文 │ 靜水流深007

《投資最重要的事》，巴菲特推薦值得多次讀的一本書，也是他本人讀過2次的一本書。作者霍華德-馬克思，是橡樹資本的創(chuàng)始人，本書是他的投資備忘錄，記錄了作者觀察、經(jīng)歷的投資經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，作者是價(jià)值投資的倡導(dǎo)者。本書的主要內(nèi)容為作者總結(jié)的投資最重要的18件事。“投資并不簡(jiǎn)單。認(rèn)為投資簡(jiǎn)單的人都是傻瓜。”----查理·芒格

《投資最重要的事》

學(xué)習(xí)第二層次思維，理解市場(chǎng)的有效性及局限性

凡事應(yīng)力求簡(jiǎn)單，但不應(yīng)過分簡(jiǎn)單。（阿爾伯特-愛因斯坦）很少有人擁有成為杰出投資者的素質(zhì)。有些人是可以被訓(xùn)練出來的，但并非人人都可以……即使可以，你也不可能教給他們所有東西。

一種有效的方法有時(shí)是奏效的，但并非任何時(shí)候都行之有效，投資不可能被簡(jiǎn)化為計(jì)算機(jī)上的簡(jiǎn)單運(yùn)算。即使是最杰出的投資者，也不可能永遠(yuǎn)正確。原因很簡(jiǎn)單，沒有放之四海而皆準(zhǔn)的法則。

心理在市場(chǎng)中扮演著重要的角色，由于他的高波動(dòng)性，導(dǎo)致因果關(guān)系并不可靠。記住你的投資目標(biāo)不是達(dá)到平均水平，而是超越平均水平。

第一層次思維：這是一家好公司，讓我們買進(jìn)股票吧。（單純而膚淺）；尋找的是簡(jiǎn)單的準(zhǔn)則和簡(jiǎn)單的答案；
第二層次思維：這是一家好公司，但是人人都認(rèn)為它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估價(jià)和定價(jià)都過高，讓我們賣出股票吧。（思維深邃、復(fù)雜而迂回）成功的投資是簡(jiǎn)單的對(duì)立面。
你不可能在和他人做著相同事情的時(shí)候期待勝出……
市場(chǎng)的有效性及局限性：有效市場(chǎng)的價(jià)格已經(jīng)反映了群體共識(shí)，分享群體共識(shí)也許只能令你賺到平均收益。想要戰(zhàn)勝市場(chǎng)，你必須有自己獨(dú)特的、非共識(shí)性的觀點(diǎn)。動(dòng)機(jī)不當(dāng)往往會(huì)導(dǎo)致非理性、破壞性或反知覺的行為或結(jié)果。投資者應(yīng)該尋找未被做出完全有效定價(jià)的市場(chǎng)或資產(chǎn)，而不是去追逐完全無效的市場(chǎng)。今天的有效性并不意味著有效性會(huì)永遠(yuǎn)存在。

準(zhǔn)確估計(jì)價(jià)值，價(jià)格與價(jià)值的關(guān)系

投資若想取得切實(shí)的成功，對(duì)內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確估計(jì)是根本出發(fā)點(diǎn)。沒有它，任何投資者想取得持續(xù)投資成功的希望都僅僅是希望。

巴菲特說過：最好的投資課程要教好兩件事【如何估計(jì)投資的價(jià)值以及如何看待市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)?！恳缘陀趦?nèi)在價(jià)值的價(jià)格買進(jìn)，以更高的價(jià)格賣出。判斷證券內(nèi)在價(jià)值并在價(jià)格偏離內(nèi)在價(jià)值時(shí)買進(jìn)或賣出證券，或者將決策完全建立在對(duì)未來價(jià)格走勢(shì)的預(yù)期基礎(chǔ)之上。價(jià)值投資追求的是低價(jià)。

