為什么這么說呢？“(大多數(shù)投資者)根本沒有時間、決心或是心理上的準備去接手這種準經(jīng)營式的投資。因此，他們應該滿足于選擇防御型投資組合所帶來的合理收益，堅決抵制貪婪的侵襲，絕對不要被頻繁出現(xiàn)的時尚所誘惑，更不要為了追求無止境的收益而偏離原有道路。”盡管人們在1949年的時候還無法想象到指數(shù)基金，但格雷厄姆所說的投資方式，恰恰就是若干年之后指數(shù)基金所遵循的理念。(巧合的是，同樣在1949年，我在《財富》雜志上第一次了解了共同基金，這啟發(fā)我在1951年于普林斯頓上學時寫了一篇關于共同基金的論文，在這篇論文中，我甚至已經(jīng)提出了指數(shù)基金的思想：“共同基金不可能以超越市場平均收益率而自居。”)
對于那些需要得到幫助的防御型投資者來說，格雷厄姆首先推薦了專業(yè)投資顧問，他們“依靠合乎常理的投資經(jīng)驗……不會標榜自己的智力超群，而是以細心、謹慎和能力為基礎……他們的核心價值在于幫助客戶避免代價慘重的失誤?！备窭锥蚰愤€對過分依賴股票交易所的想法提出了警告，并指出：“華爾街的經(jīng)營者們?nèi)匀贿€在摸索中追求著聲譽和名望。”(半個世紀之后，他們依然追求著同樣的東西。)
格雷厄姆還意味深長地指出，華爾街就是一個“依賴傭金而生存的生意場，在這個行當里，成功的秘訣就是為顧客提供他們所需要的東西，想方設法，不擇手段地賺取金錢，即使按照數(shù)學規(guī)則已經(jīng)近乎于不可能，但只要有一絲希望，他們就會乘機而入。”1976年，格雷厄姆又把自己對華爾街的觀點表述為“令人厭煩……他們無休無止的吹噓已經(jīng)和笑話并無二樣，以至于人們會誤以為身處瘋人院……就像是一個巨大的洗衣店，因為就那么一杯羹，于是，每個人都不遺余力地去爭搶別人的客戶?！?/span>
在《聰明的投資者》的第一版中，格雷厄姆建議投資者以主流基金來創(chuàng)建自己的投資組合。格雷厄姆認為，已經(jīng)成型的共同基金應具有以下特征：“管理者具有相應的能力，失誤率遠小于典型的散戶投資者”，收費合理，買進并持有一定品種的普通股，以實現(xiàn)足夠程度的多樣化，從而穩(wěn)定地行使其投資職能。
但是，他對基金經(jīng)理所能實現(xiàn)的收益卻異乎尋常地現(xiàn)實。在這本書中，格雷厄姆用1937～1947年之間的數(shù)據(jù)闡述了自己的觀點，當時，S&P500指數(shù)的總收益率為57%，而在不考慮銷售傭金副作用的情況下，共同基金的平均收益率則是54%(物極必反：變化越大，就越是回到起點)。格雷厄姆得出的結論是：無論是正面還是反面，這些數(shù)字都不夠說服力……總體而言，被投資基金的創(chuàng)利能力勉強消化了費用負擔以及未投資現(xiàn)金的機會成本。在1949年的時候，基金費用和轉(zhuǎn)手成本還遠遠低于目前基金業(yè)的支出水平。隨著近幾十年基金收益逐漸為成本所吞食，我們完全可以認為，市場只在我們不愿意看到的方向上表現(xiàn)出了真正的說服力。
