(shí)際上啟動了零利率政策。但金融市場風(fēng)險溢價仍居高不下，信貸市場緊縮嚴(yán)重，以短期利率為主的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢，經(jīng)濟(jì)衰退的程度進(jìn)一步加深，在此特殊情況下，以量化寬松為特點(diǎn)的非常規(guī)貨幣政策成為美聯(lián)儲對抗國內(nèi)通貨緊縮、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的必要手段之一。
三、QE1的發(fā)展過程
第一階段：進(jìn)入“零利率政策”時代。主要表現(xiàn)是，從2007年8月開始，美聯(lián)儲先后10次大規(guī)模降息，利率由5.25%降至0%-0.25%的目標(biāo)區(qū)。12次降低貼現(xiàn)利率，累計調(diào)低525個基點(diǎn)至0.5%。
第二階段：補(bǔ)充流動性。2007年金融危機(jī)爆發(fā)至2008年9月房利美與房地美危機(jī)和雷曼兄弟破產(chǎn)期間，美聯(lián)儲主要通過與多個經(jīng)濟(jì)體中央銀行簽訂貨幣互換協(xié)議、改革貼現(xiàn)窗口、推出定期標(biāo)售工具（TAF)、定期證券借貸工具(TSLF)、一級交易商信貸工具（PDCF)、收購貝爾斯登公司的部分不良資產(chǎn)等措施，防止國內(nèi)外金融市場和金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)流動性短缺，履行的是傳統(tǒng)的“最后貸款人”職責(zé)。美聯(lián)儲是危機(jī)救援的主力軍，通過創(chuàng)新上述短期信貸工具，將補(bǔ)充流動性的對象由傳統(tǒng)的
商業(yè)銀行擴(kuò)展到受次貸危機(jī)影響最大的非銀行金融機(jī)構(gòu)。
第三階段：主動釋放流動性。2008年9月—2009年3月，主要事件是美聯(lián)儲決定購買3000億美元長期國債、收購房利美與房地美發(fā)行的最多1.25億美元的抵押貸款支持證券，呈現(xiàn)“直接救援”的顯著特征。一是直接購買陷入困境的金融機(jī)構(gòu)—房利美與房地美、美國國際集團(tuán)公司（AIG）的抵押貸款支持證券等。二是直接向市場釋放流動性。受風(fēng)險預(yù)期惡化和不良資產(chǎn)累積導(dǎo)致緊縮信貸因素的影響，金融市場和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)等金融中介已無法正常發(fā)揮作用。在此情況下，美聯(lián)儲扮演金融中介角色，先后推出貨幣市場共同基金流動工具（AMLF)、貨幣市場投資者融資便利(MMIFF)等創(chuàng)新工具，直接向市場釋放流動性。
第四階段：引導(dǎo)市場長期利率下降。從2009年3月 份開始，隨著美國金融業(yè)日趨穩(wěn)定，美聯(lián)儲開始更多地依靠
公開市場操作購買長期債券，試圖引導(dǎo)市場長期利率下降，減輕借款人的利息負(fù)擔(dān)，以刺激投資和消費(fèi)。 購買長期國債，解決財政刺激經(jīng)濟(jì)的資金不足問題，支持財政向購買不良資產(chǎn)的私人投資者提供資金，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)恢復(fù)金融穩(wěn)定計劃。這表明，美聯(lián)儲逐漸由前臺轉(zhuǎn)向 幕后，成為資金的主要提供者，以幫助奧巴馬政府實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)刺激計劃和恢復(fù)金融穩(wěn)定計劃。
四、QE1的影響
（一)對美國的影響
1、緩解金融市場短期的緊張狀況
信貸緊縮導(dǎo)致資產(chǎn)價格破滅是導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)的主要原 因之一，而危機(jī)爆發(fā)后，沉重打擊了金融機(jī)構(gòu)和金融市場的信心，金融機(jī)構(gòu)的借貸現(xiàn)象加劇，當(dāng)
利率降為零時，傳統(tǒng)的利率政策無效，導(dǎo)致流動偏好性陷阱。同時， 金融衍生品的高杠桿導(dǎo)致了危機(jī)擴(kuò)大，而危機(jī)后市場的“去杠桿化”非常漫長，金融市場不易發(fā)揮作用。在這種非常情況下，
美聯(lián)儲以機(jī)構(gòu)債券、抵押債券、長期國 債等
