前段時(shí)間，藥明康德宣布非公開(kāi)發(fā)行1.05億股，募資不超過(guò)65.27億元的方案獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)通過(guò)。此前十幾天，藥明康德剛在港股市場(chǎng)上完成6820.54萬(wàn)股配售，募資金額高達(dá)72.9億港元。
“A+H股”的兩筆大額募資為藥明康德募資近130億元。藥明康德發(fā)布的公告顯示，本次百億募資的首要用途是為了建設(shè)旗下CDMO（合同定制研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)）項(xiàng)目，項(xiàng)目累計(jì)總投資金額超過(guò)70億元。
而在2020年2月，高瓴資本曾宣布以23億元全額拿下另一CDMO企業(yè)凱萊英的全額定增，也引發(fā)產(chǎn)業(yè)界和投資界關(guān)注。這方面的更多資料，可輸入：醫(yī)藥股，查看高瓴資本國(guó)內(nèi)醫(yī)藥股布局研究
受益于全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和中國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新崛起（傳統(tǒng)醫(yī)藥企業(yè)轉(zhuǎn)型+新興Biotech公司崛起），中國(guó)醫(yī)藥研發(fā)外包服務(wù)（CXO）行業(yè)迎來(lái)長(zhǎng)期高景氣周期。對(duì)此，國(guó)金證券研究所醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)給出判斷：CXO行業(yè)有望保持20%以上的持續(xù)高增長(zhǎng)，并且預(yù)計(jì)隨著中國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新的迅速崛起，未來(lái)2-3年行業(yè)的整體增速會(huì)有進(jìn)一步小幅提升。
諸多投資者認(rèn)同這一趨勢(shì)判斷，并用腳投票，紛紛加注CXO行業(yè)。深圳森瑞投資董事長(zhǎng)林存認(rèn)為，“CXO是中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)藥醫(yī)療行業(yè)中，最有可能誕生世界龍頭的細(xì)分領(lǐng)域”。在這樣的大勢(shì)之下，行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)和投資巨頭正在悄然布局。
巨頭浮現(xiàn)
對(duì)于國(guó)內(nèi)CXO在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈中的位置，林存認(rèn)為，CXO扮演的是賣(mài)水者角色——因?yàn)橹皇茄邪l(fā)服務(wù)外包，前期沒(méi)有研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，不管成不成功都有服務(wù)費(fèi)，開(kāi)發(fā)風(fēng)險(xiǎn)由上游的藥企承擔(dān)，這是典型的”賣(mài)水型“行業(yè)?！澳壳翱矗瑹o(wú)論是藥企的研發(fā)投入還是CXO企業(yè)的訂單量，都能充分證明該行業(yè)的高景氣狀態(tài)”林存說(shuō)。
據(jù)了解，CXO行業(yè)包括CRO/CMO/CDMO，即合同研發(fā)服務(wù)組織、合同生產(chǎn)業(yè)務(wù)組織、合同研發(fā)與生產(chǎn)業(yè)務(wù)組織，通過(guò)合同外包形式，接受制藥企業(yè)或者生物科技公司委托，在藥物研發(fā)過(guò)程中提供專(zhuān)業(yè)化研發(fā)服務(wù)，提供產(chǎn)品生產(chǎn)時(shí)所需要的工藝開(kāi)發(fā)、原料藥及中間體的生產(chǎn)、制劑生產(chǎn)等。
其中，CRO可以分為臨床前CRO和臨床CRO兩大類(lèi)。臨床前CRO業(yè)務(wù)主要針對(duì)藥物臨床前研究階段，包括靶點(diǎn)確定、先導(dǎo)化合物的發(fā)現(xiàn)與優(yōu)化、候選藥物的確定、動(dòng)物試驗(yàn)等。
國(guó)內(nèi)從事臨床前CRO業(yè)務(wù)的A股公司有藥明康德、康龍化成、量子生物、美迪西、昭衍新藥等。臨床CRO主要是針對(duì)藥物臨床試驗(yàn)階段，從事臨床CRO業(yè)務(wù)的A股公司包括泰格醫(yī)藥、博濟(jì)醫(yī)藥等。
從事CDMO/CMO業(yè)務(wù)的A股公司有藥明康德、凱萊英、博騰股份等以及部分原料藥企業(yè)。