堅(jiān)持價(jià)值投資無需揣測(cè)未來，而成長(zhǎng)型投資唯一要做的就是揣測(cè)未來。《良好平衡》看來，真正的選擇并不在價(jià)值和成長(zhǎng)之間，而在當(dāng)前價(jià)值和未來價(jià)值之間。成長(zhǎng)型投資賭的是未來可能實(shí)現(xiàn)也可能無法實(shí)現(xiàn)的公司業(yè)績(jī)，而價(jià)值投資主要建立在分析公司當(dāng)前價(jià)值的基礎(chǔ)之上。
在一個(gè)下跌市場(chǎng)中獲利有兩個(gè)基本要素：必須了解標(biāo)的內(nèi)在價(jià)值；同時(shí)必須足夠自信，堅(jiān)定地持股并不斷買進(jìn)，即使價(jià)格已經(jīng)跌到似乎在暗示你做錯(cuò)了的時(shí)候；第3個(gè)要素必須是正確的。
成功的投資不在于買好的，而在于買得好。投資是一場(chǎng)人氣競(jìng)賽，在人氣最旺的時(shí)候買進(jìn)是最危險(xiǎn)的。在那個(gè)時(shí)候，一切利好因素和觀點(diǎn)都已經(jīng)被計(jì)入價(jià)格中，而且再也不會(huì)有新的買家出現(xiàn)。最安全、獲利潛力最大的投資，是在沒人喜歡的時(shí)候買進(jìn)。假以時(shí)日，上漲必將到來。

理解風(fēng)險(xiǎn)、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)、控制風(fēng)險(xiǎn)

風(fēng)險(xiǎn)意味著可能發(fā)生的事件多于確定發(fā)生的事件（埃爾羅伊-迪姆森）。投資只關(guān)乎一件事：應(yīng)對(duì)未來。沒有人能確切地預(yù)知未來，風(fēng)險(xiǎn)時(shí)不可避免的，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)是投資中一個(gè)必不可少的要素【根本要素】。

如果不能正確地應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，那么你的成功是不可能長(zhǎng)久的。第一步是理解風(fēng)險(xiǎn)；第二部是識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)；第三步是控制風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)即波動(dòng)性，表明了投資的不可靠性，而人們拒絕投資的主要原因是他們擔(dān)心虧本或收益過低，而不是波動(dòng)性。

最危險(xiǎn)的投資狀態(tài)通常源于過于樂觀的心理。只有老練的、經(jīng)驗(yàn)豐富的第二層次思維者才能判斷出風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)不確定性的錯(cuò)誤估計(jì)是使投資者陷入困境的一大原因。無論基本面有多好，人類的貪婪與犯錯(cuò)傾向都會(huì)把事情搞得一團(tuán)糟。

杰出的投資需要?jiǎng)?chuàng)造收益和控制風(fēng)險(xiǎn)并重，而識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)是控制風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)前提。風(fēng)險(xiǎn)意味著即將發(fā)生的結(jié)果的不確定性，以及不利結(jié)果發(fā)生時(shí)損失概率的不確定。

識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)往往從投資者意識(shí)到掉以輕心、盲目樂觀并因此對(duì)某項(xiàng)資產(chǎn)出價(jià)過高時(shí)開始。換言之，高風(fēng)險(xiǎn)主要伴隨著高價(jià)格而出現(xiàn)。過高的價(jià)格源于投資者過于樂觀的預(yù)期，投資者過于亢奮的情緒往往是由于缺乏風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的意思。

產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的首要因素是認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)很低甚至已經(jīng)被完全消除的意識(shí)。而市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平源自參與者的行為，而不是證券、策略和機(jī)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)是不能被消除的，只能被轉(zhuǎn)移和分散。
認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消除的開發(fā)是最危險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)源頭之一，也是促成泡沫的主要因素。無憂無慮的投資者自身就是自己最大的敵人。只有當(dāng)投資者有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，市場(chǎng)才會(huì)提供適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
歸根結(jié)底，投資者的工作是以盈利為目的聰明地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。能夠出色地做到這一點(diǎn)，是最好的投資者與其他投資者之間的區(qū)別。風(fēng)險(xiǎn)控制在繁榮期是觀察不到的，但依然是必不可少的，因?yàn)橛墒⑥D(zhuǎn)衰是輕而易舉的事。
優(yōu)秀的投資者獲得的收益可能并不比別人高，但他們?cè)趯?shí)現(xiàn)同等收益的前提下承擔(dān)了較低風(fēng)險(xiǎn)。（例如某年造成的40%的虧損需要67%的收益才能完全抵補(bǔ)。）

關(guān)注周期與鐘擺意識(shí)