公開市場業(yè)務(wù)的手段為市場提供資金，實(shí)行量化寬松政策，對于緩解資本市場緊張情況，增加經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張動力有一定促進(jìn)作用。美聯(lián)儲在 2009年3月28日購買國債的消息公布后，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)立即跳升，收盤上漲90.8點(diǎn)，漲幅為1.23%。2009年6月至12月，美國紐約銀行、高盛集團(tuán)、摩根大通、花旗銀行等先后歸還了政府救助資金， AIG也通過出售旗下保險公司籌到了367億美元，以償還紐約聯(lián)邦儲備銀行部分貸款。種種跡象表明，在QE1執(zhí)行期間，在美聯(lián)儲廉價資金以及
財政部資助下，華爾街金融機(jī)構(gòu)正在恢復(fù)元?dú)狻?div style="height:15px;">
2、通貨膨脹壓力增大
美聯(lián)儲采取的量化寬松貨幣政策逐漸推高通貨膨脹，2008年以來的一系列
經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明美國通脹壓力增加：僅2月份剛開始注資行為時的數(shù)據(jù)就顯示，生產(chǎn)者價格指數(shù)在過去一年里攀升了7.4%，創(chuàng)下1981年10月以來的最高年增速，進(jìn)口商品價格指數(shù)上漲了13.7%，創(chuàng)下自1982年9月該指數(shù)設(shè)立以來的最高年增速。再者，消費(fèi)品價格指數(shù)是衡量通貨膨脹的重要指標(biāo)，下表顯示了08年以來美國
CPI和核心CPI增幅情況。由表可以看出，雖然美聯(lián)儲希望將核心CPI控制在1.5%—2%的區(qū)間內(nèi)，然而現(xiàn)在的結(jié)果仍然遠(yuǎn)偏于其長期政策目標(biāo)。
3、失業(yè)率不降反增
美國自量化寬松政策實(shí)行以來，雖然對金融機(jī)構(gòu)有短暫的促進(jìn)作用，但從下表中顯示的失業(yè)率來看，短期和長期內(nèi)失業(yè)率均未有明顯改善，甚至不降反增。尤其是2009年四月到五月短短一個月間，失業(yè)率從8.9%直升至9.4%，之后十月份之后又升至10%及以上，這些數(shù)據(jù)表明美聯(lián)儲的QE1計劃對于失業(yè)的調(diào)整徹底失敗，于是有了近來的QE2的出現(xiàn)，力圖全力挽救持續(xù)較高的失業(yè)率。
（二)對世界的影響1、大宗商品價格大幅上漲
由于美元是世界儲備貨幣，而且世界主要商品定價均以美元為基準(zhǔn)，
美聯(lián)儲實(shí)施量化寬松政策將導(dǎo)致美元大幅貶值，從而引發(fā)新一輪資源價格上漲，引起全球性通脹。以下選取2009年2月24日與7月24日的主要期貨交易商品作比較可以發(fā)現(xiàn)，物價呈上升趨勢，尤其是精銅甚至在5個月內(nèi)上升了66.7%。由于量化寬松導(dǎo)致的流動性擴(kuò)張，引起了大宗商品價格相對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的實(shí)際需求產(chǎn)生超調(diào)，于是推動了價格的上漲。
2、引發(fā)金融機(jī)構(gòu)和中央銀行的道德風(fēng)險
美聯(lián)儲對金融機(jī)構(gòu)實(shí)施大規(guī)模救援以及履行“最后貸款 人”職責(zé)，強(qiáng)化了金融機(jī)構(gòu)“大而不倒”觀念，容易引發(fā)道德風(fēng)險。另一方面，在應(yīng)對金融危機(jī)的過程中，主要經(jīng)濟(jì)體中央銀行在政策出臺時間的一致性、政策措施 上的趨同性以及政策決策的相關(guān)性方面，表現(xiàn)出前所未有的一致，這雖然有助于增強(qiáng)共同應(yīng)對金融危機(jī)的力度，有效緩解金融危機(jī)的沖擊，但也使主要經(jīng)濟(jì)體中央銀 行的貨幣政策互相牽制，其獨(dú)立性受到影響，導(dǎo)致中央銀行對本國貨幣政策的走向難以把握；同時，也增大了各國中央銀行決策中的道德風(fēng)險和全球中央銀行體系的 系統(tǒng)性風(fēng)險。
3、相關(guān)貿(mào)易體的經(jīng)濟(jì)形勢惡化
