人民幣一度落入“美元本位”的陷阱。2004年以來，央行每年新增外匯占款都在萬億元人民幣數(shù)量級(jí)。2003年底央行外匯占款不到3萬億元人民幣，到2011年底超過23萬億元人民幣。外匯占款是央行為買入外匯而投放的人民幣，這意味著在外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)的同時(shí)，外匯占款成為投放基礎(chǔ)貨幣最重要乃至唯一的渠道。由此造成央行資產(chǎn)負(fù)債表快速膨脹和過度外幣化，貨幣供給增長(zhǎng)過快，不得已的情況下不斷提高存款準(zhǔn)備金率進(jìn)行對(duì)沖，貨幣政策失去自主性，同時(shí)增加了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。尤其是歐美發(fā)達(dá)國(guó)家不斷推出量化寬松，中國(guó)成為其以鄰為壑的主要對(duì)象之一。
2012年人民幣開始擺脫“美元本位”陷阱。1到10月份，外匯占款增速急劇放緩，增加不到3000億元人民幣。在貨幣乘數(shù)只有4左右的水平下，難以滿足經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)貨幣的需求。為此，上半年央行兩次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，并逐步降低央票余額，以釋放流動(dòng)性；年中兩次降息，下半年加大逆回購(gòu)操作注入流動(dòng)性。在穩(wěn)健貨幣政策取向下，中國(guó)的貨幣供給恢復(fù)自主性，貨幣環(huán)境處于正常化過程中。
明年是貨幣政策恢復(fù)自主性的關(guān)鍵年。同樣是穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣政策工具的應(yīng)用可能會(huì)有較大的變化。目前央票余額不足1.7萬億元人民幣，釋放流動(dòng)性的空間有限，央行可能重啟再貸款和再貼現(xiàn)，恢復(fù)投放基礎(chǔ)貨幣的國(guó)內(nèi)信貸渠道。受發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松和國(guó)內(nèi)資源、能源價(jià)格改革的影響，明年下半年通脹壓力可能加大，制約了利率的下調(diào)。存款準(zhǔn)備金率依然在20%的高位水平，仍有很大的下調(diào)空間。存款準(zhǔn)備金工具的動(dòng)用要更為頻繁些，交替搭配利率工具?；刭?gòu)、逆回購(gòu)操作去長(zhǎng)期化，回歸日常短期流動(dòng)性管理和調(diào)節(jié)的基本功能。
明年穩(wěn)健的貨幣政策宜偏松不宜偏緊。穩(wěn)健貨幣政策的度的把握要考慮到國(guó)際環(huán)境。發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松，造成全球流動(dòng)性泛濫。美國(guó)繼續(xù)量化寬松已成定局，在全球化背景下，其他國(guó)家要么跟進(jìn)寬松，要么被動(dòng)寬松。如果銀根偏緊，高利率會(huì)吸引熱錢涌入，宏觀調(diào)控面臨兩難境地：央行進(jìn)入?yún)R市干預(yù)，又走回貨幣被動(dòng)擴(kuò)張的老路上；不進(jìn)入?yún)R市干預(yù)，貨幣面臨升值壓力，加大保持實(shí)際有效匯率穩(wěn)定的難度。相反，偏松的貨幣政策會(huì)減弱熱錢流入的壓力。
控制住外匯儲(chǔ)備進(jìn)而外匯占款的增速是基礎(chǔ)。今年人民幣升貶值交替，市場(chǎng)預(yù)期滯后錯(cuò)位，是私人部門增加持匯的主要原因。這只是權(quán)宜之計(jì)，管得了一時(shí)管不了一世。在國(guó)際收支繼續(xù)順差的情況下，加快資本賬戶可兌換步伐，拓寬國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)、企業(yè)、個(gè)人海外投資的渠道，才是長(zhǎng)久之計(jì)。
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