萬物皆有周期，周期永遠(yuǎn)勝在最后，任何東西都不可能朝同一個(gè)方向永遠(yuǎn)發(fā)展下去。“你不能預(yù)測(cè)，但你可以準(zhǔn)備?！蔽覀冇肋h(yuǎn)不知道未來會(huì)發(fā)生什么，但是我們可以為可能性做好準(zhǔn)備，減少它們所帶來的痛苦。

我們有信心把握住的概念有兩個(gè)：法則一：多數(shù)事物都是周期性的；法則二：當(dāng)別人忘記法則一時(shí)，某些最大的盈虧?rùn)C(jī)會(huì)就會(huì)到來。“昨天的一切市場(chǎng)利好對(duì)今天的市場(chǎng)沒有一點(diǎn)兒好處。”

在所有的周期中，信貸周期是較有參考價(jià)值的周期。
證券市場(chǎng)的情緒波動(dòng)類似于鐘擺的運(yùn)動(dòng)。雖然弧線的中點(diǎn)最能說明鐘擺的“平均”位置，但實(shí)際上鐘擺停留在那里的時(shí)間非常短暫。對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是所有鐘擺式擺動(dòng)中最強(qiáng)勁的一個(gè)。投資的主要風(fēng)險(xiǎn)：（1）虧損的風(fēng)險(xiǎn)；（2）錯(cuò)失機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)；
牛市的三個(gè)階段：
第一階段，少數(shù)有遠(yuǎn)見的人開始相信一切會(huì)更好；
第二階段，大多數(shù)投資者意識(shí)到進(jìn)步的確已經(jīng)發(fā)生；
第三階段，人人斷言一切永遠(yuǎn)會(huì)更好。
股票在形勢(shì)嚴(yán)峻時(shí)最便宜。沮喪的前景令投資者裹足不前，只有少數(shù)精明勇敢的便宜貨獵手愿意開新倉(cāng)（建立新的倉(cāng)位）。正是這樣的時(shí)刻才會(huì)帶來最高的潛在收益?！爸钦呤级拚呓K”。當(dāng)投資者相信情況只會(huì)越來越好的時(shí)候，就進(jìn)入了最危險(xiǎn)的階段，崩潰往往是繁榮的產(chǎn)物。（氣球泄氣比充氣快得多）

抵御消極影響、逆向投資

得到更多的渴望、擔(dān)心錯(cuò)過的恐懼、與他人比較的傾向、群體的影響以及對(duì)勝利的期待---這些因素幾乎是普遍存在的。

最大的投資錯(cuò)誤不是來自信息因素或分析因素，而是心理因素。

第一種侵蝕投資者的成就的情感是對(duì)金錢的渴望，尤其是當(dāng)這種渴望演變成貪婪的時(shí)候。貪婪是一種強(qiáng)大的力量，強(qiáng)大到可以壓倒常識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、謹(jǐn)慎、邏輯、對(duì)過去的教訓(xùn)的痛苦記憶、決心、恐懼以及其他所有可能令投資者遠(yuǎn)離困境的要素。貪婪常驅(qū)使投資者加入逐利的人群，并最終付出慘痛的代價(jià)。

第二個(gè)因素，是與貪婪對(duì)應(yīng)的恐懼，是一種過度憂慮，妨礙投資者采取本應(yīng)采取的積極行動(dòng)。
第三個(gè)因素，人們?nèi)菀?strong>放棄邏輯、歷史和規(guī)范的傾向?！?span>自欺欺人是最簡(jiǎn)單的，因?yàn)槿丝偸窍嘈潘Ｍ?/span>?！?br>第四個(gè)造成投資者的錯(cuò)誤的心理因素是從眾（即使群體共識(shí)存在顯而易見的荒謬），而不是堅(jiān)持己見的傾向。
第五個(gè)心理影響因素是嫉妒。在投資領(lǐng)域，投資者在面對(duì)別人賺錢比自己多這一事實(shí)時(shí)，大多難以坐視不管。
第六個(gè)關(guān)鍵影響因素是自負(fù)。成功投資之路往往以謙卑而不是自負(fù)為特征，認(rèn)識(shí)自己的不足并經(jīng)常自省很重要。
逆向投資，在別人沮喪地拋售時(shí)買進(jìn)、在別人興奮地買進(jìn)時(shí)拋售都需要最大的勇氣，但它能帶來最大的收益。（約翰-鄧普頓爵士）大多數(shù)投資者都是趨勢(shì)跟蹤者，而杰出投資者恰恰相反。逆向投資是成功的價(jià)值投資者所具備的重要技能。