到1965年，對基金能在降低成本的基礎上達到市場收益水平的說法，格雷厄姆的信心多少有些動搖了。他在此后出版的《聰明的投資者》中指出：“管理不善的基金只能在短時間內(nèi)造就虛幻的巨額利潤，這些原本不存在的收益最終將不可避免地化為災難?！彼傅氖?0年代中期所謂暴富時代的基金，“這些曾經(jīng)百戰(zhàn)百勝的新生代聲稱擁有超人的秘訣……這些聰明伶俐而精明強干的年輕經(jīng)理們信誓旦旦地向投資者承諾，他們可以用別人的錢創(chuàng)造奇跡……(但)最終卻無一例外地讓投資者叫苦不迭?！睂τ?998～2000年期間“新經(jīng)濟”所成就的牛市泡沫來說，格雷厄姆的這番話恐怕再適合不過了，因為此后的股市一路狂跌，市值萎縮了50%。
曾經(jīng)一度平穩(wěn)適當?shù)幕鹳M用一路飆升(增長率超過100%)，共同基金組合的換手率也扶搖直上，這一切都被格雷厄姆不幸言中了，他也許應該為此而感到慶幸。在格雷厄姆所處的那個時代，基金組合的年換手率在15%左右，但到了今天卻已經(jīng)超過了100%。按照格雷厄姆所堅持的投資原則，他一定會斬釘截鐵地把這種方法視為一種投機。
格雷厄姆給投資者的教誨是永恒的，即便是今天，我們這些聰明的投資者也可以從中汲取無盡的養(yǎng)分，他在《聰明的投資者》第一版中清晰無誤地告訴我們：“在投資中，真正的錢是創(chuàng)造出來的。就像我們最初用汗水賺到的那筆錢一樣，真正的財富不可能來自于買賣，只能源于買入證券并長期持有，收取利息和紅利，從而實現(xiàn)價值的增長?！彼倪@個思想貫穿于全書的始終，也體現(xiàn)于本書第1章戈特羅克家族的故事，同時也反映在第2章經(jīng)營市場與預期市場之間的區(qū)分上。他的結論難道不就是買入并持有一個多樣化的證券組合這么簡單嗎？不就是為我們推薦一種涵蓋整個股票市場、并永久持有下去的全市場指數(shù)基金，然后耐心地通過收取利息和紅利來實現(xiàn)價值增值嗎？他的告誡難道不就是告訴我們，“嚴格堅守標準，采取謹慎甚至是毫無想象力的投資形式”，即便是以近乎怪誕的方式去體現(xiàn)市場指數(shù)化的概念也在所不惜嗎？當本杰明-格雷厄姆建議防御型投資者“重視多樣化而不是選擇個股的時候”，難道不就是在影射今天的股票指數(shù)基金嗎？
1976年，晚年的格雷厄姆曾經(jīng)在一次接受采訪的時候坦言：個別投資經(jīng)理試圖超越市場的企圖，注定只能以失敗而告終(同樣巧合的是，就在格雷厄姆發(fā)表這個采訪的同時，正值世界上的第一只指數(shù)基金發(fā)行之際——“第一指數(shù)投資信托基金”，也就是現(xiàn)在的先鋒500指數(shù)基金)。在問及“基金經(jīng)理的平均收益率能否在以后超過S&P500指數(shù)”的時候，格雷厄姆的回答斬釘截鐵：“不可能?！敝?，他又對此加以解釋：“即便有可能的話，也只能說是股票市場專家這個整體打敗了他們自己，這在邏輯上是矛盾的。”(這就是說，沒有任何證據(jù)能說明，職業(yè)投資者能比業(yè)余投資者實現(xiàn)更高的投資收益率，同樣，任何機構投資者，包括養(yǎng)老金基金經(jīng)理或共同基金也不可能系統(tǒng)性地超越其他機構投資者。)
當問道投資者是否應該滿足于賺取市場收益的時候，格雷厄姆的答案：是。多年以來的實踐表明，獲得股票市場收益中屬于你自己的那份蛋糕，就是一種成功的投資策略，這也是貫穿于本書的一個主題。而只有標準的指數(shù)基金才能保證你能拿到這份蛋糕。