量化寬松政策使美元貶值，有利于美國的出口行業(yè)，但是相反也導(dǎo)致相關(guān)經(jīng)濟(jì)體的貨幣升值。例如，美聯(lián)儲宣布巨額注資計劃當(dāng)日，世界主要貨幣就針對美元大幅升值，其中歐元升值3.5%，日元升值2.4%，英鎊升值1.6%，加元升值1.7%。這將削弱相關(guān)貿(mào)易體對美國的出口能力，尤其對于那些處于金融危機(jī)漩渦中的出口導(dǎo)向型新興經(jīng)濟(jì)體而言，量化寬松貨幣政策對其造成雪上加霜的打擊，并有可能引發(fā)貿(mào)易摩擦。
4、持有美國國債的國家外匯資產(chǎn)價值降低
由于美國強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和美元獨(dú)一無二的國際地位，許多國家都持有占本國外匯儲備比例很大的美國國債。此次量化寬松政策導(dǎo)致美國國債收益率下降，從而使相應(yīng)持債國家的外匯資產(chǎn)存在非常大的貶值風(fēng)險。3月18日當(dāng)日，美國基準(zhǔn)10年期政府債券收益率從3.01%降至2.5%，創(chuàng)1981年以來的最大日跌幅。
（三）對中國的影響
1、人民幣匯率效應(yīng)
在
美聯(lián)儲量化寬松貨幣政策的作用下，人民幣的升值壓力逐漸增大。人民幣升值會對我國經(jīng)濟(jì)帶來很大的影響。一方面，基于人民幣升值預(yù)期和中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)回升的良好預(yù)期，2009年 以來流入中國的外資數(shù)量不段上升，隨著國際金融機(jī)構(gòu)去杠桿化進(jìn)程的結(jié)束，美聯(lián)儲向金融市場注入的大量流動性，通過各種渠道流向中國。在這部分外資中，屬于 投機(jī)性的占很大比例。這類資本會催生中國的經(jīng)濟(jì)泡沫，抬高物價，形成通貨膨脹。一旦
美國經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)，大量外資出逃，經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，整個金融市場將引起動蕩，由此波及整個社會的穩(wěn)定。另一方面，人民幣升值使我國以美元表示的出口商品價格上升，不利于我國的國際貿(mào)易。尤其是中國屬于原材料加工出口大國，美元 貶值使得原材料價格大漲，我國出口商品的成本增加，這更進(jìn)一步提高了我國出口商品的價格，引起我國貿(mào)易條件的惡化。
2、貨幣政策的獨(dú)立性削弱
美國史無前例的量化寬松政策的推出，對中國貨幣政策最直接的影響是，中國被動跟隨美國進(jìn)行調(diào)整。如果中國不跟隨美國和全球的量化寬松政策，人民幣將可能產(chǎn)生更大的升值壓力，帶來更多的資金流入。如果中國跟進(jìn)美國的政策，由于中國的家庭和金融機(jī)構(gòu)并不存在去杠桿化的問題，那么中國貨幣供應(yīng)量將十分充足。因此，無論中國跟隨還是不跟隨美國的貨幣政策，都會出現(xiàn)流動性充裕的情況，推動資產(chǎn)價格泡沫的出現(xiàn)。從中長期來看，中國儲蓄大于投資、貿(mào)易順差居高不下且處在人口紅利期，這些因素在較長時間內(nèi)難以改變。由于人民幣重歸“盯住”美元的機(jī)制，根據(jù)“三元悖論”，在資本跨境流動無法得到有效控制的情況下，中國
央行要部分喪失貨幣政策的自主性，中國貨幣政策將追隨美國貨 幣政策的調(diào)整。
3、通貨膨脹卷土重來
面對資本流入以及資源價格上漲帶來的通脹風(fēng)險，中國的
CPI和
PPI已 經(jīng)連續(xù)數(shù)月環(huán)比上升，美聯(lián)儲的量化寬松貨幣政策加大了未來全球通脹風(fēng)險和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險，并通過各種渠道傳導(dǎo)至中國，這些過量的貨幣供給會伴隨著貨幣成熟的 增長而擴(kuò)張成更大的貨幣供給量。當(dāng)經(jīng)濟(jì)開始逐漸回暖，投資與消費(fèi)的信息增加，銀行不再惜貸時，貨幣乘數(shù)必然變大，此時通過貨幣乘數(shù)擴(kuò)張后的貨幣供給演變成 巨大的威脅，也導(dǎo)致中國的通脹容易傳導(dǎo)至國內(nèi)PPI,通過PPI向CPI傳導(dǎo)通脹壓力。而持續(xù)上升的數(shù)據(jù)也讓居民的通貨膨脹預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)，這會進(jìn)一步推進(jìn)通貨膨脹。