尋找便宜貨、耐心等待機(jī)會(huì)

在大多數(shù)人不愿意做的事情中，通常能夠發(fā)掘出最佳機(jī)會(huì)。精心構(gòu)建投資組合的過程，包括賣出不那么好的投資從而留出空間買進(jìn)最好的投資，不碰最差的投資。

這一過程需要的素材包括：第一，潛在投資的清單；第二，對(duì)它們的內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)；第三，對(duì)其價(jià)格相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值的感知；第四，對(duì)每種投資涉及的風(fēng)險(xiǎn)及其在建投資組合的影響的了解?！爸辉谧銐蛄畠r(jià)時(shí)買進(jìn)，投資是相對(duì)選擇的訓(xùn)練?！笔紫?，投資的過程必須是縝密且經(jīng)過嚴(yán)格訓(xùn)練的；其次，相對(duì)是必需的，從現(xiàn)存的可能性中選擇最好的。

特價(jià)股的特征意味著價(jià)格相對(duì)于價(jià)值較低，潛在收益相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高。便宜貨的價(jià)值在于其不合理的低價(jià)位---因而具有不尋常的收益/風(fēng)險(xiǎn)比值，是投資者的圣杯。
耐心等待機(jī)會(huì)，等待便宜貨，往往是最好的策略。
等待投資機(jī)會(huì)到來而不是追逐投資機(jī)會(huì)，你會(huì)做得更好。在賣家積極賣出的東西中挑選，而不是固守想要什么才買什么的觀念，你的交易往往會(huì)更為劃算。
橡樹資本的格言之一：我們不找投資，投資找我們。相機(jī)而動(dòng)而不是發(fā)起交易。
買進(jìn)的絕佳機(jī)會(huì)出現(xiàn)在資產(chǎn)持有者被迫賣出的時(shí)候，在經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，這樣的人比比皆是。這種情況下，價(jià)格可能會(huì)跌得遠(yuǎn)低于內(nèi)在價(jià)值。

認(rèn)識(shí)預(yù)測(cè)的局限性、正確認(rèn)識(shí)自身

賠錢的人有兩種：一無所知的和無所不知的。（亨利-考夫曼）
謹(jǐn)慎地對(duì)待你自己的預(yù)測(cè)，至于別人的預(yù)測(cè)則更加要小心！同一個(gè)人持續(xù)做出準(zhǔn)確預(yù)測(cè)是不太可能的，預(yù)測(cè)的價(jià)值很小。
正確認(rèn)識(shí)自己的可知范圍--適度行動(dòng)而不冒險(xiǎn)越界--會(huì)令你受益匪淺。
我們永遠(yuǎn)不知道要去往哪里，但最好明白我們身處何處。
當(dāng)市場(chǎng)已經(jīng)到達(dá)極端的時(shí)候，保持警惕；相應(yīng)地調(diào)整投資行為；拒絕向?qū)е聼o數(shù)投資者在市場(chǎng)頂部或底部犯下致命錯(cuò)誤的群體行為看齊。
當(dāng)其他人無所顧忌，充滿自信地激進(jìn)買入時(shí)，我們應(yīng)該高度謹(jǐn)慎。當(dāng)其他人都嚇得一動(dòng)也不敢動(dòng)，或者恐慌性地割肉賣出時(shí)，我們應(yīng)該變得更加激進(jìn)。（所謂的買恐慌、賣興奮就是這個(gè)道理）
努力了解我們身邊所發(fā)生的事情，并以此指導(dǎo)我們的行動(dòng)。

重視運(yùn)氣、多元化投資、避免錯(cuò)誤

運(yùn)氣：每隔一段時(shí)間，就會(huì)有一個(gè)在不可能或不明朗的結(jié)果上下了高風(fēng)險(xiǎn)賭注的人，結(jié)果他看起來像是一個(gè)天才。但我們應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，他之所以能夠成功，靠的是運(yùn)氣和勇氣，而不是技能。

學(xué)著誠(chéng)實(shí)地對(duì)待自己的成功和失敗。學(xué)著發(fā)現(xiàn)結(jié)果是怎么得來的--這與技能有關(guān)，也離不開運(yùn)氣。直到學(xué)會(huì)識(shí)別真正的成功源泉何在，一個(gè)人才能免于被不確定性愚弄。
在繁榮期，承擔(dān)最高風(fēng)險(xiǎn)的人往往能夠取得最高收益，但這并不意味著他們就是最好的投資者。

