受香港聯(lián)合交易所（“港交所”）上市制度改革利好的影響，赴港上市成為越來越多內(nèi)陸企業(yè)實現(xiàn)上市夢想的市場。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來截至9月16日，港交所新增上市38家內(nèi)陸企業(yè)。美團點評在港掛牌上市，成為繼小米之后，第二家以“同股不同權(quán)”身份登陸港交所的科技公司。翻閱美團點評和小米的國際配售文件，均能看見基石投資者的身影。小米在國際配售中確定了7位基石投資者。其中，中投中財娛樂(CICFH Entertainment)認購1.92億美元，中國移動認購1億美元，高通認購1億美元，國開行旗下私募股權(quán)基金(CDB Private Equality)認購6600萬美元，保利集團認購3200萬美元，順豐集團認購3000萬美元，招商局集團認購2800萬美元。7位基石投資者共認購5.48億美元。按照發(fā)行價格區(qū)間的中點計算，基石投資者認購股份約占小米此次公開發(fā)行總額的10%。基石投資者股份鎖定期限為6個月。而美團點評的招股文件顯示，基石投資者Oppenheimer基金、騰訊、Lansdowne Partners、Darsana基金、結(jié)構(gòu)調(diào)整基金分別認購4.57億美元、4億美元、3億美元、2億美元及1億美元所能購買既定數(shù)目的發(fā)售股份，共計認購原定初步新股發(fā)行總額的35.4%。那么什么是基石投資者呢？
基石投資者制度
基石投資者是首次公開發(fā)行募股配售時的一種制度，即在IPO時投資者提前和發(fā)行人簽訂認購協(xié)議，確定以首發(fā)價格認購一定數(shù)量的股票，認購當(dāng)時，僅確定認股數(shù)量，未確定認股價格，認股數(shù)量不受超額認購回撥機制的影響，但在首發(fā)上市后有6個月左右鎖定期，且基石投資者的背景信息需在招股說明書披露。
基石投資者主要是以銀行、保險公司、對沖基金、主權(quán)財富基金、養(yǎng)老金等為主的大型機構(gòu)投資者、大型企業(yè)集團以及知名富豪或其所屬企業(yè)。基石投資者能夠給投資者帶來更多的信心和加持，猶如IPO的一針穩(wěn)定劑和一顆定心丸。簡單的說，就是告訴市場，連這么牛的人物都參投了，這公司值得信任。
港交所于2005年引進基石投資者制度，彼時投資者對赴港上市的國企不了解，為增強市場對國企基本情況、公司治理、盈利模式、發(fā)展前景的信心，便引進了該制度?，F(xiàn)如今基石投資者制度在亞洲非常盛行。
基石投資者分類
在香港，基石投資者主要是以下四類：
①SWFs主權(quán)財富基金，資金大，投資時間可以很長，當(dāng)然有時候投資理念可能很難理解；
②國際機構(gòu)投資者，長線基金為主，偶爾也有對沖基金；
③企業(yè)，出于a)戰(zhàn)略/策略合作考慮；b)主業(yè)以外本身就有資金做財務(wù)投資以分散主業(yè)經(jīng)營風(fēng)險；c)兄弟公司友情捧場；
④大亨富豪，常見的是香港城中幾家富豪，東南亞（新加坡，大馬，臺灣等）富豪；
⑤PE(特殊)，通常市場條件下不常見，但是在特殊的市場窗口（例如2012-13年），IPO市場的估值甚至比pre-IPO市場估值都低，而且流動性好很多，PE也會進來買IPO，并且由于PE的持有時間較長，對六個月的鎖定期不那么敏感，因此不介意做基石。
基石投資者的動機
資本是逐利的，基石投資者也一樣。雖然港股市場的IPO不像A股市場新股發(fā)行后普拉一字板漲停，甚至破發(fā)的不在少數(shù)，且除了發(fā)行價在認購時尚未確定之外，還有6個月的鎖定期，但為了抄底，并基于他們做長線投資的實力，他們心甘情愿地承擔(dān)這樣的風(fēng)險，豪賭未來的巨大收益。
基石投資者的再一個動機是希望通過參與認購，贏得企業(yè)和政府的好感，從而更易快速獲得資源、渠道和資金，為將來創(chuàng)造其他機會。另有一部分基石投資者純粹是為了“幫襯”兄弟而站臺，甚至是集團公司自己人，并不介意IPO定價過高。
基石投資者制度的利弊
存在即合理，基石投資者制度的好處是顯而易見的：（1）在市場情緒穩(wěn)定的時候，基石投資者的參與體現(xiàn)其對擬上市公司公司管理層、盈利模式、發(fā)展前景的肯定，超前認購制造出一種稀缺感和緊鑼密鼓的氣氛，對上市申請人起到積極背書作用，吸引更多投資者對上市申請人的追捧。（2）在股市低迷、市場信心不足的情況下，基石投資者的存在能夠保證上市申請人順利完成首發(fā)，因為并沒有相關(guān)制度限制基石投資者的認購比例。2016年，基石投資者在香港IPO融資額中占了近一半的比重。國銀租賃(CDB Leasing)2015年在香港IPO時，創(chuàng)下基石投資者認購額最高紀(jì)錄，其8.10億美元的IPO融資中有78%被分配給基石投資者，使參與這筆交易的13家投資銀行只需招徠1.82億美元投資，完成公開發(fā)行輕而易舉。（3）新股上市滿6個月后，二級市場投資者可將基石投資者視為一個重要風(fēng)向標(biāo)。對于到了解禁日仍被基石投資者持有的股票，意味著這些企業(yè)依然被看好；而對于一到解禁日就遭基石投資者迫不及待拋售的上市公司，則可能存在重大利空因素。