藥明康德8月披露的半年報(bào)顯示，2020上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72.31億元，同比增長(zhǎng)22.68%；凈利潤(rùn)17.17億元，同比增長(zhǎng)62.49%?；久抗墒找?.75元。截止8月31日收盤(pán)，藥明康德市值為2614億元，在CRO行業(yè)中位列第一。
藥明康德業(yè)務(wù)主要分為四個(gè)板塊。包括中國(guó)區(qū)實(shí)驗(yàn)室服務(wù)、CDMO/CMO（醫(yī)藥合同定制研發(fā)及生產(chǎn)外包）、美國(guó)區(qū)實(shí)驗(yàn)室服務(wù)和臨床研究及其他CRO（醫(yī)藥合同研發(fā)）服務(wù)。
同時(shí)，藥明康德還成立風(fēng)投基金，如毓承資本，依托產(chǎn)業(yè)資源，通過(guò)投資來(lái)將創(chuàng)新藥研發(fā)企業(yè)納入藥明康德版圖。
對(duì)于這家集制藥、生物技術(shù)以及醫(yī)療器械研發(fā)開(kāi)放式能力和技術(shù)的平臺(tái)公司而言，建立一個(gè)生物醫(yī)藥研發(fā)產(chǎn)業(yè)的生態(tài)圈，風(fēng)險(xiǎn)投資是其輔助藥明康德完善其研發(fā)服務(wù)平臺(tái)全線(xiàn)布局的一部分。
“研發(fā)代工企業(yè)不能自己做新藥生產(chǎn)，但可以投資新藥?！?a target="_blank" >藥明康德CEO李革曾表示，在平臺(tái)戰(zhàn)略背后，通過(guò)股權(quán)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資和組建合資公司等方式實(shí)現(xiàn)生態(tài)圈布局。
目前在體量和市值上，能夠和藥明康德匹敵的尚無(wú)第二家。這一差異同時(shí)也是細(xì)分賽道所帶來(lái)的。以CSO的龍頭康哲藥業(yè)為例，其上半年利潤(rùn)尚未披露。截止8月31日，其市值216.19億港幣；與藥明康德相比，后者是前者身價(jià)的12倍。而且這一變化在最近一年來(lái)有明顯拉大，約一年前僅僅相差6倍左右。
對(duì)于藥明康德體量領(lǐng)先于對(duì)手的主要原因，林存認(rèn)為，并不僅僅是利用中國(guó)CRO的行業(yè)優(yōu)勢(shì)逐步蠶食海外企業(yè)的市場(chǎng)，更重要的是其獨(dú)特的全產(chǎn)業(yè)鏈商業(yè)模式?！皬娜騺?lái)看，能系統(tǒng)的為客戶(hù)提供從藥物發(fā)現(xiàn)到申報(bào)上市全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)的僅有COVANCE(科文斯)、PPD，而在此基礎(chǔ)上還能為客戶(hù)提供CMO服務(wù)的，幾乎僅有藥明康德?！?/p>
追隨者眾
雖然在整體布局上，藥明康德遙遙領(lǐng)先，但在細(xì)分賽道上，各具優(yōu)勢(shì)的企業(yè)依然可以和藥明康德一爭(zhēng)高下，例如專(zhuān)注于CMO市場(chǎng)的凱萊英。
從2019年開(kāi)始，以百濟(jì)神州、再鼎生物、中裕生物等為代表的藥企紛紛選擇自建工廠，拋棄掉CMO企業(yè)，因而CMO行業(yè)整體發(fā)展速度不及CRO行業(yè)。國(guó)信證券的研究指出，未來(lái)三年國(guó)內(nèi)CDMO的復(fù)合年增長(zhǎng)率在15%-20%之間，這也使深耕CMO的企業(yè)經(jīng)歷了更嚴(yán)峻的洗牌。
凱萊英的研發(fā)投入在業(yè)內(nèi)居于前列，并因此建立了深厚的護(hù)城河。國(guó)信證券醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，隨著客戶(hù)的項(xiàng)目臨近上市，凱萊英在未來(lái)將獲得不少商業(yè)化訂單，業(yè)績(jī)有爆發(fā)可能。此外，凱萊英也在努力往壁壘更高的大分子CMO拓展。
除了上市時(shí)募資64億元之外，凱萊英三年間未再進(jìn)行新的再融資。面對(duì)行業(yè)整合時(shí)期激烈的競(jìng)爭(zhēng)，凱萊英不得不祭出再融資手段，借助資本力量，加快自身發(fā)展速度。
2020年2月，凱萊英披露2020年度的新定增方案。該方案計(jì)劃募集23億元，全部由知名投資公司高瓴資本認(rèn)購(gòu)。仔細(xì)研究高瓴資本一貫的投資策略，不難發(fā)現(xiàn)：高瓴資本的投資非?？粗匦袠I(yè)的選擇。在CXO賽道上，高瓴資本先后投資了藥明康德、泰格醫(yī)藥、方達(dá)控股。
其中，高瓴資本分別參與了2015年藥明康德的私有化退市，與港股上市前的戰(zhàn)略投資。據(jù)悉，目前高瓴資本仍然持有價(jià)值60多億的藥明康德股份，賬面回報(bào)3倍以上。同時(shí)高瓴也在不斷減持藥明康德，增持泰格醫(yī)藥與方達(dá)控股。而此次投資凱萊英，則是其在CRO賽道上加碼的進(jìn)一步動(dòng)作。