長(zhǎng)期來看，好的決策一定會(huì)帶來投資收益。然而在短期內(nèi)，當(dāng)好的決策無法帶來投資收益的時(shí)候，我們必須忍耐。

多元化投資：攻守抉擇，進(jìn)攻性投資與防御性投資的多元化，限制總風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，并以整體安全為重。

避免錯(cuò)誤：投資者幾乎無需做什么事，他只需能夠避免犯重大錯(cuò)誤。（巴菲特）周期和趨勢(shì)的極端不常發(fā)生，不是一個(gè)常見的錯(cuò)誤原因，但會(huì)導(dǎo)致重大錯(cuò)誤的發(fā)生。群體心理強(qiáng)迫個(gè)人依從和屈服的力量幾乎是不可抗拒的，也是投資者必須抵制的。

“想象無能”-無法提前理解結(jié)果的多樣性，對(duì)投資的許多方面造成影響。成功的投資不應(yīng)過分依賴聚集分布的正常結(jié)果，而是必須考慮到離群值的存在。
一定不能只盯著預(yù)期發(fā)生的事而排除其他可能性……不要過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和杠桿，否則不利的結(jié)果會(huì)摧毀你自己。
想象無能首先是沒有預(yù)測(cè)到未來可能發(fā)生的極端事件，其次是沒有理解極端事件發(fā)生后的連鎖后果。
很多方面來看，心理因素都是最令人感興趣的導(dǎo)致投資錯(cuò)誤的原因，它可以極大地影響證券價(jià)格。避免錯(cuò)誤的關(guān)鍵第一步是保持警惕。市場(chǎng)就是課堂，每天在傳授著各種經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。投資成功的關(guān)鍵在于觀察和學(xué)習(xí)。
市場(chǎng)最終會(huì)使自己回歸正常。在短期內(nèi)，心理和技術(shù)因素使得等待長(zhǎng)期效益十分痛苦。不過，這通常是絕佳機(jī)會(huì)的來源。

增值、合理預(yù)期

增值型投資者的表現(xiàn)是不對(duì)稱的。他們獲得的市場(chǎng)收益率高于他們蒙受的損失率……只有依靠技術(shù)，才能保證有利環(huán)境中的收益高于不利環(huán)境中的損失。

兩個(gè)投資理論術(shù)語：α系數(shù)-個(gè)人投資技術(shù)，或與市場(chǎng)走勢(shì)無關(guān)的獲利能力，β系數(shù)-衡量投資組合相對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的敏感度；

合理預(yù)期：關(guān)于收益的期待無疑是合理的。任何因素都會(huì)將你置于麻煩之中，通常表現(xiàn)為令人難以接受的風(fēng)險(xiǎn)。收益目標(biāo)必須是合理的。

在下跌時(shí)，有3個(gè)時(shí)機(jī)可以買入：下跌時(shí)、跌至谷底時(shí)、上漲時(shí)。當(dāng)價(jià)格下跌時(shí)，我們選擇買進(jìn)，而別人卻以“沒有必要空手接落刀”為借口不敢行動(dòng)，不過，當(dāng)?shù)度缬晗碌臅r(shí)候，最好的交易往往在此時(shí)應(yīng)運(yùn)而生。
投資預(yù)期必須是合理的。背負(fù)無力承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，任何投資都會(huì)讓你身陷困境。在你接受所謂的天價(jià)收益--無風(fēng)險(xiǎn)、有著穩(wěn)定且高于短期國(guó)債的“絕對(duì)收益”之前，理應(yīng)質(zhì)疑他們能否實(shí)現(xiàn)，而不僅僅是為之傾倒。

只有擁有非凡洞察力的投資者才能穩(wěn)定而正確地預(yù)測(cè)出未來事件的概率分布，并發(fā)現(xiàn)隱藏在概率分布左側(cè)尾部的不利事件下的潛在風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益。

如何才能戰(zhàn)勝市場(chǎng)？格雷厄姆給出的答案非常精辟：“人們要想在證券市場(chǎng)上取得投資成功，第一要正確思考，第二要獨(dú)立思考。”