一方面，基石投資者通過一定數(shù)量的基礎(chǔ)認購吸引投資者，保證發(fā)行順利完成；另一方面，大量基石投資者的存在，以及基石投資者不計發(fā)行價高低的大量認購，也帶來一些負面效應(yīng)：（1）在首發(fā)只能成功不許失敗的驅(qū)動下，上市申請人乃至投資銀行極大依賴基石投資者，視其為IPO成功的護身符，有些公司甚至到了沒有基石投資者就無法完成發(fā)行的地步。正常路演募資失敗的上市申請人，或許本身的確不適合上市，在基石投資者的幫助下勉強獲得一張入場券，對市場和公眾投資者只有打擊和抽血效應(yīng)。而對投資銀行而言，在上市申請人對基石投資者瘋狂追逐的趨勢下，投資投行是否有機會賺到承銷費，取決于他們能不能拉到基石投資者，拉到基石投資者便同時意味著公開銷售比例降低，如此一來，本應(yīng)以銷售能力標(biāo)榜的投資銀行會轉(zhuǎn)而將更多的精力投放在公關(guān)能力上，價格發(fā)現(xiàn)和價值推銷的藝術(shù)變得不再重要，這種只關(guān)注交易結(jié)果而不注重交易方式的態(tài)勢并不健康，可謂本末倒置。（2）基石投資者對上市申請人的估值并無實際參考意義，僅僅是品牌效應(yīng)。如前所述，基石投資者僅承諾認購并被確保獲得一定數(shù)量的股票，認購價格以發(fā)行價為準(zhǔn)，通常不會有折扣。在簽訂認購協(xié)議前，基石投資者通過簽署保密協(xié)議成為內(nèi)幕人以換取在路演之前獲得初步招股書的近似終稿，并獲取與上市申請人管理層的會面機會，他們并沒有初步招股書之外的更多信息。加之為兄弟企業(yè)站臺、為業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)企業(yè)護航等諸多不同動機的存在，基石投資者對上市申請人實際價值的研判并無可量化根據(jù)。這也就是為什么雖有華麗麗的基石投資者站隊，仍有不少公司上市破發(fā)的原因。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至9月16日，在港股新增上市的38家內(nèi)陸企業(yè)中，截至首日收盤，共有12家企業(yè)收盤價低于首發(fā)上市價格，首日破發(fā)企業(yè)占比達到31.58%。（3）基石投資者的高比例認購及6個月的鎖定期造成流動性不足，抑制了相關(guān)股票的交投，拖累了潛在的漲幅，會使二級市場僵尸股增多，幾乎處于休眠狀態(tài)。同時，基石投資者在超額認購回撥機制中不會被減少認購數(shù)量的特權(quán)，無形中對其他機構(gòu)投資者構(gòu)成擠出效應(yīng)，影響了投資者的多樣化、多元化，同樣不利于股票流動。
香港基石投資配售原則
港交所規(guī)定基石投資配售應(yīng)遵循如下原則：（1）配售必須以首次公開招股價為準(zhǔn)；（2）所配售的首次公開招股股份須設(shè)禁售期，一般為上市日起至少六個月；（3）每名投資者在上市申請人的董事會內(nèi)不得設(shè)有代表，同時獨立于上市申請人及其關(guān)聯(lián)方以及他們的聯(lián)營方；（4）配售安排的詳情（包括投資者身份及背景）需在上市文件內(nèi)披露；（5）假如基石投資者被認定為《主板規(guī)則》第8.24條（《創(chuàng)業(yè)板規(guī)則》第11.23條附注2及3）規(guī)定的公眾人士，即便有至少六個月限售期，該投資者持有的股份亦屬于《主板規(guī)則》第8.08條（《創(chuàng)業(yè)板規(guī)則》第11.23條）所指的公眾持股的一部分。
港交所在2013年針對基石投資者出臺了一份指引函，該函重申：上市公司持股人均應(yīng)被公正、平等對待，招股書中包含的信息均應(yīng)準(zhǔn)確、完整，不得具有誤導(dǎo)性、欺騙性。有基于此，港交所在指引函中明確，基石投資若遵循上述原則，則不違反交易所規(guī)定。但交易所注意到，一些上市申請人及其控股股東、保薦人或聯(lián)合承銷成員在承諾配售額之外，通過附函和其他方式向基石投資者提供附加利益，在市場低迷不振情況下此風(fēng)尤盛。交易所聲明，如果基石投資者直接或間接享有其他附加利益，將被視為誤導(dǎo)公眾。如果在IPO認股過程中直接或間接享受如下附加利益，基石投資者將被歸類為pre-IPO投資者：（1）免交經(jīng)紀(jì)傭金；（2）有權(quán)要求控股股東或其他任何人于上市后回購其持有的股份；（3）分享承銷費；（4）上市申請人保證將用其IPO所融資金投資于基石投資者管理的基金；（5）協(xié)議允諾基石投資者獲得另一個IPO的配售；（6）達成任何其他非正常定價的、與認購IPO股份有關(guān)的交易或協(xié)議。
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