凱萊英所處的CMO領(lǐng)域與CRO領(lǐng)域有著較大的不同。CRO產(chǎn)業(yè)主要依靠醫(yī)藥工程師，企業(yè)的規(guī)模和人數(shù)呈現(xiàn)較大的相關(guān)性;而CDMO涉及到生產(chǎn)制造，企業(yè)規(guī)模和體量取決于產(chǎn)能規(guī)模和利用率。
因而，CMO企業(yè)的資產(chǎn)更重，從固定資產(chǎn)金額占營(yíng)收的比重中可以看出，凱萊英的固定資產(chǎn)購(gòu)置比例明顯大于藥明康德與泰格醫(yī)藥。這種重資產(chǎn)的模式，也給凱萊英帶來(lái)不小的壓力。
自2020年2月以來(lái)，凱萊英開(kāi)啟大牛行情，股價(jià)從170元/股附近暴漲至突破230元/股。按照7月22日收盤(pán)價(jià)232.2元/股計(jì)算，高瓴資本浮盈約20億元。
然而，也是在7月22日，凱萊英發(fā)布公告稱(chēng)，定增發(fā)行對(duì)象從高瓴資本調(diào)整為不超過(guò)35名特定投資者。同時(shí)，鎖價(jià)發(fā)行也改為詢(xún)價(jià)發(fā)行。
至8月31日收盤(pán)，凱萊英股價(jià)為274元，市值633.82億。
馬太效應(yīng)
2020年醫(yī)藥行業(yè)中的多數(shù)公司均受到疫情影響，CXO亦不例外。臨床業(yè)務(wù)應(yīng)為CXO中受影響最大的環(huán)節(jié)，門(mén)診暫停、醫(yī)生抽調(diào)支援、患者脫失等均嚴(yán)重影響了臨床試驗(yàn)的開(kāi)展。
“但即使如此，泰格醫(yī)藥仍能在一季度維持營(yíng)業(yè)利潤(rùn)持平甚至正增長(zhǎng)。而所受影響更小的凱萊英、美迪西等業(yè)績(jī)更佳，康龍化成的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最為亮眼”。森瑞投資何山認(rèn)為，CXO在如此艱苦的環(huán)境下，行業(yè)的頭部公司仍能維持業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，已屬不易。
A股市場(chǎng)中，除了藥明康德和凱萊英之外，還有一批成長(zhǎng)迅速的公司。數(shù)據(jù)顯示，康龍化成成長(zhǎng)迅速，一季度公司凈利潤(rùn)1.02億元，同比增長(zhǎng)87.16%，凈利潤(rùn)增速進(jìn)一步提升。何山表示：“康龍化成可看作發(fā)展稍晚的藥明康德，也是在臨床前業(yè)務(wù)中建立優(yōu)勢(shì)，并在逐漸往臨床業(yè)務(wù)及CMO擴(kuò)展?？紤]到康龍?bào)w量較小，未來(lái)幾年它可能會(huì)有更高的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)”。
此外，走向全球并分享國(guó)際市場(chǎng)大蛋糕，也是行業(yè)內(nèi)公司快速發(fā)展的方式，泰格醫(yī)藥便是其中的代表?！疤└襻t(yī)藥是國(guó)內(nèi)臨床CRO的王者，并在數(shù)統(tǒng)領(lǐng)域享有國(guó)際聲譽(yù)?？紤]到臨床試驗(yàn)是醫(yī)藥研發(fā)中支出最大的環(huán)節(jié)，而中國(guó)藥企的外包率尚低，我們認(rèn)為中國(guó)臨床CRO業(yè)務(wù)本身具有極大潛力。在逐步以并購(gòu)加強(qiáng)海外市場(chǎng)拓展后，我們相信泰格是能成為世界前十的CRO公司”何山這樣解釋。
類(lèi)似的公司還有昭衍新藥，其聚焦在安評(píng)領(lǐng)域，這是產(chǎn)業(yè)鏈中景氣度最高的領(lǐng)域。目前，國(guó)內(nèi)的動(dòng)物房(實(shí)驗(yàn)動(dòng)物基地建設(shè))產(chǎn)能供不應(yīng)求，在手訂單甚至排到一年以后，確定性極強(qiáng)。除此之外，公司海外擴(kuò)展戰(zhàn)略清晰，也在努力拓展海外市場(chǎng)，而一旦在歐美建立聲譽(yù)，昭衍新藥可能會(huì)得到較大的發(fā)展。
因此，何山認(rèn)為馬太效應(yīng)正逐步顯現(xiàn)，CXO頭部公司優(yōu)勢(shì)明顯：具有平臺(tái)化優(yōu)勢(shì)和一站式服務(wù)能力的龍頭公司優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)，擁有大業(yè)務(wù)體量的同時(shí)仍能保持收入和凈利潤(rùn)的快速增長(zhǎng)，如藥明康德、藥明生物、泰格醫(yī)藥、凱萊英、康龍化成等；同時(shí)，部分特色型細(xì)分領(lǐng)域龍頭也保持了高速增長(zhǎng)，比如藥石科技、昭衍新藥、美迪西、諾康達(dá)等。
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