最后，提到對指數(shù)基金的反對意見——每個投資者都有自己的需求—格雷厄姆的回答同樣斬釘截鐵：“歸根到底，這不過是我們自找寬心的陳詞濫調(diào)，或是為以往的平庸業(yè)績尋找托詞而已，每個投資者都希望自己的投資有個好收成，他們有權利獲得自己應該得到的那份收益。我認為投資者沒有任何理由滿足于低于指數(shù)基金的投資回報，更沒有理由為如此低下的收益支付這么高的費用。”
在我們的心目中，本杰明-格雷厄姆這個名字始終和“價值投資”聯(lián)系在一起，實際上，他幾乎就是“價值投資”和尋找低估值證券的代名詞。但是，他的經(jīng)典著作帶給我們的卻遠遠不止于此，它不僅僅告訴我們?nèi)绾瓮ㄟ^深入全面的證券分析，去選擇超一流的股票，還要更多關注于制定投資組合策略的基本原則——直截了當、簡單明了的多樣化以及理性的長期預期原則，這也是本書的兩大主題。
格雷厄姆還深刻地意識到，未來的投資者很難復制出按他的投資原則所實現(xiàn)的超額收益。在1976年的那次采訪中，格雷厄姆發(fā)表了自己著名的論斷：“我不再提倡通過證券分析技術來尋找優(yōu)越的價值投資機會的觀點。盡管在40年前，這絕對是對投資股市非常有益的舉動，但今天的市場形勢已經(jīng)與以往大大不同。以前，一個擁有良好教育的證券分析師可以通過詳細的研究，輕而易舉地找到被市場低估的股票；今天仍然有不計其數(shù)的人在做著相同的事情，但是，他們能否讓自己的努力不至于付之東流，能否找到真正的超額回報，以彌補與日俱增的成本，我對此持懷疑態(tài)度?！?/span>
我們有足夠的理由可以認為，按照格雷厄姆的評判標準，在當今的共同基金中，由于居高不下的成本再加上投機性的行為，絕大多數(shù)基金都不可能實現(xiàn)它們對投資者的承諾。因此，一種新型的基金——指數(shù)基金——正在冉冉升起。原因何在呢？在于它的有所為(為投資者提供最大程度的多樣化投資組合)和有所不為(永遠不高估成本，也不涉足頻繁的股票交易)。所有這一切都詮釋了格雷厄姆對投資者的教誨，這不僅是格雷厄姆的座右銘，在他看來，這也是絕大多數(shù)投資者在遵循防御型投資原則時應該永遠牢記的座右銘。
正是本杰明-格雷厄姆的常識、清醒的思維、追求簡潔的態(tài)度以及對金融史的認識，再加上他對長期投資這一原則的堅定不移，才構成了他的全部投資哲學。這些思想對后人來說將是一筆不朽的財富。他把自己對投資者的告誡歸納為：“對于普通的投資者來說，要獲得成功，并不需要他們具備很多歷經(jīng)滄桑才能擁有的品質(zhì)，比如說勇氣、知識、判斷力或是經(jīng)驗……事實上，他們只要保持一顆平常心，不要讓自己的野心無限膨脹，以至于超出自己的能力，同時，采取標準的防御型投資，把自己的投資方式局限在安全而有限的范圍之內(nèi)，成功就指日可待了。實現(xiàn)令人滿意的投資回報要比大多數(shù)人想象的簡單；但是要實現(xiàn)超額收益就比我們所看到的要艱難得多了?！?/span>
既然通過指數(shù)基金就可以輕而易舉地捕獲市場收益，那么，你也就沒有必要為實現(xiàn)超額收益再去承擔額外的風險，無端地耗費成本。憑借他的遠見卓識、平凡但卻難得的常識、冷靜的現(xiàn)實主義思維以及非凡的智慧，我完全有?由相信，本杰明-格雷厄姆肯定會為指數(shù)基金拍手叫絕。
